公司半年报：数字化转型开花结果，持续迈向家居产业服务平台

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/商业贸易/百货 证券研究报告 居然之家（000785）公司半年报 2023 年 09 月 23 日 数字化转型开花结果，持续迈向家居产业服务平台 [Table_Summary] 投资要点：  事件：公司发布半年报，23H1 实现营业收入 64.0 亿元，同比增长 1.9%；实现归母净利润 8.7 亿元，同比减少 17.5%，归母净利率 13.5%，同减 3.2pct；实现扣非归母净利润 8.8 亿元，同比减少 19.8%，扣非归母净利率 13.7%，同减 3.7pct。单季度看，23Q2 实现营业收入 31.6 亿元，同比减少 0.7%；实现归母净利润 4.1 亿元，同比减少 24.2%，归母净利率 13.1%，同减 4.1pct；实现扣非归母净利润 4.5 亿元，同比减少 12.9%，扣非归母净利率 14.3%，同减2.0pct。  23H1 公司综合毛利率为 37.2%，同减 9.1pct。毛利率下降，主要原因是居然智能业务扩张，导致营业成本增加，此外物业方给予的本期免租无法简化处理，导致 23H1 租赁成本增加。期间费用率为 23.2%，同增 1.3pct。其中，销售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为9.4%/4.3%/0.5%/9.0% ， 同 增0.4pct/0.3pct/0.3pct/0.2pct。23Q2 综合毛利率为 35.2%，同减 11.5pct。期间费用率为 26.2%，同增 1.9pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为11.3%/4.4%/0.7%/9.7%，同增 0.8pct/0.3pct/0.4pct/0.4pct。  分产品看，租赁及其管理业务/商品销售/加盟管理业务/装修/贷款保理利息分别实现营收33.08/23.98/2.64/1.80/0.32亿元，同比变化-8.40%/+20.33%/-16.06%/+45.84%/-30.69%，占比51.67%/37.45%/4.12%/2.82%/0.50%。租赁及其管理业务/商品销售毛利率分别为 50.70%/11.71%，同减 7.39pct/2.89pct。  分渠道看，截至 2022 年 12 月 31 日，公司直营门店为 91 家。2023 年上半年，直营家居卖场关闭 1 家，转加盟家居卖场 3 家，另长春·世界里按业态划分至购物中心，即截至 2023 年 6 月 30 日，公司直营家居卖场 86 家。截至 2022年 12 月 31 日，公司加盟店为 337 家。2023 年上半年，加盟家居卖场增加 4家，关闭 12 家，直营转为加盟家居卖场 3 家，即截至 2023 年 6 月 30 日，公司加盟家居卖场为 332 家。  盈利预测与评级：考虑到公司智能业务处于扩张期及相关免租政策影响，我们将公司 23-24 年归母净利润从 23.3/26.3 亿元下调至 18.08/21.59 亿元，同增9.70%/19.42%，当前股价对应 23、24 年 PE 分别为 12.90、10.80 倍。参考可比公司给予 23 年 18 倍 PE 估值及 1.53 倍 PB 估值，对应目标价 5.18 元（原目标价 4.91 元，23 年 13 倍 PE 估值及 1.45 倍 PB 估值，+5%），维持“优于大市”评级。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 13071 12981 14613 16253 18077 (+/-)YoY(%) 44.9% -0.7% 12.6% 11.2% 11.2% 净利润（百万元） 2303 1648 1808 2159 2559 (+/-)YoY(%) 69.8% -28.4% 9.7% 19.4% 18.5% 全面摊薄 EPS(元) 0.37 0.26 0.29 0.34 0.41 毛利率(%) 48.1% 44.9% 38.8% 39.9% 40.7% 净资产收益率(%) 12.0% 8.3% 8.5% 9.2% 9.8% 资料来源：公司年报（2021-2022），HTI 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·居然之家（000785）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明  数字化转型开花结果，持续迈向家居产业服务平台。23H1 公司整体实现销售额（GMV）481.3 亿元，其中在数字化产业服务平台“洞窝”平台实现的交易额 395.5 亿元，同比增长 411.3%。“洞窝”在泛家居行业的整体影响力持续提升，行业赋能角色不断深化，产业服务平台的特征日益明显。公司围绕“洞窝”打造了“物流交付+到家服务”相结合的商业发展模式。智慧物流平台“洞车”继续推进“免费仓储，按销售额提成，数智提效”的物流招商新模式，截至 23 年 6 月末已实现 176家经销商家居建材品牌签约，其中 172 家已经成功入驻，园区仓库存货总量约 107 万件，仓储使用率维持 97%以上高位，日收货量及发货量均超过 2 万件。“洞心”以公司实体卖场为载体，聚焦定制安装、全屋智能施工服务、高端家政三大核心产品，致力于打通家居服务“最后一米”的难点堵点，开拓流量来源。智能家居产业服务平台战略稳步推进，2023 年上半年，居然智能整体实现销售（GMV）17.23 亿元，同比增长 39.9%，业务保持高速扩张。  风险提示：终端需求不及预期，地产周期下行，流量分散化风险，新业务拓展不及预期。 表 1 同类公司对比估值表 上市公司 证券代码 主营业务 收盘价（元） PE（2023E，倍） PB（2023，倍） 富森美 002818.SZ 大型建材家居卖场 14.46 12.07 1.72 美凯龙 601828.SH 大型建材家居卖场 4.47 15.36 0.36 王府井 600859.SH 百货业态的全国性连锁零售企业 20.51 22.90 1.16 平均 16.78 1.08 资料来源：Wind，HTI 注：PE、PB 为 Wind 一致预期，收盘价为 2023 年 9 月 22 日收盘价 公司研究·居然之家（000785）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 [Table_ForecastInfo] 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 营业总收入 12981 14613 16253 18077 每股收益 0.26 0.29 0.34 0.41 营业成本 7158 8939 9768 10718 每股净资产 3.14 3.39 3.74 4.14 毛