力勤资源(2245.HK)镍矿贸易商龙头成功转型，产能释放穿越镍价周期

1 T公司研究 公司深度研究 证 券 研 究 报 告 Tabl e_First|Tabl e_Summary 力勤资源（2245.HK） 镍矿贸易商龙头成功转型，产能释放穿越镍价周期 投资要点： ➢ 镍矿贸易商龙头成功转型贸易生产型企业，营收和利润维持高增长。公司以镍矿贸易服务为起点，逐步成长为镍产品贸易龙头，2021年镍矿交易量占中国市场26.8%，位居中国第一。2017年公司进军镍冶炼，2021年公司项目迎来收获期，营收和净利润保持高增长，2022年公司归母净利润达到17.35亿元，ROE处同类别港股上市公司中高水平。 ➢ 打造印尼首个HPAL项目，树湿法冶炼标杆，盈利能力有保障。湿法工艺是红土镍矿高效利用的主要方式之一，公司HPAL一期项目两条生产线在2021年投产后，均于2个月内成功达产，创造了行业新增产能建设时间最短、平均每金属吨镍的投资成本最低及达产时间最短的记录，打开HPAL新纪元。同时，公司拥有行业领先的技术和原料稳定的优势，并持续对机器设备优化进一步提高回收率、延长运行时间，运行成本行业成本曲线中处于较低位置，HPAL盈利能力有保障。 ➢ 产能快速释放，穿越价格周期。火法湿法双线布局，HPAL生产线规划产能达到12万吨，预计将于2023年底前完成全部产线投产；RKEF镍铁产线规划20条，产能28万金属吨，并将在2024年完成投产。产能快速释放把握新能源高增市场，以量补价穿越镍价下行周期，预计2023-2025年，湿法中间品销量分别达到6/12/12万镍吨，对应权益量3.3/6.9/6.9万镍吨；镍铁销量1.5/11.5/20万镍吨，对应权益量1.5/7.5/12.2万镍吨。 ➢ 盈利预测与投资建议：我们预计 2023-2025 年公司归母净利润为20.5/21.9/22.8亿元，对应当前股本 EPS 为 1.32/1.41/1.46 元/股，对应7月24日收盘价11.76港元/股 PE 为 8.2/7.6/7.4倍，估值水平明显低于同行业公司。以在印尼拥有湿法项目的华友钴业、格林美，在建火法项目的盛屯矿业为参考，2023年同行业平均PE为12.7倍，考虑到市场差异，我们给予公司2023年10xPE，对应目标价格为13.2元/股（14.39港元/股），首次覆盖，给予“买入”评级。 ➢ 风险提示：各国镍产品进口政策变化风险；供需过剩幅度加剧的风险；安全环保风险 Tabl e_First|Tabl e_Summary|Table_Excel 1 财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 12,449 18,290 23,320 39,142 47,788 增长率 61% 47% 28% 68% 22% 净利润（百万元） 1,100 1,735 2,046 2,194 2,275 增长率 111% 58% 18% 7% 4% EPS（元/股） 0.71 1.12 1.32 1.41 1.46 市盈率（P/E） 15.2 9.6 8.2 7.6 7.4 市净率（P/B） 5.3 2.0 1.6 1.4 1.1 数据来源：公司公告、华福证券研究所 有色金属 2023 年 07 月 24 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 买入(首次评级) 当前价格： 11.76 港元 目标价格： 14.39 港元 Tabl e_First|Tabl e_M arketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 238/1556 总市值/流通市值（百万港元） 18298/2801 每股净资产（元） 5.45 资产负债率（%） 42.29 一年内最高/最低（港元） 16.1/10.3 Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师 王保庆 执业证书编号：S0210522090001 邮箱：WBQ3918@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2022-122022-122022-122023-012023-012023-022023-022023-032023-032023-042023-042023-052023-052023-062023-062023-062023-07力勤资源恒生指数 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|力勤资源 投资要件 关键假设 量：2023-2024 年公司在建产能集中释放。根据公司项目投产进展假设，2023-2025 年自产镍铁销量分别为1.5/11.5/20 万镍吨；MHP 销量 6/12/12 万镍吨。 价：基于镍结构性矛盾和所述价格锚定基准。假设 2023-2025 年 LME 镍年均价为 2.2/1.8/1.8 万美元/吨；镍铁均价 11/10/10 万元/镍吨；MHP 含钴均价 13.7/11.5/11.5 万元/镍吨。 利：镍价回落影响生产业务单元毛利水平。预计 2023-2025 年镍铁生产对应毛利率 9.9/8.4/8.7%；MHP 对应毛利率 40.4/29.1/29.1%；公司总毛利率分别 18.2/14.5/13.3%。 我们区别于市场的观点 市场担忧镍供需过剩预期较强，镍价承压影响公司业绩。我们认为，1）不否认镍供需过剩的预期，但镍元素 2022 年供需已经趋于过剩，镍铁与纯镍价格的背离显示出镍供需的结构性矛盾，纯镍库存连续走低支撑着镍价仍处于历史高位，镍价将处于尚有库存支撑的缓慢回落过程；2）公司湿法项目具有产业链最低的成本，产品盈利中长期仍有空间；3）公司镍矿贸易为起点，上游矿端建立良好合作关系并寻求资源扩充机会，镍未来竞争的核心在于资源端的优势，公司远期规划和运营精细化管理和成本控制能力优秀；4）公司产能快速释放把握新能源高增市场，以量补价穿越价格周期，2023-2024 年公司净利润仍可保持增长。 股价上涨的催化因素 镍价超预期上涨；动力电池高镍化进程加速 估值与目标 我们预计 2023-2025 年公司归母净利润为 20.5/21.9/22.8 亿元，对应当前股本 EPS 为 1.32/1.41/1.46