周黑鸭(1458.HK)稳步扩张，扩充品类

1 1 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 稳步扩张，扩充品类 2023 年上半年周黑鸭收入 14.1 亿/+19.8%，净利润 1.02 亿/+453%。截止 2023 年 6月底，共有 3706 家门店，较 22 年底净增加 277 家门店。我们认为公司的品牌是其核心优势，结合公司对市场的积极探索，我们认为品牌的发扬光大仍是可期待的。预期 23/24/25 年净利润为 2.1/3.7/4.8 亿人民币，对应 EPS 为 0.10/0.17/0.22 港元。维持“买入”评级，目标价至 4.4 港元。 报告摘要 2023 年上半年周黑鸭收入 14.1 亿/+19.8%，净利润 1.02 亿/+453%。截止 2023 年 6月底，共有 3706 家门店，较 22 年底净增加 277 家门店。其中特许经营门店共有2164 家，直营门店为 1542 家，总共覆盖中国 339 个城市。 今年开店重点转为交通枢纽店，预计全年净开店计划 600-700 家。公司在今年上半年净增加 277 家门店，其中交通枢纽净开店 46 家，结束了去年大幅关店的态势，转为加速开店。直营门店净增加 96 家，基本保持过去的开店节奏，特许门店净增加 181家，较 22 年的开店速度有一定程度下降。公司表示由于交通枢纽门店今年业绩有显著反弹，今年公司将继续加速开店，以保持在交通枢纽点位的领先优势。考虑到消费环境的变化，门店有部分优化，全年净开店数量预计在 600-700 家。 推出低价引流产品，提升客单量，持续扩充产品品类。今年上半年消费环境较为疲软，在此情况下，公司推出 9.9 元小鸡腿产品，以高性价比产品吸引更多客户。未来公司将继续打造 9.9 元系列，让消费者无负担的体验周黑鸭。同时，公司持续扩充品类，年初推出微辣系列，并且虾球产品系列继续推出麻辣、烧烤口味，以满足消费者的多元需求。上半年新品占比已经超过 20%。 原材料成本高企带来毛利压力。上半年公司毛利率 52.5%，同比下降 4.4pct，毛利率下降主要原因在于上游鸭苗价格大幅上涨，目前仍处于较高水平。公司储备了部分低价原材料以抵御涨价，但二季度开始低价库存用完，毛利率将持续承压。全年来看，公司希望维持 50%以上的毛利率。 孵化新品牌，进入餐桌卤味赛道。公司表示，目前已经有三家餐桌卤味门店在武汉开业，还在产品打磨完善阶段。餐桌卤味将成为公司探索社区市场的重要抓手，其定价更低，定位刚需，消费频次更高。公司希望未来五年能够打造出全国领先的餐桌卤味品牌。 我们认为公司的品牌是其核心优势，结合公司对市场的积极探索，我们认为品牌的发扬光大仍是可期待的。考虑到当下消费环境疲软，我们下调 23/24/25 年净利润为2.1/3.7/4.8 亿人民币，对应 EPS 为 0.10/0.17/0.22 港元。维持“买入”评级，下调目标价至 4.4 港元，较当前股价有 44%的上涨空间。 风险提示：消费意愿不及预期，行业竞争加剧，发生严重的食品安全问题。 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(人民币百万) 2,182 2,870 2,343 2,991 3,770 4,524 增长率(%) 31.56% -18.36% 27.67% 26.04% 19.98% 净利润(人民币百万) 151 342 26 216 370 484 增长率(%) 126.17% -92.41% 731.52% 71.13% 30.91% 毛利率(%) 55.48% 57.78% 55.01% 52.35% 52.39% 52.17% 净利润率(%) 6.94% 11.93% 1.11% 7.23% 9.81% 10.71% 每股收益(港元) 0.07 0.16 0.01 0.10 0.17 0.22 每股净资产(港元) 1.89 1.94 1.89 1.98 2.10 2.22 市盈率 43.97 19.44 256.07 30.80 18.00 13.75 市净率 1.62 1.58 1.63 1.55 1.46 1.38 股息率(%) 1.0% 1.9% 0.0% 1.9% 3.3% 4.4% 净资产收益率(%) 3.63% 8.24% 0.63% 5.15% 8.36% 10.36% 数据来源：Wind 资讯，安信国际预测 2023 年 8 月 21 日 周黑鸭（1458.HK） Table_BaseInfo 公司动态 证券研究报告 食品饮料 投资评级： Xx 买入 目标价格： 4.4 港元 现价(2023-8-18)： 3.07 港元 总市值(百万港元) 7,506.89 流通市值(百万港元) 7,506.89 总股本(百万股) 2,383.14 流通股本(百万股) 2,383.14 12 个月低/高(港元) 2.8/6 平均成交(百万港元) 19.00 股东结构（截止 2022-12-31） 周氏夫妇 57.55% 其他股东 42.45% 总共 100.0% 股价表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 11.66 3.73 -8.64 绝对收益 6.06 -3.37 -16.22 数据来源：wind、港交所、公司 曹莹 消费行业分析师 Caoying2@essence.com.cn 0.015.030.045.060.075.090.0105.0120.0135.00.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52/21/233/7/233/21/234/4/234/18/235/2/235/16/235/30/236/13/236/27/237/11/237/25/238/8/23成交额（百万港元）1458.HK恒指相对走势成交额 (百万港元)股价及恒指相对走势 2 公司动态/周黑鸭 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1 财务报表预测 图表 1：盈利预测 2 估值分析 我们采用可比公司和 DCF 两种方式进行估值。A 股卤制品及休闲食品相关公司 2024 年预测市盈率平均值为 24x，因此我们给与周黑鸭 25x PE。结合 2024 年 EPS，可比公司估值法的合理股价为 4.3 港元。DCF 方法下的合理市值为 109 亿港元，对应股价为 4.6 港元。综合可比公司及 DCF 估值，我们认为公司的目标价为 4.4 港元。 人民币百万2020A2021A2022A2023E2024E2025E直营门店数量1,157 1,246 1,446 1,642 1,842 2,042 直营门店单店收入1.20 1.37 0.86 1.02 1.10 1.15 特许店数量598 1,535 1,983 2,384