2023年中期A股策略展望：赢在当下

赢在当下安信策略林荣雄团队林荣雄SAC执业证书编号：S14505200100012023年6月核心观点——当前市场处于磨底阶段，等待政策信号明朗。2023年下半年维持A股震荡上行，全年N 字形走势，结构依然维持大盘价值+小盘成长双主线，核心是定价高质量发展和现代化产业体系⚫经济基本面节奏展望：年内经济维持弱复苏判断，全年经济增速预计在5.5%左右，国内经济阶段性底部在三季度，经济年内大概率不会单边下行。预计A股Q1是盈利最低位，2023年下半年A股盈利开始出现内生性走强，预计全年A股盈利增速在8%左右。⚫定价环境：目前市场受国内经济基本面的忧虑，处于“弱预期弱现实”定价环境，预计下半年市场主要定价在“弱预期弱现实”至“强预期弱现实”，不排除至“弱预期、强现实”的可能。政策预计6月底至7月底将会出现“适度宽松”，投资向消费的驱动力切换要到今年下半年才会凸显。今年通胀温和上涨，下半年货币政策依然维持宽松，宏观流动性层面对于A股不会形成负向约束。⚫A股展望：当前上证综指处于区间震荡下沿，底部支撑力是较强的，建议逢低关注布局，6月磨底特征会更明显，短期反弹需要看到政策切实有效的改善信号，人民币汇率向均衡水平6.6-6.7的回摆是再次走强的重要条件，A股市场打破箱体中枢上移需要看到ROE拐点。对于行情节奏而言，维持去年底N 字形走势，A股整体呈现震荡上行行情，上证综指震荡区间下沿为3100点。下半年A股市场核心矛盾依然围绕预期和现实的博弈，在政策的进一步支持下在三季度中后期较大可能会提前反映确定性回升。⚫对于结构而言，当前我们维持大盘价值+小盘成长，呼应我们的核心资产投资和产业主题投资。大盘价值就是消费+低估值央企蓝筹作核心资产投资；小盘成长就是以TMT为代表的AI数字经济作产业主题投资。随着美股AI龙头英伟达释放业绩，可以作为当前第二波TMT正在酝酿开启的重要信号，算力和半导体是核心，预计第二波顶部在Q3。值得高度注意的是今年可能会出现“上半场成长、下半场价值”的风格切换，下半年消费的超额表现会明显好于下半年。⚫投资策略：今年Q3高增速细分依然偏少，整体围绕核心资产投资和产业主题投资的可能性大。今年Q4随着高增速细分增加，围绕核心资产投资和景气投资的可能性大。⚫超配行业：以传媒（人工智能）、计算机（信创）、通信（光模块）、半导体为代表的数字经济；消费（食饮、医药）、银行、交运、有色（铜、金）。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企四大主线：通信运营商、建筑、石化、银行。⚫风险点：下半年外围经济存在衰退的风险，政策不及预期2023H1安信策略大势研判回顾：从“冬日里的小阳春”到“山腰处的歇脚”3资料来源：Wind，安信证券研究中心图：2023H1安信策略大势研判回顾：从“冬日里的小阳春”到“山腰处的歇脚”2023H1安信策略结构观点回顾：大盘价值+小盘成长双主线获得验证4图：核心指数年初至今累计涨幅（%）资料来源：Wind， 安信证券研究中心资料来源：Wind， 安信证券研究中心⚫ 2023 年 投资主线 是 大盘价值+小盘成长，呼应我们的核心资产投资和产业主题投资。大盘价值就是消费+低估值央企蓝筹作核心资产投资；小盘成长就是以TMT为代表的AI数字经济作产业主题投资。⚫ 年初至今涨幅靠前的指数是科创50、红利指数、国证2000、小盘成长指数、大盘价值指数。⚫ 一级行业层面：涨幅靠前的行业是传媒、通信、计算机、建筑、电子、石油石化、公用事业。图：一级行业指数年初至今累计涨幅（%）安信策略林荣雄团队——基于预期-现实博弈视角下A股投资策略5图：安信策略林荣雄团队——基于预期-现实博弈视角下A股投资策略资料来源：安信证券研究中心对应研判：预期后续有政策发力，但目前经济维持弱复苏。例如，去年11月至今4月中旬；2019年等。对应研判：对实质性政策预期看淡，经济真实体感持续走弱，或者分子端出现猛烈下行。例如2022年上半年、今年4月中旬至今等。对应研判：经济真实体感持续走强且预期经济周期未来1-2年向上，例如2020年对应研判：全力拼经济导致强复苏，政策出现收紧预期或者经济自发修复超预期，但政策走平或减弱，例如2021年一、大势研判：维持震荡上行，全年“N”字型走势安全边际：当前全A估值修复至3年30%分位附近，结构性估值偏低仍存7资料来源：Wind，安信证券研究中心图：当前股债性价比再度接近历史极值水平⚫ 当前A股整体估值水平相较2022年底有一定的修复，全部A股当前PE为17.9x，PE三年/十年分位数修复至32.09%/45.25%，从股债性价比来看，当前全A隐含风险溢价（1/PE-10年国开债收益率）已经回到历史70%分位附近。⚫ 对于当前主要赛道估值的评估来看，沪深300当前处于近三年15.82%分位，仍在历史低位，中证500和中证1000分别修复至近三年67.95%和54.33%分位；当前高景气赛道的估值仍处在低位，锂电池、新能源车、储能光伏以及创业板、宁组合等板块均处于近三年最低分位数水平。半导体产业和科创50指数受益TMT行情，估值分别修复至三年分位的44.15%和36.04%图：当前A股核心指数和相关产业赛道及指数估值水平对比资料来源：Wind，安信证券研究中心安全边际：以上证综指衡量，当前市场具备较强的支撑8资料来源：Wind，安信证券研究中心图：以上证综指衡量，当前市场具备较强的支撑定价环境：当前是弱预期+弱现实，人民币汇率向均衡汇率回摆是A股再次走强的重要条件9⚫目前人民币汇率破7，十年期国债收益率逼近2.7%，市场各类经济敏感性资产的表现是一致的，都在定价弱预期+弱现实，人民币汇率向均衡水平6.6-6.7的回摆是A股再次走强打破区间箱体的重要条件。资料来源：Wind，安信证券研究中心图：各类经济敏感性资产在今年以来的表现是同步的9去年10月底是重要参考点A股的定价范式：政策底→信用底→市场底→经济底→政策拐点10⚫我们将政策底定义为每一轮宽松周期中宏观/市场政策的首次调整，经济底定义为经济增速或PMI的企稳反弹，信用底定义为社融存量增速的向上拐点。每一轮货币信用周期均呈现出“政策底→市场底→经济底→政策拐点”的演变过程，“市场底”大多位于“信用底”和“经济底”之间（除了15年“杠杆牛”）。背后的原因在于，“稳增长”初期，市场对政策力度存在明显分歧，但随政策不断加强和流动性环境的改善，市场对经济前景的预期逐步明朗化，股价领先于经济出现向上拐点；信用企稳回升预示“经济底”将至，成为市场预期改善的重要信号。图：近五轮货币信用周期中的政策底、市场底与经济底资料来源：wind, 安信证券研究中心政策底信用底市场底经济底政策拐点2005年3月2005年6月2005年7月2005年9月2006年4月投资过热得到控制，央行05年3月下调超额准备金利率；年中推进“股改”、“汇改”社融增速回升05年7月市场反弹05年三季度经济增长加速06年经济逐步走向过热，央行连续升准升息2008年9月2008年12月2009年1月2009年6月2010年1月08年9月央行降准降息，11月“四万亿”政策出台社融增速回升1月市场反弹09年中经济企稳反弹10年初央行连续升准升息2011年11月2012年