收入端维持增长，盈利能力企稳回升

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 9 May 2023 老板电器 Hangzhou Robam Appliances (002508 CH) 收入端维持增长，盈利能力企稳回升 Revenue Maintained Steady Growth with Profitability Rebounded from Bottom [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb24.84 目标价 Rmb33.70 HTI ESG 5.0-5.0-5.0 MSCI ESG 评级 A 义利评级 A- 来源: MSCI ESG Research LLC, 盟浪. Reproduced by permission; no further distribution 市值 Rmb23.57bn / US$3.41bn 日交易额 (3 个月均值) US$34.90mn 发行股票数目 949.02mn 自由流通股 (%) 47% 1 年股价最高最低值 Rmb36.03-Rmb20.50 注：现价 Rmb24.84 为 2023 年 5 月 9 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -15.5% -13.8% -12.8% 绝对值（美元） -16.0% -15.5% -15.7% 相对 MSCI China 11.2% 14.4% 24.5% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-22A Dec-23E Dec-24E Dec-25E 营业收入 10,272 11,394 12,501 13,683 (+/-) 1% 11% 10% 10% 净利润 1,572 1,772 1,984 2,220 (+/-) 18% 13% 12% 12% 全面摊薄 EPS (Rmb) 1.66 1.87 2.09 2.34 毛利率 50.0% 50.8% 51.9% 52.7% 净资产收益率 16.2% 16.3% 16.4% 16.6% 市盈率 15 13 12 11 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)  公司发布 2022 年报及 23Q1 季报，22 年累计收入增长 1.22%，归母净利润增长 18.07%，Q1 收入增长 4.37%，归母净利润增长5.72%。公司发布 2022 年报及 23Q1 季报，22 全年实现收入102.72 亿元，同比增长 1.22%，实现归母净利润 15.72 亿元，同比增长 18.07%。分季度看，公司 22Q4 实现收入 30.35 亿元，同比下降 1.38%，实现归母净利润 3.39 亿元，较 21 年 Q4 同比大幅提升；23Q1 实现收入规模 21.77 亿元，同比增长 4.37%，实现归母净利润 3.89 亿元，同比增长 5.72%。进入 23 年后公司收入及利润保持稳健增长。此外公司计划实施 23年每股分红 0.5 元，对应 4 月 26 日股价股息率达 1.9%。  单项计提影响全年业绩，单季度盈利能力企稳回升。单项计提影响全年业绩，单季度盈利能力企稳回升。2022 年公司合计单项计提应收账款达 2.5 亿元，对全年业绩有所影响。但自身经营方面，公司 22Q4 及 23Q1 毛利率分别达 48.45%以及 54.79%，同比提升 4.72pct 及 2.23pct，毛利率方面自 Q4 开始呈现回升态势；23Q1 公司净利率达 17.77%，同比提升 0.23pct，整体盈利能力企稳回升。分业务品类看，公司烟机/灶具/消毒柜收入规模分别为 48.3/24.6/4.8 亿元，其中烟机下滑 0.97%， 灶具增长0.71%；公司一体机实现收入规模 7.4 亿元，同比增长 14.30%；公司洗碗机以及集成灶分别实现收入 5.93 以及 3.84 亿元，同比增长 31.8%及 17.9%。零售市场看，公司在线上及线下各品类份额方面仍维持龙头品牌地位，参考奥维云网数据，公司线下烟机 / 燃 气 灶 / 消 毒 柜 / 一 体 机 / 洗 碗 机 份 额 分 别 为31.7%/30.7%/22.6%/33.1%/17.8%，烟机灶具一体机市场份额为第一；线上厨电套餐/烟灶套装/烟机/灶具/一体机/洗碗机市场份额分别为30.5%/32.4%/16.1%/9.9%/14.4%/15.1%，厨电套餐/烟灶两件套以及吸油烟机市场份额达到第一水平。公司线上及线下嵌入式洗碗机份额均为行业第三水平。此外公司老板品牌在精装修渠道市场份额为 33.1%，为行业第二。公司在面对行业低景气情况下仍呈现优于行业表现，在各类渠道中龙头品牌地位稳固。  推出期权激励计划，更新 23-25 年激励目标。公司计划推行 23年期权激励计划，拟向 325 名中层管理人员及核心技术业务骨干授予 552 万份期权，行权价格为 22.51 元/份。本次期权激励目标以 2022 年为基准年，完成 2023-25 年营业收入各年度 10%复合增长。此外本次期权成本预计总费用为 3505 万元，23 及 24年分别摊销 1110.8 及 1409.6 万元。  投资建议与盈利预测。公司厨电龙头地位稳固，品牌渠道布局完善，积极立足厨房烹饪文化拓宽产品矩阵。同时公司发布期权激励计划，重新明确 23-25 年增长目标。我们预计公司 23-25年 EPS 为 1.87/ 2.09/2.34 元每股（此前预测 23-24 年 EPS 为 2.19、2.5 元每股），同比增 13%/12%/12%，我们给予公司 23 年18xPE，对应合理目标价 33.7 元（原目标价 34.6 元，22 年 18x PE），维持“优于大市”评级。  风险提示。原材料波动风险，终端需求不及预期。 [Table_Author] 陈子仪 Ziyi Chen 朱默辰 Mochen Zhu 刘怀易 Huaiyi Liu ziyi.chen@htisec.com mc.zhu@htisec.com hy.liu@htisec.com 7085100115130Price ReturnMSCI ChinaMay-22Sep-22Jan-23May-23Volume 9 May 2023 2 [Table_header2] 老板电器 (002508 CH) 维