公司半年报：1H23归母净利1.06亿，各业务逐步恢复

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/旅游服务业/旅游综合 证券研究报告 中青旅（600138）公司半年报 2023 年 09 月 16 日 1H23 归母净利 1.06 亿，各业务逐步恢复 [Table_Summary] 投资要点： 中青旅发布 2023 年上半年报告。①公司 1H23 收入 41.78 亿元，恢复至 1H19的 71.39%，公司业务逐步恢复；毛利率 25.10%，较 1H19 增 0.14pct；归母净利润 1.06 亿元，恢复至 1H19 的 27.86%；②公司 2Q23 收入 25.21 亿元，恢复至2Q19 的 76.16%；毛利率 26.37%，较 2Q19 增 0.64pct；归母净利润 1.11 亿元，恢复至 2Q19 的 34.98%，环比修复程度有所提升。 1H23 乌镇归母净利润扭亏为盈。1H23，①乌镇：收入 8.40 亿元，恢复至 1H19的 98.25%；归母净利润 1.90 亿元，同比实现扭亏为盈，恢复至 1H19 的 40.25%；②古北水镇：收入 3.51 亿元，恢复至 1H19 的 83.57%；亏损 0.12 亿元，同比减亏 0.85 亿元；③整合营销业务：收入 8.95 亿元，恢复至 1H19 的 74.52%，归母净利润同比扭亏为盈；④酒店业务：收入 1.99 亿元，恢复至 1H19 的 81.27%，归母净利润同比减亏 0.25 亿元；⑤旅行社业务：实现营业收入同比增长，利润大幅减亏。 1H23 乌镇客流恢复至 19 年同期的 80%。1H23 乌镇景区接待游客 354.81 万人次，恢复至 1H19 的 79.56%，人均消费 236.75 元，较 1H19 增长 23.49%；古北水镇景区接待 67.84 万人次，恢复至 1H19 的 67.38%，人均消费 517.39 元，较 1H19增长 24.03%。我们判断，公司景区业务体量较大，修复需要一定时间。 1H23 费用率 19.04%较 1H19 增 2.36pct。1H23，公司期间费用为 7.95 亿元，期间费用率较 1H19 增 2.36pct 至 19.04%；销售费用较 1H19 减少 45.94%至 3.44 亿元，销售费用率为 8.23%，较 1H19 下降 2.64pct；管理费用较 1H19 增加 13.89%至 3.20 亿元，管理费用率为 7.67%，较 1H19 上升 2.86pct，我们认为主因人工成本增长；财务费用较 1H19 增加 130.03%至 1.27 亿元，财务费用率为 3.03%，较 1H19 上升 2.09pct，我们认为主因利息支出增长；研发费用较 1H19 增加 14.22%至 0.05 亿元，研发费用率为 0.11%。 产品迭代升级。①乌镇：保持并巩固休闲度假、文化会展综合目的地优势，举办各项展览和特色活动，推出高品质近郊短途游等产品，挖掘细分市场潜力。②古北水镇：聚焦提升精细化运营能力，致力于长城文化底蕴与目的地人文资源融合，举办碧水小镇等特色活动和国际会议。③濮院：已于 3 月 1 日试营业，目前尚处于培育期，已举办 2023 中国·濮院时装周等活动。 投资建议。我们认为公司业务有望持续修复，预计 2023-25 年公司收入各 95.44亿元、115.31 亿元和 118.63 亿元，同比各增 48.7%、20.8%和 2.9%；预计 2023-25年归母净利润各 3.69、5.97、7.68 亿元（原 3.38/5.32 亿元），分别同比+210.5%、+61.9%、+28.7%，对应 EPS 分别为 0.51 元、0.82 元、1.06 元。公司两大景区恢复可期，濮院异地复制效果值得关注，结合可比公司估值，考虑到公司业绩的更高增速，可给予一定估值溢价，给予 23 年 30 倍 PE 不变，对应目标价 15.28元/股，维持“优于大市”评级。 风险提示。新项目不及预期风险；市场竞争风险；居民消费力恢复不及预期风险。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 8635 6417 9544 11531 11863 (+/-)YoY(%) 20.8% -25.7% 48.7% 20.8% 2.9% 净利润（百万元） 21 -334 369 597 768 (+/-)YoY(%) 109.1% -1670.9% 210.5% 61.9% 28.7% 全面摊薄 EPS(元) 0.03 -0.46 0.51 0.82 1.06 毛利率(%) 18.5% 16.0% 26.1% 25.6% 26.4% 净资产收益率(%) 0.3% -5.5% 5.7% 8.5% 9.9% 资料来源：公司年报（2021-2022），HTI 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·中青旅（600138）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 中青旅可比公司估值表（2023E，2023 年 9 月 15 日） 黄山旅游 天目湖 平均 PE（2023年，倍） 24.52 24.13 24.33 资料来源：Wind，HTI 公司研究·中青旅（600138）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 [Table_ForecastInfo] 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 营业总收入 6417 9544 11531 11863 每股收益 -0.46 0.51 0.82 1.06 营业成本 5389 7052 8577 8731 每股净资产 8.32 8.88 9.71 10.73 毛利率% 16.0% 26.1% 25.6% 26.4% 每股经营现金流 -0.43 0.96 1.41 2.33 营业税金及附加 52 58 62 64 每股股利 0.00 0.00 0.05 0.10 营业税金率% 0.8% 0.6% 0.5% 0.5% 价值评估（倍） 营业费用 658 873 898 1018 P/E -27.19 24.60 15.19 11.81 营业费用率% 10.3% 9.1% 7.8% 8.6% P/B 1.51 1.41 1.29 1.17 管理费用 661 661 749 683 P/S 1.41 0.95 0.79 0.76 管理费用率% 10.3% 6.9% 6.5% 5.8% EV/EBITDA 53.04 10.16 7.81 6.53 EBIT -159 880 1221 1343 股息率% 0.0% 0.0% 0.4% 0.8