哔哩哔哩W(9626.HK)3Q23点评：DAU破亿但远未及天花板，广告+直播双引擎驱动增长，减亏推进符合预期

1 Ta公司报告 公司定期点评 证 券 研 究 报 告 Tabl e_First|Tabl e_Summary 哔哩哔哩-W（9626.HK）3Q23 点评 DAU 破亿但远未及天花板，广告+直播双引擎驱动增长，减亏推进符合预期 副标题 投资要点： 流量创新高，DAU实现破亿里程碑；创作生态活跃度高，活跃up主DAU增速快于DAU增速。 1）流量端：B站3Q23 DAU达到1.03亿（yoy+14%），MAU3.41亿（yoy+2%），日均使用时长100分钟，DAU/MAU达到30.2%（前高为2Q19），均创下新高，CEO陈睿今年提出主站移动端DAU要在现有基础上翻一倍的目标；日均vv数 yoy+26%至47亿次，其中story mode 日均vv yoy+45%；月均互动数 yoy+18%至170亿。2）创作者端：日均活跃UP主yoy+21%，粉丝过万的up主 yoy+36%，月均上传视频数yoy+37%至21亿条。 收入端，广告、直播业务依然为核心驱动，游戏环比改善。 B站3Q23收入58亿元，其中游戏9.92亿元（yoy-33%）、直播和VAS业务25.95亿元（yoy+17%）、广告16.38亿元（ yoy+21%）、IP及衍生品5.8亿元（yoy-23%）。 1）场景流量价值持续挖掘中，以电商为核心增量的效果广告增速较快。3Q23，B站效果广告yoy+40%，其中电商广告yoy+90%。双11期间，电商平台广告流水yoy+80%，视频和直播带货GMV yoy+251%，显示强劲增长势头。得益于广告基建的后链路转化更为完善，品牌方在B站投放ROI更清晰可控，双11期间淘天在B站投放新客率达到50%，部分品类高达80-90%，看好后续品牌方投放的持续性增量。2）直播供给更加丰富，包括活跃up主增长和直播玩法丰富，深化场景的付费空间。3Q23 B站月度开播主播达到~100万，日均有收入的主播数yoy+~40%；通过互动小游戏等方式，促进用户对直播参与度，当前直播DAU渗透率处于低位，长期看有较大提升空间；B站虚拟区用户有较高的付费纵深，拉动ARPPU提升。3）游戏业务注重差异化打法，4Q进一步精简了内容开发团队、终止了部分项目。3Q23游戏收入环比增长11%，老游戏表现稳定，但因期间新上线的《闪耀！优俊少女》上线10天后遭暂停下载至今未有恢复，预计4Q相关收入贡献有所下降。 毛利率新高，费用结构优化，组织效率持续提升。 受益于高毛利的效果广告占比提升、直播业务分成改善，3Q23 B站毛利率提升至24.99%（yoy+6.79pp，qoq+1.84pp）；总费用率为44%（ yoy-6.05pp，qoq-3.17pp），并实现了经营现金流转正。据业绩会交流，管理层预计23年底总员工数降至9000人左右（同比下降~2000人），进一步提升组织架构灵活性。 盈利预测与投资建议：因核心代理游戏遭暂停下载的意外影响，我们下调游戏收入和全年收入预测，预计B站23-25年营业收入分别为225/272/321亿元（前次：23-25年234/285/337亿元），毛利 54/77/103亿元（前次：23-24年 58/80/107亿元），目标价201.05HKD，维持“买入”评级。 风险提示：运营表现不及预期、宏观经济恢复不及预期、游戏上线延缓或表现不及预期、行业监管风险。 Tabl e_First|Tabl e_Summary|Table_Excel 1 财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 19,384 21,899 22,474 27,185 32,150 增长率 62% 13% 3% 21% 18% 净利润（百万元） -6,789 -7,497 -4,614 -1,152 1,491 增长率 -125% -10% 38% 75% 229% EPS（元/股） -16.35 -18.05 -11.11 -2.77 3.59 市盈率（P/E） -4.9 -4.4 -7.2 -28.6 22.1 市净率（P/B） 1.5 2.2 3.1 3.5 3.0 数据来源：公司公告、华福证券研究所 港股 2023 年 12 月 3 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 买入(维持评级) 当前价格： 87.3HKD 目标价格： 201.05HKD Tabl e_First|Tabl e_M arketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 415/332 总市值/流通市值（百万港元） 36252/28944 每股净资产（元） 37.24 资产负债率（%） 54.34 一年内最高/最低（港元） 224/87.3 Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师 陈泽敏 执业证书编号：S0210522050002 邮箱：czm3779@hfzq.com.cn 分析师 杨岚 执业证书编号：S0210522110001 邮箱：yanglan@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 《核心商业化指标表现优异，AI 打开长期展望》-哔哩哔哩-W（9626.HK）2Q23 点评 23.8-20 《广告增长快于大盘，游戏即将迎来拐点，大幅减亏进行时》-哔哩哔哩-W（9626.HK）1Q23 点评23.3-3 《23 年有望大幅减亏，规模增长向利润增长切换》-哔哩哔哩-W（9626.HK）2Q23 点评-23.3-3 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司定期点评|哔哩哔哩-W 图表 1：哔哩哔哩 2017-2025E 业绩拆分与预测 数据来源：公司财报、华福证券研究所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司定期点评|哔哩哔哩-W 图表：财务预测摘要 Tabl e_Excel 2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2022A 202