2023年四季度国债策略报告

1光 大 证 券 2 0 2 0 年 半 年 度 业 绩E V E R B R I G H TS E C U R I T I E S2 0 2 3 年 四 季 度 国 债 策 略 报 告2 0 2 3 年 1 0 月 0 8 日光期研究p 2国债：经济企稳迹象初现，利率能否持续上行？nMzQmOmNoNsPmQoOyQxOpR6M8Q8OmOqQtRpMkPnMoOjMqRrRbRpOqONZmPmOvPmPrMp 3摘 要行情回顾：1、2023年三季度，国债收益率呈现V型走势。具体来看，7月份稳增长政策出台较为克制，市场对于稳增长政策力度的预期逐渐弱化，叠加6月经济数据整体不及预期，7月中上旬债市收益率震荡下行，7月底重要会议的定调较为积极，刺激债市收益率快速反弹。 8月下旬以来国债期货持续弱势运行，主要影响因素有两点：一是地产相关的一系列重磅政策加速落地，抬升市场宽信用预期。二是资金面的收紧。在8月社融回暖的情况下，9月票据利率继续上行或预示信贷好转趋势的延续，以及政府债净发行放量，进入9月后资金利率不降反升。两方面因素推动10年期国债收益率一度上行至2.7%。2、信贷需求的好转、政府债发行的放量以及9月跨季影响，共同推动资金面边际收紧，短端国债收益率上行较为明显，债市呈现“熊平”行情。截至9月28日，2年期国债收益率较6月底上行13BP至2.28%，5年期国债收益率上行10BP至2.53%，10年期国债收益率上行4BP至2.68%，30年期国债收益率下行0.5BP至3%。国债期货整体呈现冲高回落走势，8月下旬起迎来一波明显回调。政策动态：1、三季度稳增长“组合拳”加速落地。货币政策降息加降准，财政方面专项债发行提速，延续和优化部分税费优惠政策。地产方面实施“认房不认贷”，统一全国商业性个人住房贷款最低首付比例下限，推进存量房贷利率下调。2、四季度来看，考虑到央行逆周期调解的基调不变，总量结构政策有望继续双发力。内蒙古率先发行特殊再融资债，释放出一揽子化债方案逐步进入落地实施阶段的信号。一系列地产重磅政策出台之后，城中村改造成为地产发力重点，不排除中央重启PSL提供资金支持。行情展望：当前处于宽货币持续发力，稳信用向宽信用过渡的阶段，国债期货近期行情可以看成是回调而非运行逻辑的反转。从机构行为来看，此轮回调理财产品并未出现大幅赎回的情况，基金赎回的情况明显缓和，对行情的负反馈并不明显。同时考虑到国债期货基差及跨期价差维持低位，此轮行情更多的来自于资金面的紧张而非对未来经济修复的强预期。因此债市继续调整空间有限。MLF利率下调至2.5%之后，四季度在经济明显反弹之前国债收益率难以持续大幅偏离2.5%的中枢。策略观点：进入四季度资金面重回宽松，叠加稳增长政策持续发力推动经济持续回暖，国债收益率有望重新走陡，同时跨期价差存在走阔动力。建议关注国债期货多短端TS空长端T的跨品种套利机会以及多近月空远月的正套策略。国债：经济企稳迹象初现，利率能否持续上行？p 4目 录1、债市表现：三季度国债期货冲高回落2、政策动态：稳增长政策加速落地3、债券供需：四季度政府债发行压力环比下降4、策略观点：资金面重回宽松 收益率曲线有望走陡2.52.552.62.652.72.752.82.852.92.9532023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-09p 51.1 行情回顾：8月稳增长政策加速出台，国债收益率触底反弹图表1：十年期国债期货（单位：%）资料来源：iFinD, 光大期货研究所2023年三季度，国债收益率呈现V型走势。具体来看，7月份稳增长政策出台较为克制，市场对于稳增长政策力度的预期逐渐弱化，叠加6月经济数据整体不及预期，7月中上旬债市收益率震荡下行，7月底重要会议的定调较为积极，刺激债市收益率快速反弹。 8月下旬以来国债期货持续弱势运行，主要影响因素有两点：1、地产相关的一系列重磅政策加速落地，抬升市场宽信用预期。2、资金面的收紧。在8月社融回暖的情况下，9月票据利率继续上行或预示信贷好转趋势的延续，以及政府债净发行放量，进入9月后资金利率不降反升。推动10年期国债收益率一度上行至2.7%。p 61.2 行情回顾：资金边际收紧导致短端国债收益率上行，三季度债市呈现“熊平”行情图表2：关键期限国债到期收益率走势（单位：%）图表3：关键期限国债到期收益率变动（单位：%、BP）资料来源：iFinD, 光大期货研究所资料来源：iFinD, 光大期货研究所信贷需求的好转、政府债发行的放量以及9月跨季影响，共同推动资金面边际收紧，短端国债收益率上行较为明显，债市呈现“熊平”行情。截至9月28日，2年期国债收益率较6月底上行13BP至2.28%，5年期国债收益率上行10BP至2.53%，10年期国债收益率上行4BP至2.68%，30年期国债收益率下行0.5BP至3%。-2.00.02.04.06.08.010.012.014.02.02.22.42.62.83.03.22年5年7年10年30年变动（右,BP）2023-09-282023-06-301.21.72.22.73.23.74.24.72年5年10年30年p 71.3 行情回顾：国债期货冲高回落图表4：国债期货主力合约收盘价（单位：元）图表5：国债期货隐含收益率（单位：%）资料来源：iFinD, 光大期货研究所资料来源：iFinD, 光大期货研究所国债期货整体呈现冲高回落走势，8月下旬起迎来一波明显回调。截至9月28日收盘，TS主力合约较6月底下跌0.04%， TF、T、TL主力合约较6月底上涨0.01%、0.19%、1.17%。隐含收益率分别为2.39%、2.59%、2.79%、3.06%，分别较6月底+9BP、+5.7BP、+2.4BP、-3.7BP。22.22.42.62.833.23.42022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/07TSTFTTL95969798991001011021031042022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/07TSTFTTLp 81.4 行情回顾：国债期货基差维持低位图表6：二债期货主力合约CTD券基差（单位：元）图表7：五债期货主力合约CTD券基差（单位：元）资料来源：iFinD, 光大期货研究所资料来源：iFinD, 光大期货研究所-0.4-0.200.20.40.60.811.21.41.61.817131925313743495561677379859197103109115121127133139145151157163169175181TF2212TF2303TF2306TF2309TF2312-0.500.511.522.517131925313743495561677379859197103109115121127133139145151157163169175181TS2212TS2303TS2306TS2309TS2312p 91.5 行情回顾：国债期货基差维持低位图表8：十债期货主力合约CTD券基差（