有税开年复苏，免税积极推进

1 Ta公司报告 年报点评 证 券 研 究 报 告 Tabl e_First|Tabl e_Summary 王府井（600859.SH） 有税开年复苏，免税积极推进 副标题 ➢ 事项：公司发布 2022 年报，实现营业收入 108.0 亿元，yoy-15.3%；归母净利润 1.95 亿元，yoy-85.5%；扣非归母净利润-953 万元，主要系闭店导致收入下降、为租户和供应商减免租金和保底及相关费用、非经常性损益及计提减值准备；单 Q4 实现营收 23.3 亿元，yoy-26.4%，归母净利润亏损 2.2 亿元，21 年单 Q4 盈利 7.5 亿元，基本符合预期。 ➢ 三大核心业态疫情期间承压。22 年百货/购物中心/奥莱分别实现营收55.4/21.7/14.8 亿 元 ， 同 比 分 别 -22.1%/+5.1%/-8.0% ； 毛 利 率 分 别31.8%/49.1%/64.4%，同比分别 -5.4/-1.4/-5.3pct；期末门店数量分别36/23/16 家，同比分别-2/+1/+2 家。其中购物中心与奥莱占比稳步提升，购物中心增长主要由收购购物中心公司股权贡献，若剔除收购则同比下降13.3%；奥莱 3-6 月闭店数量多且时间长，受疫情影响较大，若剔除新店影响则同比下降 14.1%。 ➢ 毛净利率及费用率受疫情拖累。22 年公司毛利率 38.3%，同比-3.9pct；归母净利率 1.8%，同比-8.7pct；销售/管理费用率分别 16%/14%，同比分别+2.9/+3.3pct。单 Q4 毛利率 37.6%，同比-7.4pct；归母净利率同比转亏，除疫情影响外还受 21 年 Q4 合并首商导致高基数的影响。 ➢ 23 年实现开门红，期待业绩释放。23 年 1-2 月有税业务中，奥莱/购物中心销售分别同比增长 26%/10%，开年复苏良好；线上销售同比增长近50%，全渠道加速布局。离岛免税方面，万宁王府井国际免税港自 23 年 1月 18 日试营业到 1 月 31 日期间，客流量同比增长 128%，销售额同比增长 67%，线上免税小程序亦于 1 月底上线，万宁项目 4 月 9 日正式开业，成功引入近 500 家品牌，其中包含 20 家在海南布局首店的品牌。 ➢ 盈利预测与投资建议：公司有税积极转型，离岛免税进展顺利，同时有望受益于后续市内免税政策落地。基于 23 年 1-2 月的强势复苏，我们小幅上 调 23-24 年 营 收 、 净 利 润 预 测 ， 预 计 23-25 年 营 收 分 别 为132.8/150.2/169.4 亿元（前次 23-24 分别为 132.7/150.2 亿元），归母净利润分别为 8.9/11.6/14.4 亿元（前次 23-24 分别为 8.4/11.2 亿元）。分部估值，预计 24 年有税业务净利润 9.9 亿元，给予 23 倍 PE，市值 227 亿元；离岛免税业务净利润 1.7 亿元，给予 20 倍 PE，市值 34 亿元；市内免税业务净利润 7.3 亿元，给予 24 倍 PE，市值 175 亿元。合计目标市值 436 亿元，维持“买入”评级。 ➢ 风险提示：消费复苏及市内免税政策落地不及预期，竞争加剧。 Tabl e_First|Tabl e_Summary|Table_Excel 1 财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 12,753 10,800 13,279 15,022 16,944 增长率 55% -15% 23% 13% 13% 净利润（百万元） 1,340 195 894 1,158 1,444 增长率 247% -85% 359% 30% 25% EPS（元/股） 1.18 0.17 0.79 1.02 1.27 市盈率（P/E） 20.8 143.1 31.2 24.1 19.3 市净率（P/B） 1.4 1.5 1.4 1.3 1.3 数据来源：公司公告、华福证券研究所 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 商业贸易 2023 年 04 月 16 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 买入(维持评级) 当前价格： 24.57 元 目标价格： 38.42 元 Tabl e_First|Tabl e_M arketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 1135/1093 总市值/流通市值（百万元） 27888/26867 每股净资产（元） 16.86 资产负债率（%） 44.90 一年内最高/最低（元） 32.34/19.66 Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师 陈照林 执业证书编号：S0210522050006 邮箱：czl3792@hfzq.com.cn 分析师 来舒楠 执业证书编号：S0210523040002 邮箱：Isl3916@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 《王府井（600859.SH）深度：零售巨头，免税启航》2023.2.3 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -20%0%20%40%60%2022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-03王府井沪深300 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 年报点评|王府井 图表 1：财务预测摘要 Tabl e_Excel 2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 9,997 10,736 11,247 12,540 营业收入 10,800 13,279 15,022 16,944 应收票据及账款 383 289 327 369 营业成本 6,665 8,159 9,055 9,997 预付账款 182 122 136 150 税金及附加 276 341 315 408 存货 1,657 1,599 1,775 1,959 销售费用 1,701 1,992 2,183 2,434 合同资产 1 0 1 1 管理费用 1,560 1,859 2,02