箭牌家居(001322)智能化比例提升-全渠道拓展重拾增长动力

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/造纸轻工/轻工制造 证券研究报告 箭牌家居（001322）公司跟踪报告 2023 年 05 月 31 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次 股票数据 [Table_StockInfo] 05 月 30 日收盘价（元） 16.78 52 周股价波动（元） 13.31-25.35 总股本/流通 A 股（百万股） 966/97 总市值/流通市值（百万元） 16203/1621 相关研究 [Table_ReportInfo] 《卫浴龙头新启航，打造智慧家居生活》2022.07.27 市场表现 [Table_QuoteInfo] -21.28%-8.28%4.72%17.72%30.72%2022/52022/8 2022/11 2023/2箭牌家居海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -11.1 -23.1 -28.8 相对涨幅（%） -6.4 -18.1 -23.1 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:郭庆龙 Email:gql13820@haitong.com 证书:S0850521050003 分析师:吕科佳 Tel:(021)23185623 Email:lkj14091@haitong.com 证书:S0850522060001 智能化比例提升&全渠道拓展重拾增长动力 [Table_Summary] 投资要点：  公司 2022 年及 2023 年 Q1 经营情况：2022 全年公司实现营业收入 75.1 亿元，同比下降 10.3%；归母净利润 5.9 亿元，同比增长 2.8%；扣非后归母净利润 5.4 亿元，同比增长 1.5%。22Q4，公司实现营业收入 22.5 亿元，YoY-18.5%；归母净利润 1.7 亿元，YoY-32.6%；扣非后归母净利润 1.5 亿元，YoY-37.6%。23Q1 公司实现营业收入 11.1 亿元，YoY-1.7%；归母净利润 311.1万元，YoY-88.2%；扣非后归母净利润-1553.6 万元，YoY-225.8%。  全年主营产品业绩承压，智能家居提供增长动力：分产品来看，公司 2022年卫生陶瓷营收 35.1 亿元、YoY-6.0%；龙头五金营收 20.7 亿元，YoY-8.0%；浴室家具营收 8.1 亿元，YoY-12.6%；瓷砖营收 5.1 亿元，YoY-18.0%；浴缸浴房营收 4.1 亿元，YoY-26.2%；定制橱衣柜营收 1.0 亿元，YoY-42.9%。受房地产行业下行以及居民消费减弱等因素影响，公司 22 年营收承压，同比有所下滑，卫生陶瓷板块受益于智能化比例提升和新品推出，整体降幅可控。22 年公司智能产品营收 18.9 亿元，占营业收入比例增加 1.8pct，毛利率达36.8%，YoY+1.5pct，其中智能坐便器收入 13.9 亿元，毛利率 36.5%，YoY+1.4pct。高毛利智能家居优化产品结构，带动盈利增长明显。我们认为，智能坐便器等智能家居目前在我国市场普及率仍较低，公司持续加码智慧家居研发、陆续推出新品有望率先抢占市场，进一步拓宽盈利空间，带来业绩增长新动力。  直营电商渠道表现亮眼，全渠道拓展 23 年修复可期：分渠道来看，公司 22年零售端实现收入 30.6 亿元，YoY-12.1%。22 年工程端实现收入 18.5 亿元，YoY-21.1%，主要系地产行业波动影响。我们预计 2023 年线下客流将逐步恢复常态，零售端向好趋势明确；地产行业出台多项政策维稳市场，带动后周期行业盈利能力逐渐修复。22 年电商渠道实现收入 15.1 亿元，YoY-1.5%，其中直营电商营收 7.0 亿元，YoY+10.3%，公司制定“1+N”多店铺电商战略，加快在抖音、快手等新兴平台的渗透和布局，直营电商渠道表现亮眼。22 年家装渠道实现收入 10.5 亿元，YoY+9.2%，拓展效果显著。我们认为，公司 23 年将着力推动全渠道拓展，传统优势渠道继续发力、加快打通下沉渠道，助力营收逐步回暖。  盈利预测与评级：我们预计公司 2023-2025 年净利润分别为 7.47、9.14、10.95亿元，同比增长 26.0%、22.3%、19.8%，当前收盘价对应 2023-2024 年 PE为 22、18 倍，公司作为陶瓷及卫浴产品龙头企业，参考可比公司给予公司2023 年 28~29 倍 PE 估值，对应合理价值区间 21.66~22.44 元，给予“优于大市”评级。  风险提示：市场竞争加剧，下游需求不及预期。  主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 8373 7513 9092 10807 12589 (+/-)YoY(%) 28.8% -10.3% 21.0% 18.9% 16.5% 净利润（百万元） 577 593 747 914 1095 (+/-)YoY(%) -1.9% 2.8% 26.0% 22.3% 19.8% 全面摊薄 EPS(元) 0.60 0.61 0.77 0.95 1.13 毛利率(%) 30.1% 32.8% 33.4% 33.9% 34.4% 净资产收益率(%) 19.4% 12.5% 14.0% 14.5% 14.8% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃箭牌家居（001322）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明  费用率提升利润承压，上市募投项目进展顺利：2022 年公司净利率为 7.9%，同比增长 1.0pct；2022Q4 公司净利率为 7.6%，同比下降 1.6pct；2022 年公司毛利率为 32.9%，同比增长 2.8pct；2022Q4 公司毛利率为 30.2%，同比下降 2.8pct。费用率方面，22Q4 公司销售、管理、研发费用率分别为 9.5%、7.7%、4.7%，YoY 分别-0.8pct、+2.1pct、+1.4pct。公司上市募集资金将用于智能产品产能技术改造、年产 1000 万套水龙头&300 万套花洒、智能家居研发技术改造等项目中，进一步提升生产效率和智能化水平，增强公司核心竞争力。我们认为，公司在建项目进展顺利，智能化比例提升有望提高客单价，量价双升带动公司盈利能力增强。  盈利预测：公司卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具等业务涉及到上门安装等服务环节，随着相关安装服务的恢复，公司经营逐步恢复增长，我们预计 23-25 年公司卫生陶瓷业务收入分别同比增长 18%、16%、14%，龙头五金收入分别同比增长 15%、14%、13%，浴室家具收入分别同比增长 30%、25%、20%；毛利率方面，公司智能化产品比例提升、成本压力有望减弱，我们假设 23-25 年卫生陶瓷