2023年11月狭义流动性展望：政府债供给力度加大，降准概率提升

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 2023.11.09 政府债供给力度加大，降准概率提升 ——2023 年 11 月狭义流动性展望 [Table_Guide] 10 月资金利率整体有所收敛，跨月波动进一步放大，主因缴税高峰、政府债供给扰动以及月末非银资金缺口放大。展望 11 月，我们认为政府债发行高峰仍在、缴准压力边际放大等背景下，流动性整体偏中性。货币政策方面，降息空间犹在，但概率或不大。考虑到 MLF 到期压力及政府债供给造成流动性缺口仍在，不排除提前降准的可能性。 摘要： [Table_Summary]  2023 年 10 月狭义流动性回顾：10 月资金利率整体有所收敛，跨月波动进一步放大。节奏上，月初狭义流动性维持相对偏松，银行间质押式回购成交量基本保持在 7 万亿元附近，月末最低回落至 3 万亿元以下。10 月 R001 均值为 2.01%，较 9 月抬升 25bp，R007 均值为 2.33%，较 9 月抬升 22bp；DR001、DR007 均值分别为 1.78%、1.98%，较 9 月上行 2bp、2bp。10 月资金量价整体回归中性，一方面与缴税高峰及政府债供给放量有关，另一方面也受到月末非银资金缺口较大等影响。  2023 年 11 月狭义流动性展望：综合现金漏损、外汇占款，财政存款、缴准压力、公开市场到期量等因素，2023 年 11 月超储率或从 10 月的1.5%回落至 1.3%附近。  现金漏损：从季节性看，11 月居民和企业取现需求环比进一步提升，预计 11 月 M0 将环比增加约 1500 亿元左右。  外汇占款：美国经济短期有所放缓及中美利差收敛的背景下，人民币汇率的贬值压力有所缓解。外汇占款或小幅增加约 300 亿元，对流动性影响不大。  政府存款：预计 9 月政府存款环比增加约 2000 亿元。政府发债方面，国债上，我们假设 11 月、12 月各增发 5000 亿元国债，再结合第四季度国债发行计划及到期量（6800 亿元到期）来看，预计国债净融资约 8000 亿元。地方债方面，再融资压力发行高峰可能逐步过去，预计净融资约 2000 亿元。综合来看，11 月政府债券净融资约 10000 亿元。财政收支具有明显的季节性，再结合财政部要求落实好减税降费，收支差额预计在-8000 亿元左右，预计政府存款环比增加 2000 亿。  缴准压力：预计 9 月缴准规模将增加 1500 亿元左右。  央行投放：预计央行或等额续作，不排除降准提前的可能。  货币政策方面，降息概率不大，降准窗口可能提前。考虑到当前个人住房贷款利率对 LPR 的引导依赖降低，因此短期继续调降 LPR 的迫切性下降。降准方面，全年降准空间在 54bp，也就意味着经历过 2 次普降 25bp 之后，降准空间基本释放完毕。不过，考虑到 10 月之后后MLF 到期压力进一步加大以及地方化债规模存在不确定性，如果流动性缺口阶段性放大，也不排除 11 至 12 月再次降准的可能。  风险提示：银行间流动性波动超预期、信贷投放力度超预期、央行呵护流动性力度不及预期、海外货币政策超预期。 [Table_Author] 报告作者 董琦(分析师) 021-38674711 dongqi020832@gtjas.com 证书编号 S0880520110001 曹金丘(分析师) 021-38676666 caojinqiu027700@gtjas.com 证书编号 S0880523010001 [Table_Report] 相关报告 美国经济的强与弱 2023.10.27 “一带一路”十周年，开启投资合作新征程 2023.10.15 外资预期边际好转，四季度或将持续 2023.09.26 利率债供给压力仍在，降准窗口或提前 2023.09.09 对股权财政和理性泡沫两种路径的思考 2023.09.03 专题研究 宏观研究 宏观研究 证券研究报告 专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 10 目 录 一、2023 年 10 月狭义流动性回顾 ................................................................. 3 二、2023 年 11 月流动性缺口展望 ................................................................. 6 2.1. 货币发行（现金漏损） ...........................................................................6 2.2. 外汇占款 ...................................................................................................6 2.3. 政府存款 ...................................................................................................6 2.4. 缴准压力 ...................................................................................................6 2.5. 央行投放 ...................................................................................................6 三、2023 年 11 月央行操作展望 ..................................................................... 8 四、风险提示 ...................................................................................................... 9 专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 10 一、2023 年 10 月狭义流动性回顾 2023 年 9 月超储率估计回升至 1.6%左右，10 月回落至 1.5%附近。9 月超储率较8 月（五因素分析法下，超储率为 1.4%）回升约 0.2 个百分点，明显低于历史同期水平。我们预计 10 月超储率回落至 1.5%附近，主要是化债背景下政府债发行进入高峰期，政府存款高增对流动性造成扰动。 图 1：2023 年 10 月，央行逆回购