海外观察：2023年Jackson Hole会议，不能排除美联储未来继续加息可能

总量研究 宏观简评 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 [Table_Reportdate] 2023年08月26日 [Table_NewTitle] 不能排除美联储未来继续加息可能 ——海外观察：2023年Jackson Hole会议 [Table_Authors] 证券分析师 胡少华 S0630516090002 hush@longone.com.cn 证券分析师 刘思佳 S0630516080002 liusj@longone.com.cn 联系人 董澄溪 dcx@longone.com.cn [table_main] 投资要点 ➢ 事件：鲍威尔在Jackson Hole会议发表开幕演讲。 ➢ 核心观点：鲍威尔的讲话维持了此前基调，为抑制通胀会继续采取限制性货币政策，政策决策保持灵活和数据依赖。但鲍威尔也强调了通胀超预期下，美联储重新加息的风险，较先前表态偏鹰。我们认为，财政赤字上行加剧了美国通胀风险，金融条件整体宽松，货币的累积效应是否能持续释放存疑，不排除美联储未来将继续加息。 ➢ 鲍威尔的讲话维持了此前基调，为抑制通胀会继续采取限制性货币政策，政策决策保持灵活和数据依赖。增量信息主要在于以下几个方面： ◼ 通胀超预期的风险。“如果存在经济持续过热的进一步证据，这可能会对通胀的进一步进展构成风险，并可能需要进一步收紧货币政策。” ◼ 中性利率不确定下，错估政策立场的风险。“我们认为当前的政策立场是紧缩的，对经济活动、就业和通胀产生下行压力。但我们无法确定中性利率水平，因此对货币政策紧缩程度的确切水平总是存在不确定性。” ◼ 就业市场供需错配下错估通胀走势的风险。“本轮周期当中独特的供需错配通过其对通货膨胀和劳动力市场动态的影响，为我们提出了更多难题。”“如果菲利普斯曲线陡峭化，劳动力市场紧张程度的一点细微变化，就可能引致通货膨胀更为显著的变化。” ➢ 本次讲话直接或间接提到的可能触发政策利率调整的条件：可能触发进一步加息的条件有 1）通胀超预期 2）劳动力市场的紧张状况不再持续缓解 3）中性政策利率高于主流估算水平；本次讲话并未提到降息的可能性，仅仅提出两个风险点 1）就业市场放松后通胀快速下降 2）政策的累积效应与时滞。这两点是进行加息前的顾虑，而非降息的先决条件。 ➢ 市场小幅上调加息预期，但仍预计9月大概率不加息。鲍威尔讲话后，市场上调了加息预期，由于市场对本次会议偏鹰表态已有预期，资产价格已经提前做了调整。鲍威尔讲话期间，标普500指数一度快速下跌，随后日内逐步上涨，最终小幅收涨。联邦基金利率期货计价的9月加息25bps的概率为20%，不加息概率为80%。 ➢ 财政宽松加剧美国通胀风险，不排除联储未来继续加息。除了鲍威尔讲话提到的经济过热导致的通胀风险之外，美国政府加大财政开支力度，也是导致通胀可能反弹的重要原因。在拜登政府一系列财政开支法案之下，美国财政赤字重新开始增加。今年以来，美国政府共新增了37万人的就业岗位。 ➢ 进一步去通胀可能无法寄希望于货币紧缩的滞后与累积效应。虽然大幅加息提高了借贷成本，但综合来看，金融条件依然宽松。芝加哥联储的全国金融条件指数依然为负，说明金融条件宽松程度超过历史均值。美联储研究人员新发布的FCI-G指数，衡量了金融条件对未来实际GDP增速的累积效应和滞后效应。该指数显示，目前的金融条件估计在未来一年内对GDP增长产生约0.06pct的拖累，影响很小，可能难以持续推动通胀下行，也可能导致美债利率继续上行。 ➢ 风险提示：原油和粮食价格超预期回升；海外金融市场风险。 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 2/7 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 宏观简评 正文目录 1. 鲍威尔讲话信息与市场反应 ......................................................... 4 2. 美国通胀仍有超预期风险 ............................................................ 5 3. 核心观点 ..................................................................................... 6 4. 风险提示 ..................................................................................... 6 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 3/7 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 宏观简评 图表目录 图 1 8 月 25 日标普 500 指数走势.................................................................................................. 4 图 2 联邦基金利率期货计价的加息概率 ........................................................................................ 5 图 3 近期美国财政赤字上升，百万美元 ........................................................................................ 5 图 4 今年以来美国政府新增就业人数较多，千人.......................................................................... 5 图 5 芝加哥联储 NFCI ................................................................................................................... 6 图 6 FCI-G ..................................................................................................................................... 6 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 4/7 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 宏观简评 事件：鲍威尔在 Jackson Hole 会议发表开幕演讲。 1.鲍威尔讲话信息与市场反应 鲍威尔的讲话维持了此前基调，为抑制通胀会继续采取限制性货币政策，政策决策保持灵活和数据依赖。增量信息主要在于以下几个方面： 通胀超预期的风险。“如果存在经济持续过热的进一步证据，这可能会对通胀的进一步进展构成风险，并可能需要进一步收紧货币政策。” 中性利率不确定下，错估政策立场