联讯宏观专题研究：产业基金何去何从

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 10 证券研究报告 | 宏观研究 联讯宏观专题研究 产业基金何去何从 2018 年 01 月 19 日 投资要点 分析师：李奇霖 执业编号：S0300517030002 电话：010-66235770 邮箱：liqilin@lxsec.com 相关研究 《【联讯策略-宏观半月谈】资金面将趋于缓和，“临时准备金动用安排”有何不同-2018 年第 1 期》2018-01-02 《 银 行 业 的 “ 海 底 捞 ”： 安 快 银 行 》2018-01-03 《信托业展望：十年芳华，十年变局》2018-01-05 《理解固定收益投研体系》2018-01-10 《 未 来 已 来 ： 交 易 银 行 变 革 在 即 》2018-01-12  产业基金何去何从2014 年之后，产业基金在中国发展迅速。但 2017 年开始，作为一种私募基金，产业基金所面临金融严监管带来的规范压力也越来越大。主要体现在以下几点：一是 50 号文对政府出资的各类投资基金做了规范。二是容易触发多层嵌套。三是合格投资者限制。四是期限匹配使产业基金可募资范围大为缩小。五是分级要求之后，杠杆效应大为弱化。六是禁止资产池业务，之前的滚动发行被限制，资金募集周期拉长。产业基金如何在合法合规的前提下，实现突破和转型，是摆在当前的现实问题。我们认为，可以从以下几点进行探索。第一，拓宽资金渠道。寻求与上市公司合作，所投领域符合政策方向，也更容易募集到资金。第二，盘活政府投资资金的使用。地方政府自身要突破“不敢花”的思维，同时减少地方政府对产业基金运作的干预，委托市场化机构来管理基金。第三，产业基金管理人自身，也需要提高专业能力。在一个缩量的市场中，竞争会很激烈，而专业能力是制胜的关键。第四，为产业基金松绑，拓宽可以投资的行业和地区。 风险提示：监管持续强化，延缓产业转型升级宏观研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 10 目 录 一、国内产业基金发展概况 .................................................................................................................................. 3 二、严监管规范产业基金 ...................................................................................................................................... 5 三、产业基金如何破局？ ...................................................................................................................................... 7 图表目录 图表 1： 2006 年至 2017 年前三季度中国政府引导基金设立情况.................................................................. 4 宏观研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 10 产业基金在中国，已有十余年的发展历史。2005 年，中国第一只真正意义上的产业基金——渤海产业投资基金获批。2014 年开始，伴随着 PPP 模式的推广和股权投资的兴起，产业基金进入一个快速发展期。 但在 2017 年，产业基金模式迎来了一个转折点。针对金融业的监管持续强化，产业基金作为私募基金的一种，受多层嵌套、期限匹配、合格投资者、结构化设计限制等的制约明显。而在地方债务严监管模式中，依托政府出资的产业基金进行明股实债安排，也被 50 号文明令禁止。 尽管短期由于政策规范，产业基金进入了低谷期。但毫无疑问的是，无论是从 50 号文中的“引导社会资本投资经济社会发展的重点领域和薄弱环节，政府可适当让利”，还是从发展直接融资的需要看，产业基金在规范之后，未来会进入一个新的发展期。 产业基金如何在新的监管要求之下生存和发展？这是诸多从业人员关心的话题，也是我们撰写这篇报告的目的。希望我们的研究成果，能在这个低谷时期，为大家适应和转型提供一些有价值的参考。 在进入这个主题之前，我们先对产业基金在国内的基本概况做个介绍。 一、国内产业基金发展概况 作为一种私募基金，国内产业基金的组织形式主要有三种：公司型、契约型和有限合伙型。 公司型产业基金依据公司法成立，具有法人资格。在治理结构上与一般公司相类似，投资人的知情权和参与权比较大。这种类型的产业基金容易被投资人接受，但也存在双重征税的弊端。加之投资人都有参与权，重大事项的决策效率往往不高。 契约型产业基金最大的特点是所有权和经营权必须分离。投资人借助资管计划、信托计划，委托基金管理公司运作基金资产，自身不得参与到基金的运作过程中。弊端是因为不具有法人资格，在投资未上市企业的股权时，契约型产业基金无法直接作为股东进行工商登记，通常以基金管理人的名义认购所投项目股权。 有限合伙型产业基金由普通合伙人（GP）和有限合伙人（LP）共同投资。GP 通常出资比例较小，主要负责基金的募资和运营管理工作，承担无限责任。而 LP 是基金的主要出资方，通常不参与到具体的管理工作中去，以出资额为限承担有限责任。 目前国内产业基金在实践中，以有限合伙型为主。其中原因，一是可以规避公司型产业基金的双重征税问题。二是投资人有一定的参与权，可以缓解契约型产业基金的代理人问题。三是有限合伙型产业基金中，对于普通合伙人来说，有杠杆效应，这在政府出资的产业基金中尤为常见。 有限合伙型产业基金中，普通合伙人多为财务投资人，金融机构较为常见。有时还会根据需要增加夹层，即可以分为优先层、夹层和劣后层，三种类型的合伙人收益和所承担风险依次上升。 产业基金通常设有存续期限，在存续期结束后，可以根据条款决定是否展期。投资人的退出方式一般包括上市、股权转让和回购、到期清算等。 产业基金中，政府引导基金有较高占比。政府引导基金，是指由地方政府出资，并吸引有关地方政府、金融机构、投资机构和社会资本，不以盈利为目的，以股权或债权 宏观研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 4 / 10 等方式投资于创业风险投资机构或新设创业风险投资基金，以支持创业企业发展的专项基金。 根据清科研究中心旗下的私募通统计，截至 2017 年第三季度，全国共成立政府引导基金 1408 支，基金目标总规模 8.58 万亿。其中产业类政府引导基金 772 支，创投类政府引导基金 439 支，PPP 类政府引导基金 197 支。 图表1： 2006 年至 2017 年前三季度中国政府引导基金设立情况 资料来源：私募通，联讯证券 2014 年之后，政府引导基金井喷式爆发，我们