金融工程量化研究专题报告：基于LSV模型的公募基金羊群效应及交易特征研究

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] [Table_Authors] 王仕进 首席分析师 SAC 执证编号：S0110522100001 wangshijin@sczq.com.cn LSV 模型算法流程图 资料来源：首创证券 本期收益率对羊群效应影响 资料来源：聚源数据，首创证券 [Table_OtherReport] 核心观点 [Table_Summary] 众所周知，由于人性使然，作为市场参与者的每位个体，其行为都不可避免受外界环境影响，或多或少地表现出一定从众心理。那么如何用定量的方法衡量市场从众心理？本文基于早期国外学者提出的 LSV 模型，在测算公募基金的羊群效应（从众心理）基础上，以期识别基金经理的交易特征及规律，希望对感兴趣的投资者有所帮助。 ⚫ LSV 模型概述：早在 1992 年，Lakonishok J、Shleifer A 和 Vishny R 在发表的文章《The impact of institutional trading on stock prices》中提出一种通过度量投资者同时买入（或卖出）某只股票概率的方法以衡量市场的羊群效应，并命名为 LSV 模型。 ⚫ 公募基金羊群效应显著：公募基金 2014 年至 2022 年羊群效应 H 值平均为 13.7%，表明羊群效应显著。该数据可以近似理解为：若全市场有100 只基金产品交易某股票，买入（或卖出）该股票的平均基金数量，比在相同概率的二项分布假设下买入（或卖出）该股票的基金数量期望值多 13.7 只。 ⚫ 公募基金羊群效应：买入强于卖出、上涨强于下跌：测算显示买入羊群效应比卖出羊群效应大，前者相对于后者胜率为 82%；此外在中证全指±0%、±5%、±10%以及±15%不同涨跌阈值下，市场上涨时期羊群效应显著高于市场下跌时期，前者相对于后者的胜率高达 100%。 ⚫ 公募基金的股票平均买入概率与同期市场收益负相关：两者秩相关系数为-50%，即：伴随着市场下跌，公募基金倾向于逐步布局权益资产。 ⚫ 公募基金无明显追涨杀跌效应，但其交易行为显著影响股票收益：测算显示上期收益较低的股票买入羊群效应较高，而上期收益高的股票卖出羊群效应较高。此外本文在测算羊群效应时仅考虑交易方向，并未用到收益率等相关因子；而测试结果显示买入羊群效应较高的股票当期收益也较高，且各年度规律较为一致，可见由于公募基金体量较大，其交易行为能显著影响股票未来收益。 ⚫ 公募基金相对偏好交易成长股、且更加倾向估值分位数较低的股票：测算显示上期平均 EP 较低（平均市盈率较高）的组羊群效应较高，反之羊群效应较低，且单调性较为明显；此外近一年市盈率分位数较低的股票买入羊群效应较高。 ⚫ 公募基金偏好换手率高、且成交金额相对较低、市值相对较小的股票：测算显示上期平均换手率较高的组羊群效应较高，反之羊群效应较低，各组之间单调性较为明显；此外上期平均成交金额较低的股票买入羊群效应较高；上期平均流通市值较低的股票整体羊群效应较高。 ⚫ 风险提示：报告中所涉及测算均基于公募基金的历史持仓数据，所得结论并不代表对未来的判断；受政策、制度或市场风格影响，公募基金交易特征和交易偏好未来可能发生变化，其羊群效应亦可能变化。 [Table_Title] 基于 LSV 模型的公募基金羊群效应及交易特征研究 [Table_ReportDate] [Table_ReportDate] 金融工程 | 量化研究专题报告 | 2023.9.5 金融工程研究报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 目录 1 前言 .................................................................................................................................................................................. 1 2 羊群效应相关模型原理 .................................................................................................................................................. 1 2.1 交易行为模型：LSV ............................................................................................................................................ 1 2.2 收益率相关模型 .................................................................................................................................................... 3 2.3 本文拟采用模型 .................................................................................................................................................... 4 3 公募基金羊群效应分析 .................................................................................................................................................. 5 3.1 样本选择 ................................................................................................................................................................ 5 3.2 测算逻辑几点思考 ................................................................................................................................................ 6 3.2.1 股票筛选及交易方向 ...................................................................................................................