佳发教育(300559)标考建设龙头积极拥抱AI新业态

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/旅游服务业 证券研究报告 佳发教育（300559）公司研究报告 2023 年 05 月 12 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 05 月 11 日收盘价（元） 20.02 52 周股价波动（元） 7.41-21.40 总股本/流通 A 股（百万股） 400/302 总市值/流通市值（百万元） 7998/6038 相关研究 [Table_ReportInfo] 市场表现 [Table_QuoteInfo] -22.40%4.60%31.60%58.60%85.60%2022/5 2022/8 2022/11 2023/2佳发教育海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 77.6 64.5 70.8 相对涨幅（%） 80.3 63.9 73.6 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:汪立亭 Tel:(021)23219399 Email:wanglt@haitong.com 证书:S0850511040005 分析师:李宏科 Tel:(021)23154125 Email:lhk11523@haitong.com 证书:S0850517040002 分析师:许樱之 Tel:(755)82900465 Email:xyz11630@haitong.com 证书:S0850517050001 分析师:毛云聪 Tel:(010)58067907 Email:myc11153@haitong.com 证书:S0850518080001 标考建设龙头积极拥抱 AI 新业态 [Table_Summary] 投资要点：  全国教育考试信息化龙头，产品业务覆盖范围广。佳发教育是唯一有国家标准化考点各子系统全部核心产品的供应商，在标准化考点建设中占有较大的市场份额，同时也是市场上少有的能够提供完整的区、校智慧教育整体解决方案和顶层设计厂商之一。公司产品覆盖 50 多万间教室，业务覆盖 31 个省、市、自治区、上万所学校，其中标考建设覆盖 200 多个地市。  公司 2022 收入增长 11.6%。2022 年实现收入 4.1 亿元，同比增长 11.6%；归母净利润0.7亿元，同比减少16.6%，扣非净利润0.7亿元，同比减少13.9%。摊薄 EPS 0.17 元，净资产收益率 6.8%。22 年公司拟每 10 股分红 0.7 元。2023 年一季度实现收入 0.7 亿元，同比减少 26.2%，归母净利润 348 万元，同比减少 77.0%；扣非净利润 346 万元，同比减少 77.2%，摊薄 EPS0.01元，净资产收益率 0.3%。  积极开发 AI 产品，构建考试教育新业态。①战略合作：公司已与腾讯云签署战略合作协议。双方将聚焦智慧考试和智慧教育以及创新业务等领域，协同推进教育数字化产业创新升级，构筑教育考试产业融合共进新生态。②AI 应用：公司英语听说、智慧体育等多项产品均涉及人工智能技术，预计未来将加速发展；目前海外公司多邻国推出“DuolingoMax”，用户可与 AI 聊天机器人对话学习，可汗学院将使用 GPT-4 向学生提出个性化问题促进深入学习。  新一轮标考建设，相关业务有望迎来收入高峰。2017 年，第二轮标考建设开始，相较第一轮：①类型上，目前考试可分为初高中考试和大学及社会考试，前者包括中考、高考、高中学业水平考试等，后者包括考研、四六级、雅思托福等，此轮建设应用场景增添了高中学业水平考试、中考、人社考试等新领域；②数量上，我们使用普通高中在校生数代替第一类考试教室需求，考研报考人数代表第二类考试教室需求，由于部分考研考场和高考考场重合，我们假设总需求人数=普通高中在校生数+0.6*考研报考人数；参考第一轮建设周期和国家规定时间，我们推断 21-22 年为第二轮标考建设高峰，因此选取中间年 21 年人数为总需求人数下限，22 年人数为总需求人数上限，假设每间考场容纳考生为 30 人，所需标准化考点至少 94 万间，乐观估计为 100万间；③建设思路上，从单一网上巡查系统为主向“一个平台+N 个子系统”转变，预计标准化考场除对原有网上巡查系统进行升级外，还将增加综合管理平台、身份认证系统、作弊防控系统、应急指挥系统。我们以公司 2013-1H16标考第一二轮建设过渡期的各个产品均价和公司在第一轮标考建设中 50%以上的市占率为计算基础，由于网上巡查系统需求主要来自升级而非新增，我们适当调低该项目的客单价，而公司作弊防控系统市占率稳定在 80%以上，考虑竞争等因素，我们在公司总体市占率基础上适当调高对公司防作弊系统市占率的假设；综合管理系统和应急指挥系统单价区间按市场均价估计，假设公司市占率为 45-55%。据此，第二轮标考建设中，我们保守计算每个标准 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 370 413 688 953 1320 (+/-)YoY(%) -37.4% 11.6% 66.7% 38.5% 38.6% 净利润（百万元） 83 69 169 236 312 (+/-)YoY(%) -60.7% -16.6% 144.6% 40.0% 32.3% 全面摊薄 EPS(元) 0.21 0.17 0.42 0.59 0.78 毛利率(%) 57.7% 53.8% 52.5% 53.2% 53.8% 净资产收益率(%) 8.2% 6.7% 14.3% 17.3% 19.4% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 仅供内部参考，请勿外传 公司研究〃佳发教育（300559）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 化考点投入约为 8500-10000 元，整体投入约为 80-100 亿元；综合各细分项目市占率及假设，我们测算佳发教育第二轮标考建设相关总收入约为 40-60 亿元，对应总体市占率为 50%-60%。我们按 18-22 年公司教育考试标准化考点产品及整体解决方案收入的 90%估算公司已实现的标考教室建设收入，按 10 年左右（包含 20-22 年）估计第二轮建设周期，那么未来 5 年左右有望为公司带来 27-48 亿收入增量。 表 1 佳发教育第二轮标考建设收入测算 部署单位 预测区间 数量（万个） 单价（元） 市场规模（亿） 公司市占率预测 预计公司收入（亿） 管理平台系统 省、市、区 考试中心 下限 分项目 10 45% 5 上限 12 55% 7 应急指挥系统 学校 下限 2 18000 4 45% 2 上限 22000 4 55% 2 网上巡查系统 教室 下限 94 2500 24 45% 11 上限 100 3000 30 55% 16 身份认证系统