皇马科技(603181)22年扣非业绩同比增长9.40%，小品种持续增长

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 13 Apr 2023 皇马科技 Zhejiang Huangma Technology (603181 CH) 22 年扣非业绩同比增长 9.40%，小品种持续增长 22 Recurring Earnings Up 9.40% YoY & Small Varieties Continued to Grow [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb11.97 目标价 Rmb16.80 市值 Rmb7.05bn / US$1.02bn 日交易额 (3 个月均值) US$4.56mn 发行股票数目 588.70mn 自由流通股 (%) 47% 1 年股价最高最低值 Rmb18.21-Rmb11.97 注：现价 Rmb11.97 为 2023 年 4 月 12 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -19.3% -16.8% -16.1% 绝对值（美元） -18.3% -18.1% -22.3% 相对 MSCI China 6.2% 10.3% 20.2% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-22A Dec-23E Dec-24E Dec-25E 营业收入 2,182 3,193 3,588 3,787 (+/-) -6.6% 46.3% 12.4% 5.6% 净利润 477 619 746 808 (+/-) 6.4% 29.8% 20.5% 8.3% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.81 1.05 1.27 1.37 毛利率 23.4% 23.3% 24.2% 24.2% 净资产收益率 18.9% 20.2% 19.6% 17.5% 市盈率 15 11 9 9 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)  公司发布 22 年年报。正文 2022 年营业收入约 21.82 亿元，同比减少 6.6%；归母净利润约 4.77 亿元，同比增加 6.41%；扣非净利润 3.20 亿元，同比增加 9.40%。主要系公司小品种板块销量同比提升，板块营销呈现良好发展趋势。  分业务来看：22 年大品种板块收入 3.29 亿元，同比减少43.27%；小品种板块收入 18.51 亿，同比增长 5.73%。大品种板块销量 4.06 万吨，同比减少 43.74%；小品种板块销量 12.10 万吨，同比增长 10.08%。  公司已形成十六大板块，且不断开发出新的细分领域的新产品。具体包括粘合剂新材料树脂板块、有机硅应用板块、润滑油及金属加工液应用板块、环保涂料应用板块、水处理应用板块、减水剂应用板块、印染助剂应用板块、纤维油剂应用板块、复合新材料应用板块、个人护理应用板块、农化助剂应用板块、碳四衍生物板块、油田化学品应用板块、造纸化学品应用板块、聚醚胺及高端电子化学品应用板块。各板块分别处于不同的发展阶段，其中，粘合剂新材料树脂板块、减水剂应用板块、有机硅应用板块、印染助剂应用板块、纤维油剂应用板块为成熟板块，可以为公司提供稳定的营业收入；润滑油及金属加工液、涂料、农化助剂应用板块为成长性板块，较高毛利率和良好的成长性保证了公司的利润水平；复合新材料、水处理、聚醚胺及高端电子化学品等应用板块正处于加速培育阶段，但其广阔的市场前景将会为公司的持续发展提供保障。同时，在推进板块发展的过程中，公司根据行业特点，建立了详细的行业特征数据库，持续跟踪行业信息，从而能够对行业的需求迅速反应，保证技术上的领先优势，奠定了公司长远发展的基础。  2023 年 3 月 27 日，公司完成回购。公司已实际回购公司股份14299988 股，占公司总股本的 2.4291%，回购最高价格 16.75元/股，回购最低价格 12.77 元/股，回购均价 14.64 元/股，使用资金总额 209303550.94 元（不含交易费用）。  盈利预测与投资评级。由于小品种放量快，我们上调业绩。我们预计公司 2023-2025 年 EPS 分别为 1.05（+18%）、1.27（+14%）、1.37 元/股（新增），结合可比公司估值，我们给予2023 年 16 倍 PE，对应目标价 16.80 元（上次目标价 21.40 元，对应 2022 年 30 倍 PE，-21%），维持“优于大市”评级。  风险提示：市场竞争风险；环境保护风险；安全生产风险；原材料价格波动风险。 [Table_Author] 刘威 Wei Liu 庄怀超 Huaichao Zhuang wei.liu@htisec.com hc.zhuang@htisec.com 6080100120140Price ReturnMSCI ChinaApr-22Aug-22Dec-22Volume仅供内部参考，请勿外传 13 Apr 2023 2 [Table_header2] 皇马科技 (603181 CH) 维持优于大市 表 1 皇马科技分业务盈利预测 项目 2022 2023E 2024E 2025E 总收入(百万元) 2182.35 3192.59 3588.05 3787.39 总成本(百万元) 1671.26 2447.55 2718.00 2869.75 总毛利率 23.42% 23.34% 24.25% 24.23% 小品种板块 收入（百万元） 1,850.58 2,689.34 3,025.51 3,193.59 成本（百万元） 1,370.21 1,990.11 2,208.62 2,331.32 毛利率 25.96% 26.00% 27.00% 27.00% 大品种板块 收入（百万元） 329.30 500.04 562.54 593.80 成本（百万元） 299.20 455.04 506.29 534.42 毛利率 9.14% 9.00% 10.00% 10.00% 其他 收入（百万元） 2.47 3.21 4.17 5.42 成本（百万元） 1.85 2.41 3.09 4.01 毛利率 24.87% 25.00% 26.00% 26.00% 资料来源：Wind，公司 2022 年年报，海通国际 表1 可比上市公司估值比较 公司名称 股票代码 股价 EPS（元/股） PE（倍