争做高端化示范标杆，发力全国化目标市场

1 Ta公司研究 公司深度研究 证 券 研 究 报 告 Table_ First| Table _Sum mar y 重庆啤酒（600132.SH） 争做高端化示范标杆，发力全国化目标市场 投资要点： ➢ 需求侧转型和高端啤酒高毛利造就供需合力，推动行业高端化发展。人口结构和消费习惯的转型使得啤酒行业以量驱动的增长逻辑不可持续，而持续增长的人均收入和更高边际消费倾向的95后人群出现，为啤酒行业打开了价增空间，叠加高端产品高毛利属性下，供给端推力十足，在供需合力之下，我国啤酒行业发展迈向高端升级新征程。 ➢ 重啤经营拐点逐步显现，逐季改善全国扩张可期。2022年，公司基地市场受到较为严重的疫情封控影响，导致量价增幅低于行业平均水平，虽然23H1公司价增幅度仍落后于行业平均水平，但对比Q1来看，Q2已改善明显。我们认为主要系公司产品通常绑定中高档餐饮，而疫情放开后中高端餐饮的重新开店通常需要更长的筹划期，进而拉低了公司Q1的业绩表现。 ➢ “先知先觉”成就高端化标杆，多品牌运作经验赋能全国扩张。嘉士伯自2013年控股重庆啤酒后就开始推动产品结构升级，当前高端化进度领先于国内其他厂商，同时嘉士伯具备较丰富的多品牌运作经验，在国内已成功培育了众多大单品。我们认为，在公司较强的单品和品牌培育能力下，后续仍能通过捆绑场景的方式，引入国际品牌并将其打造为爆品，实现产品接力下的持续增长。另外，在前期大单品的突破下，公司已实现较广的区域覆盖，预计后续接力大单品的打造难度将大大降低，值得期待公司产品和品牌矩阵的全面爆发。 ➢ 盈利预测与投资建议：我们预计公司23-25年归母净利润分别为14.49/17.63/20.95亿元，对应PE为29/24/20倍。考虑到公司为行业高端化标杆，且具备众多高端国际和本土品牌，全国化逻辑预计将稳步兑现，合理给予公司2024年30倍PE，对应目标价109.3元/股，首次覆盖给予买入评级。 ➢ 风险提示：大单品动销不及预期、雨季增多影响需求量、原材料成本重回增势、高端市场竞争加剧、食品安全问题。 Table_ First| Table _Sum mar y|Tabl e_Excel1 财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 13,119 14,039 15,212 16,993 18,863 增长率 20% 7% 8% 12% 11% 净利润（百万元） 1,166 1,264 1,449 1,763 2,095 增长率 8% 8% 15% 22% 19% EPS（元/股） 2.41 2.61 2.99 3.64 4.33 市盈率（P/E） 36.3 33.5 29.2 24.0 20.2 市净率（P/B） 24.1 20.6 18.7 15.9 13.8 数据来源：公司公告、华福证券研究所 Table _Fi rst|Table _Rep ortDa te 食品饮料 2023 年 09 月 17 日 Table_ First| Table _Ratin g 买入(首次评级) 当前价格： 87.48 元 目标价格： 109.3 元 Table_ First| Table _M arket Info 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 484/484 总市值/流通市值（百万元） 42338/42338 每股净资产（元） 3.41 资产负债率（%） 69.07 一年内最高/最低（元） 133.95/83.38 Table _Fi rst|Table _Cha rt 一年内股价相对走势 团队成员 Table_ First| Table _Auth or 分析师 刘畅 执业证书编号：S0210523050001 邮箱：lc30103@hfzq.com.cn 分析师 张东雪 执业证书编号：S0210523060001 邮箱：zdx30145@hfzq.com.cn 研究助理 林若尧 邮箱：lry30204@hfzq.com.cn Table_ First| Table _Con tacte r Table_ First| Table _Relat eRep ort 相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%2022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-08重庆啤酒沪深300 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|重庆啤酒 投资要件 关键假设： 啤酒：我们预计公司啤酒 23-25 年销量增速分别为 5.46%/6.83%/6.14%，吨价增速分别为 2.82%/4.71%/4.71%： 1） 高档品牌：公司 10 元以上产品如乌苏、嘉士伯、1664 等均绑定了高端餐饮和夜场渠道，在疫后复苏的环境下有望实现销量回补，预计 23-25 年高档产品销量增速分别为 0.5%/7.5%/7%；同时吨价预计在公司持续推进结构升级中稳健提升，预计 23-25 年吨价提升幅度分别为 3.5%/4.5%/4.5%； 2） 主流品牌：我们预计公司 6-10 元产品如重庆、大理等主流品牌在疫后或受益于音乐节，云南、重庆旅游人口增多的复苏态势，销量能够快速回补，结合历史增速，预计 23-25 年销量增速分别为 8%/7.5%/6.5%，吨酒价格增速预计在公司的持续提价和品牌内部的结构升级下稳步提升，23-25 年增幅分别为 3.5%/4.5%/4.5%。 3） 经济品牌：经济品牌主要包含公司 6 元以下产品，如西夏、天目湖等，对应大众低端市场，预计短期内疫后复苏或消费 K 型分化趋势下仍有量增逻辑，预计 23-25 年其销量增长均为 3.8%，同时我们认为在公司推动的区域低端品牌内部结构升级下，预计吨价增速 23-24 年分别为 3.5%/4.5%/4.5%。 我们区别于市场的观点： 行业 2023 年将实现量价齐增，而重庆啤酒作为行业高端化标杆，或较为受益。 1） 行业：市场普遍对 2023 年啤酒行业的销量恢复较为悲观，但我们认为销量在短期内仍具备回补空间，从一季度来看，各厂商均实现了较高的销量增长，且 2022 年第二季度为疫情较为严重时段，彼时销量受到了一定的压制，我们认为今年的二季度各厂商销量将会呈现较高的增速，除了旺季高温对销量的