2023年9月利润数据点评：库存周期反弹延续

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 2023.10.27 库存周期反弹延续 ——2023 年 9 月利润数据点评 [Table_Guide] 本报告导读： 9 月企业盈利虽有小幅回落，但整体来看，结构更加均衡，并非前期降本提效的逻辑，而是走到了盈利回升的第二阶段——需求拉动的逻辑，因此，后续需求端回暖的方向不变，斜率是决定企业全面补库时点的关键。 摘要： [Table_Summary]  盈 利修复来到第二阶段。2023 年 9 月工业企业经营效益数据显示：盈利小幅回落、营收稳定回升、企业阶段性补库延续。9 月企业盈利虽有小幅回落，但整体来看，结构更加均衡，并非前期降本提效的逻辑，而是走到了盈利回升的第二阶段——需求拉动的逻辑，因此，后续企业盈利回升的斜率和持续性取决于政策发力后需求端的跟进。  量 价继续同步回升，企业生产韧性凸显，利润率维持高位。  量 价继续同步回升，企业生产韧性凸显。9 月工业企业营业收入当月同比+2.3%（前值+1.1%），当月环比+5.9%，明显强于季节性。营收同比持续改善主因稳增长政策发力带动需求企稳，此外，近期大宗商品价格回升和外需回暖下，采矿业和制造业的工业增加值韧性凸显，均对企业营收改善具有边际贡献；  利 润率维持高位，内部结构更加均衡。9 月利润率 6.6%，前值 6.7%。9 月利润率的支撑因素较 8 月发生了明显变化，拆解利润率的结构可以发现，9 月营业成本率出现了超季节性的下降，说明价格端回升开始形成对利润率的边际支撑。企业盈利修复开始从第一阶段（降本提效）向第二阶段（扩需求）过渡；  逆 周期政策发力，传统制造延续修复。稳增长政策带动上游原材料、采矿业走强，其中化纤制造、有色冶炼、黑色矿采盈利回升幅度较大；此外，存量房贷利率调降修复了居民部门的资产负债表，带来下游消费的增长，其中酒类饮料、造纸、农副食品利润修复最为明显。中游设备景气度在前期持续高增长的基础上略有回落（如：交运制造、电气机械），电子通信则底部修复。  2023 年 9 月份产成品库存累计同比为 3.1%（前值 2.4%），后续结构性补库 为主。  首先，环比动能角度，9 月企业库存的环比增速为-1.3%，略高于往年均值，说明企业年内首次出现实际意义上的补库，这与前期政策密集落地，企业预期好转密切相关；  其次，内部结构来看，目前补库动能较强的行业主要集中在原材料和高端装备，前者指向逆周期政策发力背景下，前期库存、产能去化相对彻底的行业出现了阶段性的库存回补，后者指向出口触底回升之后，政策支持的部分装备制造继续利用出海优势，挖掘潜能。  总体而言，目前结构性补库的特征相对明显，后续需求端回暖的方向不变，斜率是决定全面补库时点的关键。  风 险提示：经济内生动能不及预期 、居民购房意愿不及预期 [Table_Author] 报告作者 董琦(分析师) 021-38674711 dongqi020832@gtjas.com 证书编号 S0880520110001 韩朝辉(研究助理) 021-38038433 hanchaohui@gtjas.com 证书编号 S0880121120065 [Table_Report] 相关报告 广义财政周期上行斜率有望明显提升 2023.10.26 增发国债兼具稳增长与促安全双重功能 2023.10.25 政策效果显现，经济持续修复 2023.10.20 通胀修复的方向不变 2023.10.16 “社融强，信贷弱”的原因分析 2023.10.14 事件点评 宏观研究 宏观研究 证券研究报告 事件点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 10 目 录 一、盈利修复来到第二阶段............................................................................. 3 二、利润率维持高位，内部结构更加均衡 ................................................... 4 三、逆周期政策发力，传统制造延续修复 ................................................... 6 四、库存周期反弹延续 ..................................................................................... 7 五、风险提示 ...................................................................................................... 9 事件点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 10 一、盈利修复来到第二阶段 事件：9 月工业企业利润同比增速+11.9%（前值+17.2%），营业收入同比增速+2.3%（前值+1.1%），产成品存货同比增速+3.1%（前值+2.4%）。 2023 年 9 月工业企业经营效益数据显示：盈利小幅回落、营收稳定回升、企业阶段性补库延续。9 月企业盈利虽有小幅回落，但整体来看，结构更加均衡，并非前期降本提效的逻辑，而是走到了盈利回升的第二阶段——需求拉动的逻辑，因此，后续企业盈利回升的斜率和持续性取决于政策发力后需求端的跟进。 表 1：盈利小幅回落、营收稳定回升、企业补库延续 资料来源：Wind，国泰君安证券研究 图 1：9 月份工企利润总额当月同比+11.9%（前值+17.2%） 数据来源：Wind，国泰君安证券研究，21 年为两年平均增速 利润总额当月同比营业收入当月同比利润率当月值产成品存货同比2023-0817.21.16.72.42023-0911.92.36.63.1(40)(30)(20)(10)010203040工业增加值:当月同比PPI:全部工业品:当月同比工业企业:利润率:当月同比工业企业:利润总额:当月同比（%） 173676 事件点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 10 图 2：实际动能略有回落，但维持高位 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 二、利润率维持高位，内部结构更加均衡 量价继续同步回升，企业生产韧性凸显，利润率维持高位。2023 年 9 月工业企业营业收入当月同比+2.3%（前值+1.1%），当月环比+5.9%，明显强于季节性（+4