全市场教育行业策略报告：2019再看民办高教板块，政策担忧或可稀释

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■2019 开年民办高教板块添“新成员”，目前港股聚集 8 家纯正标的：银杏教育（1851.HK）、中国科培（1890.HK）相继登陆港股，建桥教育提交招股书，民办高教板块 2019 年“热潮不减”。目前港股教育板块共计 20 家上市公司，其中民办高教板块共计 12 家公司，8 家是纯正民办高教公司，除此之外辰林教育和建桥教育已提交招股书。当前时点，我们对于民办高教板块进行逻辑再梳理，认为对于民促法送审稿政策担忧或可稀释，外延并购逻辑依旧不变。 ■民办高教赛道主要通过外延扩张+增量整合，实现量价提升，未来年化增速 9.5%：由于高中毛入学率提高、技术人才短缺，高等教育供给不足，我国高等教育升学率 2017 年为 44%，低于其他国家水平。而政策鼓励下，民办高校市场空间 2016 年突破千亿规模，2017 年达到 1151亿元，未来年化增速 9.5%。而民办高校进入壁垒较高，新校建立需政府规划、本科院校受学额限制，价格提升取决于社会认可教育品牌程度、学费提价能力有限，主要依托外延提振效应。 ■民促法送审稿引发市场剧烈反应、搅动市场格局，整体并购逻辑不变：2018 年 8 月 10 日教育部发布民促法送审稿，强化公办民两大路径的各行其道、集团化办学-并购严格约束等，对于资本市场产生重要影响。其中： 转变为营利性或影响盈利能力：涉及税收、土地以及政府补助三方面，随着转为营利性高校，部分目前享受着税收优惠的公司未来盈利能力或产生较大的影响；限制品牌输出获得收益：民促法意见下，未来将倒逼独立学院剥离，优质的独立学院或将实现单独上市，而单独办学能力较弱的独立学院有望丰富高教板块的并购池；并购举措仍在持续：在送审稿出台之后，市场上解读为民办高教板块同样不允许“外延并购”。然自 2018 年 8 月送审稿至今，民生教育（1569.HK）、新高教集团（2001.HK）、中教控股（0839.HK）等发布拟收购的公告，并购举措仍在进行中。民促法送审稿颁布之后，民办高教证券化进程仍在推进中，其中单体校形式上市成为新特点。整体上看，并购举措仍在持续、政策担忧或可稀释。 ■八大纯正标的比高下，外延仍是业绩增长“重器”：纵观港股民办高教板块，目前有中教控股、新高教、民生、希望、春来、新华教育、中国科培以及银杏教育 8 家较为纯正的标的。 从营收维度看，目前梯队分化明显、中教控股位居首位，其中外延Table_Tit le 2019 年 01 月 27 日 2019 再看民办高教板块，政策担忧或可稀释——全市场教育策略报告 Table_BaseI nfo 新三板策略报告 证券研究报告 诸海滨 分析师SAC 执业证书编号：S1450511020005 zhuhb@essence.com.cn 021-35082086 Tabl e_Report相关报告 新三板日报（新三板流动性困境下的破与立） 2019-01-25 2019 年新三板并购市场展望——是破局还是等待？ 2019-01-24 港股物业公司并购新三板物业公司并购专题系列（47） 2019-01-24新三板日报（中央深改委通过设立科创板并试点注册制总体实施方案） 2019-01-24科创板的新股定价思路——科创板专题研究系列五 2019-01-23 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 并购效应逐步显现。  民办高教板块高盈利特征显著，民生、中国科培以及新华教育盈利能力表现突出，净利率在 50%以上。  港股民办高校公司由于行业特征原因，整体现金流状况良好，在手现金充足。 ■估值下行明显，港股民办高教整体估值下降至 22X：目前港股市场上独立上市的纯正民办高等教育标的，基本面优质，盈利模式清晰，盈利能力普遍较强，高于其他教育细分板块。且纵观整体整个板块，港股民办高教板块整体估值由 2018 年年初的 28X 下降至目前的 22X。 ■风险提示：政策推进力度不及预期、教育产业渗透率提升低于预期、行业竞争加剧 3 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 本周行业要闻盘点：2019 再看民办高教板块，政策担忧或可稀释 ...................................... 5 1.1. 上市热潮不减：2019 开年添“新成员”，目前港股聚集 8 家纯正民办高教标的.......... 5 1.2. 民办高教赛道：外延扩张+增量整合，实现量价提升.................................................. 5 1.2.1. 高中毛入学率提高+技术人才短缺，凸显高等教育供给不足 .............................. 6 1.2.2. 民促法出台，政策支持民营资本参与高教办学 .................................................. 7 1.2.3. 2017 年民办高教板块市场空间 1151 亿元，未来年化增速 9.5% ........................ 7 1.2.4. 行业天然壁垒高，主要依托外延提振效应 ......................................................... 8 1.3. 并购逻辑不变：民促法送审稿引发市场剧烈反应，搅动市场格局............................... 9 1.3.1. 转变为营利性或影响盈利能力，涉及税收、土地以及政府补助三方面 ............... 9 1.3.2. 限制品牌输出获得收益，独立学院迎来重要变数 .............................................11 1.3.3. 并购举措仍在持续，政策担忧或可稀释 .......................................................... 12 1.3.4. 资产证券化进程持续推进，单体校上市逐步显现 ............................................ 12 1.4. 公司梳理对比：八大纯正标的比高下，外延仍是业绩增长“重器” .............................. 12 1.4.1. 营收净利润梯队分布明显，中教控股位居榜首 ................................................ 12 1.4.2. 高盈利性突出，未来盈利能力或下降 .............................................................. 13 1.4.3. 现金流状况良好，在手现金充裕 ..................................................................... 13 1.4.4. 估值下行明显，民办高教整体估值下降至 2