电助力自行车延续高增，自主品牌前景广阔

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 2 May 2023 久祺股份 Joy Kie Corp (300994 CH) 电助力自行车延续高增，自主品牌前景广阔 Pedelec Maintained High Growth Trend, the Future of Own Brand is Promising [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb18.46 目标价 Rmb22.60 市值 Rmb3.59bn / US$0.52bn 日交易额 (3 个月均值) US$7.60mn 发行股票数目 194.24mn 自由流通股 (%) 75% 1 年股价最高最低值 Rmb34.33-Rmb18.23 注：现价 Rmb18.46 为 2023 年 4 月 27 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -18.4% -12.1% -26.6% 绝对值（美元） -19.1% -13.9% -30.6% 相对 MSCI China -16.8% 3.6% -25.3% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-22A Dec-23E Dec-24E Dec-25E 营业收入 2,376 2,835 3,278 3,851 (+/-) -36% 19% 16% 17% 净利润 168 176 230 289 (+/-) -18% 5% 31% 26% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.86 0.90 1.18 1.49 毛利率 13.5% 13.9% 14.0% 14.1% 净资产收益率 14.9% 13.5% 15.0% 15.9% 市盈率 21 20 16 12 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)  事件：公司发布 22 年报，22 年实现营业收入 23.8 亿元，同减 36%；归母净利润 1.68 亿元，同减 18.2%；归母净利率 7.1%，同增 1.5pct；扣非归母净利润 1.54 亿元，同减 18.9%；扣非归母净利率 6.5%，同增1.4pct。  单季度看，22Q1-23Q1 分别实现营业收入 7.7/5.9/5.1/5.1/4.9 亿元，同比变化+3%/-29%/-50%/-55%/-37%；归母净利润 0.4/0.6/0.5/0.14/0.1 亿元 ， 同 比 变 化 +27%/+13%/-15%/-76%/-67% ； 归 母 净 利 率5.5%/10.1%/10.3%/2.8%/2.8% ， 同 比 变 化 +1.0pct/+3.8pct/+4.2pct/-2.4pct/-2.6pct。  22 年综合毛利率为 13.5%，同增 0. 9pct。期间费用率为 5.9%，与同期相当。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 6.6%/1.2%/0.9%/-2.9%，同比变化+2.5pct/+0.4pct/+0.4pct/-3.3pct。23Q1 综合毛利率为12.8%，同增 0.1pct。期间费用率为 9.3%，同增 3.6pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 5.9%/1.4%/1.1%/0.8%，同比变化+1.7pct/+0.6pct/+0.5pct/+0.9pct。  分产品看，22 年成人自行车/儿童自行车/助力电动自行车/摩托车/配件/其他收入分别实现营收 5.7/4.1/4.6/0.1/8.1/1.1 亿元，占比24%/17%/20%/0.5%/34%/5%，同比变化-53%/-44%/+30%/-18.9%/-35%/-19%。  分 渠 道 看 ， 22 年 ODM/OBM/OEM/ 贸 易 模 式 渠 道 分 别 实 现 营 收12.2/4.1/0.05/7.3 亿元，占比 52%/17%/0.2%/31%，同比变化-46%/-11%/-74%/-24%。分地区看，22 年中国大陆/港澳台及海外分别实现营收 0.7/23.1 亿元，占比 3%/97%，同比变化+39%/-37%；中国大陆/港澳台及海外分别实现毛利 0.07/3.15 亿元，同比变化+48%/-32%；毛利率分别为 10.5%/13.6%，同比变化 0.53pct /0.96pct。  盈利预测与评级：考虑到外需不振，我们将公司 23-24 年净利润由4.0/4.9 下调至 1.8/2.3 亿元，同增 4.6%/31.0%。考虑到公司电动助力自行车业务处于快速发展期，自主品牌海外市场成长空间可观。参考可比公司给予23年25倍PE估值，对应目标价 22.60元（原目标价41.84，基于 22 年 27 倍 PE），给予“优于大市”评级。  风险提示：海运风险，国际贸易风险，市场竞争风险，供应链管理不当风险，汇率波动。 [Table_Author] 郭庆龙 Qinglong Guo 周梦轩 Mengxuan Zhou ql.guo@htisec.com mx.zhou@htisec.com 5075100125150Price ReturnMSCI ChinaApr-22Aug-22Dec-22Apr-23Volume 2 May 2023 2 [Table_header2] 久祺股份 (300994 CH) 维持优于大市 表 1 同类公司对比估值表 上市公司 证券代码 主营业务 收盘价（元） PE（2023E，倍） 八方股份 603489.SH 电踏车电机 90.71 15.7 九号公司 689009.SH 电动平衡车、智能电动滑板车 32.80 32.5 春风动力 603129.SH 全地形车、摩托车 139.08 19.6 平均 22.6 资料来源：Wind，HTI 注：PE 为 Wind 一致预期，收盘价为 2023 年 04 月 27 日收盘价 表 2 久祺股份分业务盈利预测 单位：亿元 2022 2023E 2024E 2025E 成人自行车 销售收入 5.68 6.90 7.59 8.35 增长率（YOY） -53% 22% 10% 15% 儿童自行车 销售收入 4.13 5.20 5.72 6.29 增长率（YOY） -44% 26% 10% 10% 助力电动自行车 销售收入 4.63 6.57