周度经济观察：经济和市场均在磨底过程中

安信证券宏观研究 证券研究报告/周度报告 第 1 页，共 13 页 2023 年 9 月 周度经济观察 ——经济和市场均在磨底过程中 袁方(S1450520080004)1束加沛(S1450520080004)2 2023 年 09 月 19 日 内容提要 8 月经济、通胀和金融数据普遍回暖，显示经济失速下滑的风险有限，但总体运行在偏弱的轨道上，私人部门的信心预期改善缓慢。 当前影响经济和市场核心的变量在于房地产行业，尤其是地产销售的表现。二手房销售经历了 9 月上旬的抬升后逐步回落，新房销售仍然处于历史低点。在居民收入和房价上涨预期较弱的环境下，未来政策出台和效果情况仍需观察。 居民疤痕效应的消退以及经济基本面企稳信号的确认都需要时间，在此过程中权益市场将持续对政策和高频经济数据进行定价，我们倾向于认为市场仍然处于磨底期。 风险提示：（1）地缘政治风险 （2）政策刺激超预期 1宏观团队负责人，yuanfang@essence.com.cn，S1450520080004 2宏观分析师，shujp@essence.com.cn，S1450523010002 安信证券宏观研究 证券研究报告/周度报告 第 2 页，共 13 页 2023 年 9 月 一、需求持续滑落的证伪 8 月工业增加值当月同比 4.5%，较上月回升 0.7 个百分点；两年复合同比为4.4%，较上月回升 0.6 个百分点；季调后环比为 0.5%，改善幅度明显。 三大门类总体均有改善，制造业 8 月同比为 5.4%，较 7 月回升 1.5 个百分点；采矿业 8 月同比为 1.3%，较 7 月回升 1 个百分点；公共事业由于去年同期异常高温导致基数偏高，两年复合同比大体稳定。 从已公布的行业数据看，多数制造业行业同比增速较 7 月出现改善。计算机、通信和其他电子设备制造业，化学原料及化学制品制造业，汽车制造业改善幅度居前。医药制造业和专用设备制造业延续弱势。电力、热力的生产和供应业受到基数影响负增长。 总体来看，下游行业改善较为普遍。此前公布的 7 月数据显示下游行业出现异常回落，目前基本可以确定经济并未出现新一轮的趋势减速。与此同时，存货去化的力量或许在 7 月已经结束，由此带来上游行业同比增速大体改善或者持平。 8 月服务业生产指数当月同比 6.8%，较 6 月提升 1.1 个百分点，两年复合同比回升 1.2 个百分点，服务业同样出现改善。 物量数据的表现和上游行业接近，除粗钢和发电量外，焦炭、水泥和原煤同比增速出现抬升。 价格层面，8 月 PPI 环比为 0.2%，较上月回升 0.4 个百分点，南华工业品指数中枢上行。而海外经济体的 PPI 同比同样触底反弹，高盛商品价格指数出现上升。价格的回升具有普遍性，考虑到全球制造业 PMI 同步触底，或许当下库存回补存在全球共振的影响。 安信证券宏观研究 证券研究报告/周度报告 第 3 页，共 13 页 2023 年 9 月 从 9 月高频数据来看，大宗商品价格震荡，存货回补对行业的推升可能还在延续，叠加政策的积极影响，经济大幅减速的压力缓解，经济总体在磨底的过程中。 图1：工业增加值当月同比，% 数据来源：Wind，安信证券；2021 年使用 2 年复合同比 8 月固定资产投资当月同比增速 1.8%，较 7 月回升 0.6 个百分点；季调后环比为 0.26%，较上月小幅回升，分项中除房地产投资外均出现改善。 8 月基建投资（含电力）当月同比为 6.2%，较 7 月回升 0.9 个百分点，这一改善是在去年基数较高的背景下。考虑到今年地方债发行进度落后于去年，未来随着专项债加速发行，全年基建投资增速可能温和改善。 8 月制造业投资当月同比为 5.7%，较 7 月回升 1.4 个百分点；民间投资当月同比为-2.2%，较 7 月回落 0.1 个百分点，民间投资延续回落，低于整体投资增速。 根据已经公布的数据，7 月大幅回落的行业在 8 月出现改善，显示此前的回落并非趋势。医药制造业，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业，有色金属冶炼及压延均显著改善。而此前处于高位的电气机械及器材制造业，计算机、通信和其他电子设备制造业出现边际回落。 (15)(10)(5)05102019/022019/042019/062019/082019/102019/122020/022020/042020/062020/082020/102020/122021/022021/042021/062021/082021/102021/122022/022022/042022/062022/082022/102022/122023/022023/042023/062023/08工业增加值:当月同比 安信证券宏观研究 证券研究报告/周度报告 第 4 页，共 13 页 2023 年 9 月 合并信贷数据的情况，2020 年以来制造业中长期贷款增速持续高位，这或许是制造业投资偏强的重要背景，但 7 月以来连续两个月企业中长期贷款同比少增，这一趋势能否延续有待观察，未来制造业投资增速是否还会系统性的高于整体固定资产投资增速有待确认。 图2：制造业投资和民间投资当月同比，% 数据来源：Wind，安信证券；2021 年使用 2 年复合同比 8月房地产投资当月同比-11%，较7月回升 1个百分点；两年复合同比-12.4%，较上月回落 0.2 个百分点。 8 月地产销售面积当月同比-12.2%，较 7 月回升 3.3 个百分点；两年复合同比为-17.3%，较 7 月回升 5.4 个百分点。与此同时，新开工面积增速当月同比-23.6%，较上月回升 2.3 个百分点，新开工面积仅为 2021 年同期 4 成水平。房地产行业的新增供给下滑幅度远大于销售下滑的幅度。 8 月房地产数据的回升主要是基数效应的影响，两年复合同比来看房地产市场仍在磨底。 往后看，8 月中旬以来一系列房地产放松政策推出，各方均在评估政策的效果，短期需求的边际改善不令人意外，关键是政策在中期能否带动整体需求的回(20)(15)(10)(5)0510152025302020/042020/062020/082020/102020/122021/022021/042021/062021/082021/102021/122022/022022/042022/062022/082022/102022/122023/022023/042023/062023/08制造业投资当月同比民间投资当月同比 安信证券宏观研究 证券研究报告/周度报告 第 5 页，共 13 页 2023 年 9 月 暖，这可能需要更长时间的数据才能逐步确认。企业端，房地产企业流动性压力仍然巨大，在这一背景下，房企扩表能力和意愿偏弱，房地产行业新开工和投资短期难以显著改善。 图3：房地产新开工和销售面积当月同比，% 数据来源：Wind，安信证券；2021 年使用 2 年复合同比 8 月社会消费品零售名义增速 4