新能源创造核心增量空间，多角度研判良信发展质量

1 Ta公司研究 公司深度研究 证 券 研 究 报 告 Tabl e_First|Tabl e_Summary 良信股份（002706） 新能源创造核心增量空间，多角度研判良信发展质量 投资要点： 板块复盘：行业驱动力更迭，国产替代正当时。低压电器产品结构为“三断一接”，市场空间受地产建筑、工业项目、电力电网、基础设施等多板块需求叠加支撑，五年复合增速5.7%，行业弱周期性明显。外资品牌具备先发优势和电气化、数字化技术创新优势，但近年来外资份额和市场集中度同步下降，国产龙头加速替代，新能源领域需求也随之爆发。 个股复盘：定位智能化高端，产品覆盖多板块。良信股份具有行业内领先的超额α，近十年营收复合增速21.4%，毛利率行业领先，研发费用率多年保持在8%以上，且产品性价比优势显著。我们特别强调公司自2009年起在新能源板块长期积累的技术和大客户优势，已成为新能源行业的头部低压电器供应商，市占率靠前，海盐新基地助力公司降本增效。 研判行业成长空间。新能源行业高景气持续，风光储装机量高增为低压电器行业提供核心增量支撑，预计2023-2025年新能源板块需求空间为43/54/69亿元，增速为56%/25%/27%。电网投资平稳，工建、公商建市场成熟，智能化配电系统将成新增长点，叠加地产企稳修复，预计2023-2025年国内低压电器市场空间为870/918/975亿元，增速为2%/5%/6%。 再谈良信发展质量。①战略力：20余年聚焦中高端低压电器市场，极具战略定力，且保持组织灵活变革，坚持IPD2.0研发体系。②品牌力：发布“两智一新”战略，全面提升品牌力，已经投产一期的海盐基地将成为全新数字化未来工厂。③执行力：重视渠道直销，搭建了“区域销售+KA销售+行业销售”直销体系，绑定行业龙头，打造了多项行业标杆项目。 盈利预测：我们预计良信股份2023-2025年归母净利润为5.1/6.8/9.0亿元，同比增长20%/34%/32%，对应当前股价的PE估值为21/16/12倍，给予公司2023年30倍PE估值，对应目标价13.57元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：下游行业需求不及预期的风险；原材料价格波动的风险；行业竞争加剧的风险；海盐基地投产不及预期的风险。 Tabl e_First|Tabl e_Summary|Table_Excel 1 财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4,027 4,157 4,814 6,012 7,377 增长率（%） 34% 3% 16% 25% 23% 净利润（百万元） 419 422 508 679 898 增长率（%） 11% 1% 20% 34% 32% EPS（元/股） 0.37 0.38 0.45 0.60 0.80 市盈率（P/E） 25.3 25.1 20.8 15.6 11.8 市净率（P/B） 4.8 2.8 2.6 2.4 2.1 数据来源：公司公告、华福证券研究所 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 电力设备及新能源 2022 年 11 月 28 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 买入(首次评级) 当前价格： 9.41 元 目标价格： 13.57 元 Tabl e_First|Tabl e_M arketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 1123/911 流通 A 股市值（百万元） 10569/8572 每股净资产（元） 3.58 资产负债率（%） 28.75 一年内最高/最低（元） 14.93/9.2 Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师 邓伟 执业证书编号：S0210522050005 邮箱：dw3787@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%-30%-20%-10%0%10%20%2022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-10良信股份沪深300 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|良信股份 投资要件 关键变量 变量 1：新能源板块提振低压电器需求，地产板块需求企稳。预计 2023-2025 年国内低压电器市场空间分别为 870/918/975 亿元，增速分别为 2%/5%/6%。新能源板块市场空间为 43/54/69 亿元，增速为 56%/25%/27%。 变量 2：公司是新能源领域低压电器龙头，下游高景气度带动收入增长。配电电器中的框架断路器广泛应用于风光储等行业，终端电器有望随着地产周期企稳回升贡献收入，控制电器主要用于工业及工控领域，在经济复苏带动下有望提升销量。我们预计 2023-2025 年公司收入增速分别为 16%/25%/23%。 变量 3：海盐基地新投产有望缓解成本端压力，盈利拐点出现。主要体现在：①海盐基地一期已经投产，后续搬迁工作陆续进行，提升电镀、贴片、焊接等高附加值工序的自主加工能力；②IPD 集成产品开发管理，归一化进一步降低公司 SKU；③集中供应链管理，提高议价能力，提高库存管理水平；④进一步技术降本，改善图纸工艺。我们预计 2023-2025 年公司整体毛利率分别提升至 32.2%/32.8%/33.6%。 我们区别于市场的观点 市场担忧地产等行业周期持续下行，公司地产板块收入占比较大，拖累公司收入增长。我们认为：新能源行业高景气持续，风光储装机量高增为低压电器行业提供核心增量支撑，清洁能源转型进一步刺激装机加速放量。公司重点发力新能源领域，在光伏、风电、储能等细分板块市占率靠前，并开拓新能源车、充电桩等业务板块。收入结构持续优化，地产板块占比下降，未来潜在业绩拖累度减低。 市场认为新能源板块产品毛利水平明显低于其他板块，影响公司长期盈利能力。我们认为：公司毛利率近年处于下降通道，主要受低毛利的新能源板块收入占比提升、大宗材料涨价影响，但公司期间费用控制得当，整体净利率降幅较小，低于毛利率下滑程度。当海盐基地全部投产后，能够自主完成电镀、焊接等高附加值工序，同时提升供应链管理和技术降本能力，将极大改