中国宏观：经济下行压力依旧，关注稳汇率举措

华泰期货|中国宏观 2018-10-26华泰期货研究院 宏观策略组徐闻宇宏观贵金属研究员021-68757985xuwenyu@htfc.com从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454联系人：蔡超宏观研究员caichao@htfc.com从业资格号：F3035843相关研究：贸易战扰动市场，人民币再次贬值2018-07-16国内环保和地产调控加码，贸易战正式开打2018-07-09经济下行压力依旧，关注稳汇率举措宏观摘要：景气方面预计 PMI 上行空间依旧有限。进出口方面在贸易战和基数影响下，预计出口增速的反弹难有持续性。通胀方面随着近期菜价的下滑，预计短期 CPI 走势将面临下行。而随着翘尾因素的加速下行，预计年内 PPI 同比增速仍有进一步下滑的空间。经济方面，考虑到十月和十一月的重要消费节点，预计年内社会消费品零售总额同比增速仍有提升空间。目前在需求端较为疲弱的情况之下，生产端增速同样受到抑制，预计年内工业增加值增速依旧上涨困难。在供给侧改革转向补基建短板的背景下，预计未来基建投资有望企稳回升，并对冲地产投资下行的风险，带来年内固定资产投资同比增速的低位企稳。总体来看，经济依旧存在较为明显的下行压力。金融方面外汇储备规模短期依旧难有上行空间，在货币信贷层面我们认为货币供应量增速依旧难有上行空间，年底社融伴随着地方债发行的减少仍将出现回落。财政方面预计年内受近期减税影响和财政支出进度影响，年内财政收支难有高增速。十一月宏观上我们需要密切关注更进一步的化解股权质押风险和支持民营企业发展的相关政策以及政府对于人民币汇率的维稳。近日政府部门密集出台了一些政策来化解股权质押风险、支持民营企业发展，我们认为相关政策在十一月仍将继续出台。另外虽然今年在人民币贬值的同时，监管层通过喊话、逆周期调节等措施对过快的贬值进行过一定的干预，但是人民币仍旧持续贬值，目前我们看到监管层维护人民币汇率稳定的意愿非常强，在此背景下，我们认为监管层未来将对人民币汇率采取维稳举措。策略：谨慎看空地产下游风险：地产投资超预期上涨华泰期货|中国宏观2018-10-262 / 119 月宏观数据梳理景气官方 PMI9 月官方制造业 PMI 为 50.8，预期 51.2，前值 51.3。9 月官方制造业 PMI 超预期下跌，从分项数据来看，制造业生产扩张速度和需求扩张速度均出现放缓，产成品库存维持不变但是主要原材料库存量降幅扩大，制造业企业用工量继续减少。分企业来看，中型企业 9 月景气度大幅下滑，落入收缩期间。官方非制造业 PMI9 月官方非制造业 PMI 为 54.9，预期 54，前值为 54.2。9 月官方非制造业 PMI 超预期回升，继续保持稳中向好的发展势头。从分项数据来看，非制造业市场需求增速有所加快，投入品价格和销售价格均出现上涨，非制造业企业用工量明显下滑，再次跌至荣枯线之下。另外，随着 9 月建筑业进入生产旺季，建筑业重回高位景气区间。财新 PMI9 月财新制造业 PMI 为 50，预期 50.5，前值 50.6；9 月财新服务业 PMI 为 53.1，预期 51.4，前值 51.5；9 月财新综合 PMI 为 52.1，前值 52。9 月财新制造业 PMI 超预期下滑，与官方制造业 PMI 走势一致，并且财新制造业 PMI 已跌至荣枯线。从分项数据来看，新出口订单指数创下 2016 年以来新低，显示出出口压力明显。另外产出指数降幅较大，需求的持续收缩开始对生产施加拖累。就业指数同样进一步下挫，且持续处于收缩区间。9 月财新服务业 PMI 明显好于预期，走势与官方服务业 PMI 走势不同。具体来看，服务业新订单小幅增长，为四个月以来最高，但服务业用工规模出现两年以来的首次下降。虽然服务业加速增长，但受制造业增速减弱的影响，财新综合 PMI 略有回升，显示出经济活动仍然增长乏力。华泰期货|中国宏观2018-10-263 / 11图 1：官方 PMI(%)图 2：财新 PMI（%）数据来源：Wind 华泰期货研究院数据来源：Wind 华泰期货研究院进出口按美元计，9 月中国进口同比增速为 14.3%，预期 15.3%，前值 20%；9 月出口同比增速为14.5%，预期 8.2%，前值 9.8%。9 月出口增速超预期上涨而进口增速则超预期下滑。具体来看，出口增速的超预期上涨并不能直接反映出由于出口抢跑所致，本月出口增速的提升主要因为对欧洲和日本的出口增速增长较快所致，进口的下滑一定程度上反映出内需的疲弱。图 3：进口金额同比增速(%)图 4：出口金额同比增速（%）数据来源：Wind 华泰期货研究院数据来源：Wind 华泰期货研究院华泰期货|中国宏观2018-10-264 / 11通胀9 月 CPI 同比增速为 2.5%，预期 2.5%，前值 2.3%。9 月 CPI 同比增速如预期上涨，创下 7个月以来的新高，9 月 CPI 的上涨主因食品价格的大幅上行所致，其中鲜菜、鲜果和鸡蛋价格分别上涨 14.6%、10.2%和 6.2%，鲜菜价格受夏秋换茬以及部分地区遭受台风等极端天气影响明显。9 月 PPI 同比增速为 3.6%，预期 3.5%，前值 4.1%。9 月 PPI 同比增速继续下滑，基本符合预期，并创下 5 个月新低。9 月 PPI 环比涨幅较上月扩大，同比下滑主要由于高基数影响所致，分行业来看，主要行业中石油相关行业涨幅进一步扩大，煤炭开采和洗选业、非金属矿物制品业等行业涨幅出现回落。图 5：CPI 同比增速(%)图 6：PPI 同比增速（%）数据来源：Wind 华泰期货研究院数据来源：Wind 华泰期货研究院消费9 月社会消费品零售总额同比增速为 9.2%，预期 9%，前值 9%。9 月社会消费品零售总额同比增速连续回升略超预期。具体来看粮油食品、饮料、服装等基础性消费增速加快，通讯器材消费增速明显上升，石油相关消费维持高增速而汽车消费增速的降幅进一步扩大。华泰期货|中国宏观2018-10-265 / 11图 7：社会消费品零售总额当月同比(%)图 8：实物商品网上零售额累计同比（%）数据来源：Wind 华泰期货研究院数据来源：Wind 华泰期货研究院投资1-9 月城镇固定资产投资累计同比增速为 5.4%，预期 5.3%，前值 5.3%。9 月城镇固定资产投资同比增速略有回升。从投资的三个大类来看，9 月制造业投资继续回升，基建投资增速继续回落，而房地产开发投资增速本月出现放缓。地产投资方面施工和新开工面积增速进一步提升，土地购置面积和房企开发资金增速进一步上升，其中自筹资金和定金及预付款上涨明显，房屋销售面积则明显下滑。图 9：固定资产投资累计同比(%)图 10： 房地产开发投资同比(%)数据来源：Wind 华泰期货研究院数据来源：Wind 华泰期货研究院华泰期货|中国宏观2018-10-266 / 11工业9 月规模以上工业增加值同比增速为 5.8%，预期 6%，前值 6.1%。9 月规模以上工业增加值增速出现下滑并低于预期，从行业来看，41 个大类行业中有 38 个行业增加值保持同比增长；从产品来看，596 种产品中有 324 种产品同比增长，钢材增长较快而汽车明显下滑。图 1