银行业：大象起舞，银行股投资逻辑由防御转向进攻

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 大象起舞：银行股投资逻辑由防御转向进攻 ■3 月信贷社融全面超预期（总量/结构），表明宽信用传导成效明显。强化了下半年经济企稳预期，驱动经济悲观者向中性或乐观者的边际转化。■经济企稳预期强化直接利好银行股，银行股投资开始具备进攻性。从逻辑关系来看，经济下行期，银行是实体经济的“让利者”，所以估值受到压制。而当宽信用的努力有望促使需求改善经济企稳，银行的定位将逐步从“让利者”转向“共赢方”，估值得到修复。经济企稳预期强化是核心变量，不必纠结眼下银行业的息差和不良生成如何变化。 从历次牛市中银行股的表现来看，无论是牛头还是牛市中段，经济企稳或企稳预期强化均会促成银行股的阶段性相对收益。 ■此前无论是卖方推荐银行股，还是买方布局银行股，逻辑侧重点是避险，是防御。虽然 3 月 PMI 回升，但多数人怀疑 PMI 和强势金融数据的可持续性，因而只把经济潜在的企稳可能当成辅助逻辑。我们路演下来，只有少数投资者对银行股的布局还寄予了经济企稳的期待。所以我们觉得银行股的投资逻辑在递进，除了“退可守”，“进可攻”的逻辑也因经济企稳预期强化而更加成立。 ■除了经济企稳预期强化的逻辑支撑，银行在四月下旬还将迎来一季报的业绩催化。由于今年一季度的信贷大幅扩张，规模增长将成为银行业绩稳健的有力保障，此外，部分中小行由于息差的翘尾因素，营收端的业绩弹性有望超出市场预期。 ■个股选择方面，考虑到行业逻辑由防御转向进攻与一季报的业绩弹性，我们认为二季度中小行的表现仍将优于大行，首推兴业银行、平安银行。 ■风险提示：二季度金融数据与实体需求端的表现显著弱于预期；上市银行一季报业绩低于预期Table_Tit le 2019 年 04 月 14 日 银行 Table_BaseI nfo 行业分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 Table_Char t 行业表现 资料来源：Wind 资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 -1.13 -10.88 -2.09 绝对收益 6.71 19.13 0.94 张宇 分析师SAC 执业证书编号：S1450519030001 zhangyu6@essence.com.cn 相关报告 当我们谈论银行资本时，我们在谈论些什么 2019-01-24 宽信用浪潮裹挟下的民企与商业银行 2019-01-10 由奢入俭，先淡后浓—银行业 2019 年度投资策略 2018-12-05 银行三季报综述：稳中向好，符合预期 2018-11-03 银行非标投资图鉴 2018-10-11 -22%-17%-12%-7%-2%3%8%13%2018-042018-082018-12银行 沪深300 行业分析/银行 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 第一轮行情：2005 年 6 月 6 日至 2007 年 10 月 16 日 ....................................................... 3 2. 第二轮行情：2008 年 11 月 4 日至 2009 年 8 月 4 日 ......................................................... 6 3. 第三轮行情：2011 年 10 月至 2013 年 1 月 ........................................................................ 8 4. 第四轮行情：2014 年 7 月 22 日至 2015 年 6 月 12 日 ....................................................... 9 5. 小结................................................................................................................................. 12 6. 投资建议.......................................................................................................................... 13 图表目录 图 1：2005.6-2008.3 央行外汇占款迅速上升............................................................................ 3 图 2：2005.6-2008.3 货币余额同比增速 ................................................................................... 3 图 3：2005.6-2007.10 牛市中银行板块的相对收益（月）分布图............................................... 3 图 4：2005.6-2008.3 PMI 指数走势 .......................................................................................... 4 图 5：2005.6-2008.3 中债国债到期收益率（10 年） ................................................................. 4 图 6：2008.11-2009.8 牛市中银行板块的相对收益分布图 ......................................................... 6 图 7：2008-2009 PMI 指数走势................................................................................................ 7 图 8：2008-2009 中债国债到期收益率（10 年） ...................................................................... 7 图 9：2008.11-2009.8 牛市中上市银行个股涨幅 ....................................................................... 8 图 10：2011.10-2013.1 银行板块的收益分布图 ......................................................................... 9 图 11：2010-2013 PMI 指数走势