CDR带来的投资机会-中小盘投资策略：IPO和再融资变局

全国统一服务电话：400-698-9898全国统一服务电话：95399中国领先的稳健增值型财富管理机构IPO和再融资变局：CDR带来的投资机会——新时代中小盘投资策略2018年5月7日孙金钜 新时代证券研究所所长 首席中小盘研究员邮箱：sunjinju@xsdzq.cn电话：021-68866881证书编号：S0280518010002全国统一服务电话：400-698-9898全国统一服务电话：95399中国领先的稳健增值型财富管理机构投资要点1、他山之石：CDR初期参考二级和三级ADR形式，股本占比5%左右3、CDR定价，非融资型VS融资型 （1）CDR发行初期，二级ADR（可公开交易但不融资）、三级ADR（公开交易且具备融资功能）为主要参考方式；（2）考虑A股市场的实际承受能力，我们预计企业以CDR形式在A股发行的普通股股数占公司总股本的比例会在5%左右。 （1）非融资型CDR的基础股份来源或将是原股东或者是ADR持有人向存托机构申请将ADR注销，将对应基础股份转换为CDR并在国内上市。上市首日定价或将参考一段区间内，普通股在相应境外市场的市价，并根据汇率与每份CDR对应的普通股数目经折算后，加上相应的手续费、发行费用等得到；（2）融资型CDR的基础股份来源将是公司新发行的普通股。定价方面，如果是已在境外上市的企业，可能会以定价日当天公司在境外市场的市价作为参考价进行折算，并由发行人与承销商协定后确定一个价格；如果是尚未在境外上市的企业，CDR的定价可能会与A股IPO的定价过程相似，但须根据每份CDR对应的普通股数目进行折算。22、《存托凭证发行与交易管理办法（征求意见稿）》解读汇总 存托凭证发行的规范要点：（1）除满足基本条件外，发行公司须成立并持续经营三年以上，且近三年内实际控制人无变更；（2）以新增基础证券发行存托凭证的承销机构必须是证券公司。存托凭证上市交易的规范要点：（1）中证登、商业银行、证券公司均可担任存托机构；（2）除竞价交易之外，允许按照规定进行做市商交易；（3）重要股东可以减持境内存托凭证，但需要遵守规范；（4）不能通过发行存托凭证在境内重组上市。4、创新企业境内上市的潜在规模估算，首批规模2000~3000亿 （1）已在境外上市且符合试点条件红筹企业约5家，包括阿里巴巴、腾讯、百度、京东、网易，初步预计海外首批回A企业将吸收资金约3000亿人民币，占当前A股总市值不到1%；（2）尚未上市、估值超过200亿人民币的“独角兽”包括蚂蚁金服、滴滴出行等约29家，但部分并不一定都达到营收门槛。全国统一服务电话：400-698-9898全国统一服务电话：95399中国领先的稳健增值型财富管理机构0102他山之石：以现有存托凭证研究CDR《存托凭证发行与交易管理办法（征求意见稿）》解读汇总3目录03存托凭证的定价问题04蓄势待发：创新企业境内上市的潜在规模估算全国统一服务电话：400-698-9898全国统一服务电话：95399中国领先的稳健增值型财富管理机构新时代证券研究所中小市值孙金钜团队他山之石：以现有存托凭证研究CDR全国统一服务电话：400-698-9898全国统一服务电话：95399中国领先的稳健增值型财富管理机构•5他山之石I：CDR可以帮助带有VIE架构的公司在境内上市•可变利益实体（VIE）结构：境外的上市主体（Quoted Company）与境内业务经营实体（Variable Interest Entity）是相分离的，境外上市主体需要通过合同协议（Contractual Agreements）的方式控制经营主体。•该结构起始于新浪赴美上市，后被广泛用于互联网、电子商务企业。图1：阿里巴巴的VIE结构资料来源：阿里巴巴招股说明书、新时代证券研究所全国统一服务电话：400-698-9898全国统一服务电话：95399中国领先的稳健增值型财富管理机构•6CDR管理办法意见稿中的CDR发行公司要求•《存托凭证发行与交易管理办法（征求意见稿）》（2018年5月4日）：•发行公司应满足以下条件：•证券法第十三条第（一）至第（三）项关于股票公开发行的基本条件，包括：•（1）具备健全且运行良好的组织架构•（2）具备持续盈利能力且财务状况良好•（3）最近三年财务会计文件无虚假记载且无其他重大违法行为•额外的关键条件包括：•（1）需要满足依法设立并持续经营三年以上、主要资产无重大权属纠纷•（2）最近三年内实际控制人未变更•（3）境外基础证券发行人及其控股股东、实际控制人最近三年内不存在损害投资者合法权益和社会公共利益的重大违法行为全国统一服务电话：400-698-9898全国统一服务电话：95399中国领先的稳健增值型财富管理机构•7他山之石II：从ADR看CDR的架构•ADR运行架构的构成主体：发行公司、托管机构、中央存托公司、存托机构、投资者•托管机构、存托机构分别为负责基础证券保管、存托凭证发行的关键机构表1：托管银行、存托银行是ADR运行中的关键机构资料来源：《中国发行存托凭证的必要性和可行性研究》、新时代证券研究所全国统一服务电话：400-698-9898全国统一服务电话：95399中国领先的稳健增值型财富管理机构•8CDR管理办法意见稿中的CDR架构•《存托凭证发行与交易管理办法（征求意见稿）》（2018年5月4日）：•承销机构的选择：•（1）以新增基础证券发行存托凭证的，其承销机构必须为具备证券承销资格的证券公司•（2）以非新增基础证券发行存托凭证或其他证监会规定的无需证券公司承销的，可以选择由其他规定的机构承销•另外，存托凭证在境内首次公开发行并上市后，若公司需要发行以新增证券为基础的存托凭证，则须适用于《证券法》《若干意见》以及证监会关于上市公司证券发行的规定。•三类机构可以成为CDR的存托机构：•（1）中国证券登记结算有限责任公司及其子公司•（2）符合条件并经银保监会、证监会批准的商业银行•（3）符合条件并经证监会批准的证券公司全国统一服务电话：400-698-9898全国统一服务电话：95399中国领先的稳健增值型财富管理机构•9CDR管理办法意见稿中的CDR架构•《存托凭证发行与交易管理办法（征求意见稿）》（2018年5月4日）：•存托机构职能：•（1）存托协议的签订与协助存托凭证发行上市•（2）基础证券财产的保管（由托管机构负责，托管机构可以是存托机构在海外的分支机构，也可以是存托机构在境外的委托金融机构）•（3）建立、维护存托凭证持有人名册•（4）存托凭证的签发与注销•（5）在股东大会代理行使存托凭证持有人的投票权，并向存托凭证持有人分红派息全国统一服务电话：400-698-9898全国统一服务电话：95399中国领先的稳健增值型财富管理机构•10他山之石III：ADR按照是否可公开交易、是否融资进行分级•不同类型的ADR的披露要求严格程度不同，三级ADR具备融资功能•对大部分有发行CDR需求的公司而言，尤其是海外想要回归A股的“独角兽”们，可以公开交易和筹资是非常必要的，在CDR发行的初期，二级ADR与三级ADR应是CDR参考的主要方式。表3：发行三级ADR（融资型ADR）的公司的披露要求最为严格全国统一服务电话：400-698-98