伯特利(603596)公司深度报告：国产制动龙头，多业务协同加速出海

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/汽车与零配件/汽车零配件 证券研究报告 伯特利（603596）公司深度报告 2023 年 10 月 18 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 10 月 17 日收盘价（元） 75.26 52 周股价波动（元） 58.80-103.59 总股本/流通 A 股（百万股） 412/411 总市值/流通市值（百万元） 31032/30907 相关研究 [Table_ReportInfo] 《多产品研发顺利推进，产能建设同步推进》2023.09.02 《加码墨西哥，服务欧美客户》2023.07.02 《电控制动项目定点数量较大》2023.04.29 市场表现 [Table_QuoteInfo] -28.00%-18.00%-8.00%2.00%12.00%22.00%2022/10 2023/1 2023/4 2023/7伯特利海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -0.5 -7.6 -14.5 相对涨幅（%） 1.4 -2.6 -8.6 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:刘一鸣 Tel:(021)23154145 Email:lym15114@haitong.com 证书:S0850522120003 联系人:石佳艺 Tel:(021)23154145 Email:sjy15440@haitong.com 国产制动龙头，多业务协同加速出海 [Table_Summary] 投资要点：  伯特利是中国汽车制动行业的龙头企业，深耕汽车制动系统，产品从机械硬件向电控、线控类延展，目前主要包含机械制动产品、电控制动产品、机械转向产品三大业务板块；公司发展规划围绕全球化、智能化、轻量化展开。  线控制动前期订单有望逐步释放，前瞻布局 WCBS2.0 和 EMB。根据佐思汽研数据，2022 年，线控制动仍然处于低渗透率阶段，2022 年以前线控制动市场主要由外资厂商占据，伯特利于 2021 年 6 月开始量产 WCBS，系国内首个量产 One-box 线控制动的厂商，技术和商业化进程走在国内前列。产能方面，公司第二、三条产线均于 2022 下半年投产，新产线建设陆续推进中。客户方面，公司已与多家主机厂进行可行性合作商讨。研发方面，公司 2022年继续推进更适用于 L3+自动驾驶的 WCBS2.0 的产品研发，目前已经有多个定点；此外，EMB 的技术预研持续进行中。  EPB 具备国产替代空间，电控制动业务有望打开海外市场。EPB 产品渗透率已提升至较高水平，我们认为，国产新能源车加速迭代背景下，国产厂商仍具备国产替代机遇。伯特利 2022 年报显示，公司 EPB 产品的在研、在手订单丰富；产能方面，2022 年 7 月，公司 40 万套 EPB 新产能已投产，我们认为将为新订单释放打下基础。海外市场方面，公司于 2022 年 12 月获得海外客户 EPB 订单，根据伯特利 2023 年 6 月公告，公司将在墨西哥工厂布局 100万件 EPB 产能，我们判断，公司电控制动业务有望打开出海进程。  加码墨西哥，支撑海外轻量化项目量产落地。通过与通用深度绑定，伯特利轻量化业务规模快速增长。2019 年公司与通用合作进一步加深，根据 2019年 11 月公告，公司成为通用汽车公司铸铝轻量化产品一级供应商，并与三家通用汽车公司签署共 26 份产品供货合同，涉及 7 个平台项目，12 种产品。同时，伯特利全球影响力进一步提升。公司 2021 年通过可转换债券募集资金，前瞻布局墨西哥工厂轻量化产能；2022 年以来公司多次获得海外客户轻量化订单，前期所建产能有望顺利释放。根据公司 2023 年 6 月公告，公司将对墨西哥工厂进行扩建，我们认为，公司全球影响力将进一步提升。  盈利预测与投资建议：伯特利是目前国内少数拥有自主知识产权、能够批量生产线控制动系统等多类智能电控产品的自主品牌之一。我们预计公司2023-2025 年营收分别为 72/92/115 亿元，归母净利润分别为 9/13/18 亿元，EPS 分别为 2.18/3.25/4.38 元。参考可比公司，给予公司 2023 年 40~48 x PE，对应合理价值区间 87.2~104.6 元，维持“优于大市”评级。  风险提示：全球乘用车销量不及预期，原材料价格大幅上涨。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3492 5539 7205 9240 11519 (+/-)YoY(%) 14.8% 58.6% 30.1% 28.2% 24.7% 净利润（百万元） 505 699 899 1342 1807 (+/-)YoY(%) 9.3% 38.5% 28.7% 49.3% 34.7% 全面摊薄 EPS(元) 1.22 1.69 2.18 3.25 4.38 毛利率(%) 24.2% 22.4% 22.2% 24.0% 24.8% 净资产收益率(%) 14.4% 16.6% 18.1% 21.2% 22.3% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃伯特利（603596）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 业务布局：线控制动订单释放，加码轻量化开启新增长极 ........................................ 5 1.1 公司简介 ......................................................................................................... 5 1.2 发展规划：全球化、智能化、轻量化 .............................................................. 8 2. 电控制动 .................................................................................................................. 10 2.1 线控制动国产替代正当时 .............................................................................. 10 2.1.1 当前阶段，电控液压制动基本普及 ...................................................... 10 2.1.2 线控制动是下一代制动系统发展方向 ..........