公司半年报首次覆盖：面板价格压力下净利率继续提升，全球份额持续扩张

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/家用电器与器具/家用电器 证券研究报告 海信视像（600060）公司半年报 2023 年 09 月 11 日 首次覆盖：面板价格压力下净利率继续提升，全球份额持续扩张 [Table_Summary] 投资要点：  海信视像发布 2023 年中报。公司实现营业收入 248.75 亿元，同比增长 23.06%；归母净利润 10.37 亿元，同比增长 74.65%；归母扣非净利润 8.47 亿元，同比增长 110.06%。单 Q2 来看，实现营业收入 133.92 亿元，同比增长 33.52%；归母净利润 4.16 亿元，同比增长 41.01%；归母扣非净利润 3.63 亿元，同比增长 102.44%。报告期内合并乾照光电对公司净利润的影响为-0.74 亿元。  单季度毛利率略降，净利率继续提升。面板价格上涨使公司毛利率提升趋势暂缓。23H1 公司实现毛利率 17.19%，同比-0.39pct。销售/研发/管理费用率分别同比-1.01/-0.18/+0.18 pct 至 6.75%/4.52%/1.85%。最终净利率同比+1.23 至4.17%。单 Q2 来看，毛利率同比-1.45pct 至 16.36%。销售/研发/管理费用率分别同比-1.41/-0.33/+0.15pct 至 6.84%/4.54%/1.82%。最终单季度净利率同比+0.17pct 至 3.11%。  公司收入增速远超行业增速，全球份额提升显著。分海内外看，境内同比提升 16.84%，境外同比提升 22.22%，境外占比同比提升 1.12pct 至 54.43%，北美、欧洲、亚太增长显著。根据公司半年报援引奥维睿沃数据，海信系电视全球出货量份额同比提升 2.7pct 至 13.9%；国内海信系电视零售额份额同比+4.5pct 至 28.8%，零售量份额同比+4.6pct 至 26.8%，线下高端市场零售额份额同比提升 5.2pct 至 35.6%，线上和线下零售额份额分别同比提升 5.0 和3.4pct。  高端化及大屏化持续推进，产品结构升级带来价格提升。23H1 公司 ULED 及ULED X 智慧显示终端销量同比提升 74%，销售额同比提升 73%。全球市场公司智慧显示终端 75 吋及以上产品销量同比提升 112%，占比同比提升 4.75pct至 11%。根据奥维云网数据，国内市场在产品结构升级等因素拉动下，海信系电视全渠道零售价同比提升 1.4%，第二季度同比提升 10.7%。  投资建议。完成混改与管理层更新后的海信视像稳扎稳打，持续超额完成股权激励目标，近几年实现了黑电份额与利润率的持续提升。我们预计公司 2023年实现净利润 21.91 亿元，给予公司 2023 年 18XPE 估值，对应目标价 30.24元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。  风险提示。上游面板价格波动，竞争态势趋紧。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 46801 45738 52901 60670 68619 (+/-)YoY(%) 19.0% -2.3% 15.7% 14.7% 13.1% 净利润（百万元） 1138 1679 2191 2563 3079 (+/-)YoY(%) -4.8% 47.6% 30.5% 17.0% 20.1% 全面摊薄 EPS(元) 0.87 1.28 1.68 1.96 2.35 毛利率(%) 15.8% 18.2% 18.4% 18.7% 18.9% 净资产收益率(%) 7.1% 9.6% 11.4% 12.1% 13.1% 资料来源：公司年报（2021-2022），HTI 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·海信视像（600060）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 可比公司估值情况 代码 公司 收盘价（元） 市值（亿元） EPS（元/股） PE（倍） 2023/9/11 2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E 600839.SH 四川长虹 4.17 192.50 0.10 0.15 0.19 41.1 28.6 22.0 002841.SZ 视源股份 52.95 371.31 2.96 3.17 3.87 17.9 16.7 13.7 002429.SZ 兆驰股份 5.22 236.31 0.25 0.37 0.47 20.6 14.0 11.2 1070.HK TCL 电子 3.17 79.49 0.18 0.35 0.44 17.8 9.1 7.3 注：表中可比公司的 EPS，PE 均来自于万得一致预期 资料来源：wind，HTI 盈利预测。按照公司业务分类，主营业务主要分为终端显示业务、新显示新业务及其他主营业务。 终端显示业务。终端显示业务是公司的基本盘业务，2022 年占收入比例为 77%。如前对行业及公司趋势的分析，我们预计在行业上游周期性趋缓、竞争格局改善及公司自身份额提升、中高端产品占比提升的带动下，公司终端显示业务有望量价齐升，取得双位数以上增长，我们预计 2023-2025 年业务增速为 17.7%，16.6%及 14.5%。我们预计在行业上游周期性趋缓、竞争格局改善带动下，终端显示业务毛利率有望稳步提升。 新显示新业务。新显示新业务是公司 1+（4+N）战略中的 4+N，2022 年占收入比例为 10%。其中，4 是指激光显示、商用显示、云服务、芯片四大核心，N 是指有广阔延展空间的其他前沿新型显示，如虚拟现实显示、车载显示、广播级监视器等。在激光及商显带动下，我们预计新显示新业务将取得稳健增长，2023-2025 年我们预计业务增速为 15%，10%及 10%。新显示新业务均为毛利率相对较高的业务，我们预计未来几年毛利率水平维持稳中略降。 整体看，我们预计公司 2023-2025 年实现净利润 21.91 亿元，25.63 亿元及 30.79亿元. 表 2 营业收入分项预测表 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 终端显示 收入（百万元） 31273.8 37806.2 35,259.30 41,500.19 48,401.67 55,410.24 成本（百万元） 25843.5 32550.5 29,141.18 34,216.91 39,761.97 45,353.28 毛利（百万元） 5430.3 5255.7 6,118.11 7,283.28 8,639.70 10,056.96 毛利率(%) 17.4 13.9 17.35 17.55 17.85 18.15 业务收入比例(%) 79.6 80.8 77.09 78.4