11月外贸数据点评：基数干扰出口，价格影响进口

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] [Table_Authors] 韦志超 首席经济学家 SAC 执证编号：S0110520110004 weizhichao@sczq.com.cn 电话：86-10-81152692 黄煜阳 研究助理 huangyuyang@sczq.com.cn 电话：86-10-81152670 相关研究 [Table_OtherReport]  11 月 PMI 数据点评：复苏虽放缓，预期在好转  宏观经济周报：理解近期资本市场的四个线索  宏观经济周报：政策有松动，股市等反弹 核心观点 [Table_Summary] ⚫ 事件：12 月 7 日，海关总署公布外贸数据，以美元计价，中国 11 月出口同比 0.5%，前值-6.4%；进口同比-0.6%，前值 3.0%；贸易顺差为 684.0亿美元，前值 565.3 亿美元。 ⚫ 基数干扰出口，价格影响进口。同比数据显示，11 月出口增速较前值大幅反弹，进口增速较前值大幅走弱，但这是受到干扰的结果。基数效应放大了出口反弹的幅度，价格下行放大了进口下跌的程度，从实际量来看，出口有所回暖，进口仅仅微降。 ⚫ 外需企稳，出口回暖。出口的好转得益于全球制造业 PMI 的企稳回升，国别方面，欧盟、东盟和日本分别拉低 11 月出口金额同比增速 2.2、1.2 和 0.4 个百分点。美国和俄罗斯分别拉高同比 1.0 个和 0.9 个百分点。剔除基数效应后，对美国、欧盟和东盟出口增速均有好转。 ⚫ 机电和高新技术产品是亮点。出口货物方面，11 月大部分出口品同比增速好转，对出口金额同比增速贡献较大的是机电产品和高新技术产品，两大类均拉高 11 月出口同比增速 0.7 个百分点。机电产品中贡献最大的分项是手机、汽车包括底盘、船舶，分别拉高 11 月出口同比增速 2.1、0.7 和 0.6 个百分点。 ⚫ 内需趋缓，进口微降。11 月进口同比增速转弱，剔除基数效应后增速也较弱，4 年复合同比为 4.9%，较前值下降 1.4 个百分点，价格下行可能对进口金额影响较大，剔除价格影响后，实物进口量 4 年平均同比增速较前值仅微降 0.1 个百分点。进口货物方面，11 月铁矿砂及其精矿增速延续上行，四年复合同比增加 9.8%，较前值增加 4.3 个百分点。原油、机电、农产品、高新技术产品进口转弱，四年复合同比分别较上月下降4.6、2.7、2.5 和 1.6 个百分点。 ⚫ 后市展望。短期来看，经济基本面让风险资产承压，但政策不定时托底又带来利好的扰动，震荡仍是主旋律。由于 A 股与美股的背离已经很大，再叠加上证指数的韧性较强，因此 A 股大跌的风险不大。在政策没有大转变的背景下，A 股大涨概率也不大。因此，围绕当前点位低吸高抛或许是当前更有效的策略。 ⚫ 风险提示：稳增长政策不及预期，海外经济修复不及预期。 [Table_Title] 11 月外贸数据点评：基数干扰出口，价格影响进口 [Table_ReportDate] 宏观经济分析报告 | 2023.12.12 宏观经济报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 1 外需企稳，出口回暖 11 月出口同比增速 0.5%，较前值大幅反弹约 7 个百分点，同比主要受基数效应影响，剔除基数效应四年复合同比增速为 7.2%，较前值增加 0.6 个百分点。利用 HS2 出口价格指数剔除价格因素，出口实际量四年平均同比增速为 4.9%，较前值增加 0.6 个百分点。 图 1：出口同比 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 图 2：出口量或小幅回升 -20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%2020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-07出口（美元，四年复合同比）出口（美元，当月同比）-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%2016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01出口（以人民币计价）出口金额（四年复合同比）出口量（四年复合同比）出口价（四年复合同比） 宏观经济报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 2 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 出口的好转得益于全球制造业 PMI 的企稳回升，11 月全球制造业 PMI 录得 49.3%，较前值增加 0.5 个百分点，其中欧洲的反弹幅度较大，11 月欧元区 PMI 录得 44.2%，较前值增加 1.1 个百分点。 图 3：全球制造业 PMI（%） 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 图 4：欧洲部分国家制造业 PMI（%） 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 出口国别方面，欧盟、东盟和日本拖累较大，分别拉低同比增速 2.24、1.22 和 0.43035404550556065702019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-08韩国美国日本全球欧元区3540455055606570752017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01德国:制造业PMI法国:制造业PMI意大利:制造业PMI荷兰:制造业PMI 宏观经济报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 3 个百分点。对美国出口同比增速好转，11 月同比 7.35%，较前值增加 15.5 个百分点，拉高 11 月出口金额同比 1.03 个百分点。对俄罗斯的出口同比增速回升，11 月同比为33.56%，拉高 11 月出口金额同比 0.89 个百分点。 剔除基数效应后，11 月对美国、欧盟和东盟出口增速均有好转，四年复合同比分别为 5.3%、2.6%和 7.1%，较前值分别增加 0.5、0.9 和 0.5 个百分点，这与相关国家和地区的制造业 PMI 好转相一致。 图 5：分国家和地区出口增速 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 2023/112023/102023/92023/82023/112023/102023/92023/8出口总值0.45%-6.40%-6.07%-8.35%0.45%-6.40%-6.07%-8.35%欧盟-14.51%-12.56%-11.61%-19.58%-2.24%-1.89%-1.71%-3.24%其中：德国-16.69%-18.21%-10.88%-22.71%-0.53%-0.57%-0.31%-0.79% 法国-6.54%-7.67%-9.78%-14.63%-0.08%-0.08%-0.11