智能马桶东风渐暖，国货品牌加速崛起

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023 年 08 月 17 日 瑞尔特(002790.SZ) 公司深度分析 智能马桶东风渐暖， 国货品牌加速崛起 证券研究报告 其他家居 投资评级 买入-A 维持评级 6 个月目标价 14.2 元 股价 (2023-08-17) 10.72 元 交易数据 总市值(百万元) 4,350.05 流通市值(百万元) 2,713.73 总股本(百万股) 417.87 流通股本(百万股) 260.69 12 个月价格区间 7.21/11.54 元 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -6.0 24.3 23.2 绝对收益 -7.1 22.2 15.2 罗乾生 分析师 SAC 执业证书编号：S1450522010002 luoqs1@essence.com.cn 相关报告 618 智能马桶表现亮眼，自主品牌持续成长 2023-06-26 22 年业绩表现靓眼， 自主品牌加速成长 2023-04-19 22Q4 业绩增速靓丽， 自主品牌加速放量 2023-02-16 22Q3 利润保持靓丽，智能马桶自主品牌持续成长 2022-10-28 瑞尔特：卫浴代工龙头，智能马桶自主品牌快速成长。瑞尔特成立于1999 年，作为冲水组件领域全球代工龙头，正加速转型发展智能马桶业务。公司股权集中稳定，四位创始人分工明确、经验丰富，创始人及其亲属合计持股 65.81%。2017-2022 年公司营收从 9.17 亿元增长到 19.60 亿元，CAGR 为 16.41%；归母净利润从 1.60 亿元增长至 2.11 亿元，CAGR 为5.69%。2022 年公司智能座便器及盖板、水箱及配件、同层排水系统产品分 别 实 现 营 收10.06/7.18/1.78亿 元 ， 同 比 分 别 +17.66%/-7.50%/+2.96%，占总营收比例为 51.33%/36.63%/9.08%。2017-2022 年国内市场营收从 5.29 亿元增长至 14.06 亿元，GAGR 为 21.59%，营收占比从58%上升至 72%。公司盈利能力稳中有升，2023Q1 整体毛利率、净利率同比+0.29/+1.08pct 至 25.22%/9.94%。 智能马桶渗透率快速提升，国货品牌崛起正当时：2018-2022 年卫浴市场规模从 1732 亿元增长至 1937 亿元，CAGR 为 2.84%；其中 2021 年我国规模以上卫生陶瓷企业主营收入为 854.99 亿元，同比增长 15.1%。智能马桶产品渗透率快速提升，2017-2022 年智能马桶市场规模以 7.28%的 CAGR从 106 亿增长至 151 亿元，销量以 15.79%的 CAGR 从 552 万台增长至 1149万台。当前我国智能马桶渗透率仅为 4%左右，与发达国家相比仍处于低位，发展潜力巨大。与外资品牌相比，国货智能马桶产品、品牌、渠道等综合优势明显，产品迭代速度更快，产品功能更为齐全，产品性价比更强，智能马桶行业格局有望重塑，国货品牌有望进一步抢占市场份额。 研发优势显著，产品、渠道、产能多维领先：1）公司坚持投入研发，研发费率稳定在 4%左右，截至 2023 年 3 月末公司拥有 1695 项专利权（发明专利 102 项），公司具备行业领先的卫浴节水技术，产品矩阵齐全，综合性能居于行业前端。2018-2022 年公司智能坐便器及盖板收入以 44.21%的 CAGR 由 2.33 亿元增长至 10.06 亿元，占主营收入比重由 23%上涨至 51%。2）公司积极开拓自有品牌，线上渠道高增，多渠道布局。其中2020-2022 年公司线上渠道收入以 225%的 CAGR 由 1095 万元增长至 1.16亿元，2022 年增速高达 582.35%，线上渠道占比稳步提升，增长至5.91%，多渠道布局助推公司品牌效益逐渐扩大。3）To B业务方面，公司深度绑定下游大客户，与国内外头部卫浴品牌形成长期且稳定的合作。2022 年前五大客户销售收入合计达 7.51 亿元，同比增长 24.75%，收入占比提升至 38.34%。4）公司产量与销量稳定增长，产销率维持较高水平。公司智能马桶产品的市场与客户份额稳定增长，2018-2022 年，公司产品产量由 2833 万套增长至 3374 万套，销量由 2781 万套增长至 3343 万套，除 2021 年外公司产销率一直维持在 98%以上。 投资建议：我们预计瑞尔特 2023-2025 年营业收入为 23.92、28.51、33.78 亿元，同比增长 22.07%、19.20%、18.48%；归母净利润为 2.49、3.10、3.72 亿元，同比增长 17.83%、24.74%、19.94%，对应 PE 为17.5x、14.0x、11.7x，给予 23 年 24xPE，目标价 14.2 元，维持买入-A的投资评级。 -22%-12%-2%8%18%2022-082022-122023-042023-07瑞尔特沪深300本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。999563300 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司深度分析/瑞尔特 风险提示：市场竞争加剧、原材料价格波动风险、汇率波动风险、技术和产品创新可能滞后、募投项目不及预期收益、测算不及预期风险。 [Table_Finance1] (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 1,868.3 1,959.6 2,392.0 2,851.3 3,378.2 净利润 139.4 210.9 248.5 310.0 371.8 每股收益(元) 0.33 0.50 0.59 0.74 0.89 每股净资产(元) 4.25 4.63 4.97 5.39 5.89 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 31.2 20.6 17.5 14.0 11.7 市净率(倍) 2.4 2.2 2.1 1.9 1.8 净利润率 7.5% 10.8% 10.4% 10.9% 11.0% 净资产收益率 7.9% 10.9% 12.0% 13.8% 15.1% 股息收益率 1.5% 1.9% 2.7% 3.1% 3.7% ROIC 17.0% 17.1% 26.1% 19.7% 29.2% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。公司深度分析/瑞尔特 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。