香飘飘(603711)冲泡业务基本盘稳固，饮料业务提速可期

1 Ta公司研究 公司深度研究 证 券 研 究 报 告 Table_ First| Table _Sum mar y 香飘飘（ 603711.SH） 冲泡业务基本盘稳固，饮料业务提速可期 投资要点： ➢ 香飘飘冲泡业务恢复迅速，即饮规模提速未来可期。 1）冲泡业务：提价&推新有望赋能冲泡业务稳健增长。公司冲泡业务当前已基本恢复至疫情前水准，并且针对冲泡产品的提价策略已基本传导完毕，公司亦紧跟“健康升级”的消费趋势新推去植脂末健康新品，预计在公司提价和推新的战略下，未来冲泡业务有望实现持续增长。 2）即饮业务：17年以来公司即饮业务发展迅猛，尽管疫情对该业务有所冲击，但公司积极调整，23年前三季度即饮业务收入对比22年全年增长了16.41%，发展态势良好。同时，当前公司即饮业务毛利率较低的原因主要系该业务收入端缺乏规模效应，我们预计该问题将随着新建产能的投产和市场的进一步布局后得到解决，而新建立的销售团队预计将进一步赋能公司即饮业务规模提升，拉动公司盈利能力的增长。考虑到MECO果汁茶作为核心大单品领头，兰芳园亦具备较强的产品力与品牌知名度，我们认为公司有望在集中度较高的市场中实现破局增长 ➢ 以华东为核心的经销模式，经销与产能存在增长空间。公司以经销模式为主，华东地区为核心；对标华东地区2022年307.2万元的单经销商收入，公司有12.75亿元的收入增长空间，增幅高达41.22%。公司目前即饮产能大量盈余，若未来随着该业务的规模体量增长，实现与22年冲泡业务相同的产能利用率，按22年的每吨收入计算，预计能带来14亿元的收入增长，对应2022年总收入增长44.86%。 ➢ 盈利预测与投资建议：我们预计公司23-25年归母净利润分别为2.66/3.56/4.44亿元，对应PE分别为21/16/13倍，参考24年可比公司平均PE约23倍，合理给予公司24年行业平均PE，目标价19.96元/股，首次覆盖给予买入评级。 ➢ 风险提示：市场竞争加剧，新品推广不及预期，食品安全问题等 Table_ First| Table _Sum mar y|Tabl e_Excel1 财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3,466 3,128 3,750 4,377 4,988 增长率（%） -8% -10% 20% 17% 14% 净利润（百万元） 223 214 266 356 444 增长率（%） -38% -4% 24% 34% 25% EPS（元/股） 0.54 0.52 0.65 0.87 1.08 市盈率（P/E） 25.3 26.3 21.1 15.8 12.7 市净率（P/B） 1.9 1.8 1.7 1.6 1.4 数据来源：公司公告、华福证券研究所 Table _Fi rst|Table _Rep ortDa te 食品饮料 2023 年 12 月 14 日 Table_ First| Table _Ratin g 买入(首次评级) 当前价格： 13.69 元 目标价格： 19.96 元 Table_ First| Table _M arket Info 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 411/411 总市值/流通市值（百万元） 5623/5623 每股净资产（元） 7.46 资产负债率（%） 38.13 一年内最高/最低（元） 23.1/13.14 Table _Fi rst|Table _Cha rt 一年内股价相对走势 团队成员 Table_ First| Table _Auth or 分析师 刘畅 执业证书编号：S0210523050001 邮箱：lc30103@hfzq.com.cn 分析师 张东雪 执业证书编号：S0210523060001 邮箱：zdx30145@hfzq.com.cn 研究助理 林若尧 邮箱：lry30204@hfzq.com.cn Table_ First| Table _Relat eRep ort 相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -20%0%20%40%60%80%2022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-11香飘飘沪深300 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|香飘飘 投资要件 关键假设： 1） 冲泡业务：预计受益于疫情防控放开因素，冲泡业务今年有望迎来恢复性增长，并在未来两年延续稳健增长势头，我们预期该业务23-25年销量增速分别为10%/10%/8%，价格增速分别为5%/3%/3%，综合收入增速分别为15.5%/13.3%/11.24%，毛利率预计伴随结构升级而提升，分别为42.37%/44.5%/45.1%； 2） 即饮业务：2017年-2019年，公司即饮业务发展迅猛，但疫情冲击打断公司布局，疫情后，随公司即饮业务进一步布局和投产兑现，且公司具备强大单品MECO果汁茶和兰芳园冻柠茶，当前增势持续，我们预计该业务23-25年销量增速分别为33%/26%/20%，价格增速分别为3%/2%/2%，综合收入增速分别为36.99%/28.52%/22.4%，毛利率预计伴随产能利用率提升而提升，分别为19.63%/23.71%/26.35%。 区别于市场观点： 1） 市场对香飘飘在冲泡业务方面是否能持续增长存在一定疑虑。 a) 从行业层面来看，我们认为虽然近年新式奶茶迅速崛起，但并不会很大程度上挤占冲泡奶茶的市场空间，主要因为：1）两者的消费场景并不相通：冲泡奶茶更多为居家饮用，而现制茶饮更多为外出游玩时饮用，消费场景的差异化决定了这两大品类预计不会形成太强的替代效应；2）两者价格相差较大：冲泡奶茶价格通常单杯价格在3-5元区间，而现制茶饮通常单杯价格比其贵几倍以上，价格的不同导致了消费人群亦有所差异。 b) 从公司层面来看，香飘飘作为常年占据过半市场份额的行业龙头，收入和盈利稳定，疫后恢复亦十分迅速，随着公司向天然健康、口味新颖、包装创新等主要趋势不断发展革新，预计能够应对更多细分人群和消费场景，从而实现冲泡业务的持续增长。 2） 市场对香飘飘在即饮茶业务方面能否实现可持续增长并盈利存在一定的质疑。 a) 可持续增长：我们认为，尽管即饮茶市场集中度较高，几大巨头把持着较高的市场份额，香飘飘作为新进入者将面临较大的