快手-W(1024.HK)公司深度报告：货架商城上线在即，信任电商全面启航

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 快手-W（1024） 货架商城上线在即，信任电商全面启航 ——公司深度报告 梁昭晋(分析师) 0755-23976666 liangzhaojin027677@gtjas.com 证书编号 S0880523010002 本报告导读： 借鉴抖音商城发展路径，快手商城全量推广有望拓宽电商天花板，公司全面盈利在即成长空间清晰。 摘要： [Table_Summary]  维持“增持”评级。快手商城拓宽电商天花板，2023 年全面盈利在即。考虑到宏观经济环境、广告业恢复进度以及电商业务成长性，我们认为公司盈亏平衡拐点有望加速兑现，调整快手2023-2024年、新增2025年经调整净利润至 11.15/85.76/182.84 亿元，对应 PE 分别 为191X/25X/12X。基于远期折现法，参考全球成熟互联网龙头估值中枢，给予 2025 年 PE 22X，目标价 82.78 港元，较最新收盘价+47.42%。  网购用户渗透见顶，直播与货架电商融合发展。2022年社零总额同比-0.20%，电商渗透率同比+2.71pct，23 年 1-2 月电商渗透率环比下降，22 年 12 月网购用户使用率环比回落，综合电商淘系京东增长承压，直播电商抖快延续高速增长，随着疫情常态化、网购渗透率见顶与大盘增长放缓，直播电商与综合电商步入融合发展，淘宝直播 2.0 时代开启发力大促，多多视频贡献流量增量，抖音货架电商全量上线。  抖音商城定位关键场域，成为抖音电商新增长引擎。22年5月抖音兴趣电商战略升级为全域兴趣电商，通过抖音商城承接搜索需求补足“人找货”场景。抖音商城定位关键场域，历次大促发力刺激 GMV增长，据 36 氪等报道，22Q4 泛商城单月 GMV 占比已接近 30%，2024年抖音电商目标实现 GMV 3 万亿元，其中抖音商城 GMV 目标占比达到 50%，此外泛商城商业化测试开启未来有望贡献广告增量。  快手商城全量上线在即，人货场增量拓宽电商天花板。快手电商基于信任体系构建独特电商生态，随着组织架构与业务战略梳理完毕“新商城”进入灰度测试阶段。借鉴抖音商城发展思路与长期规划，“人”层面快手商城有望继续贡献带来新线用户贡献增量买家，“货”层面商城望带动品牌 GMV 占比持续提升，“场”层面商城将承接搜索需求提升下单频次，预计 2025 年快手电商 GMV 有望达到 1.8 万亿元。  风险提示：宏观环境复苏未及预期；行业竞争格局再次恶化；快手商城上线进度未及预期；公司营销费用控制未及预期等。 [Table_Invest] 评级： 增持 当前价格（港元）： 56.15 2023.04.11 [Table_Market] 交易数据 52 周内股价区间（港元） 32.30-89.95 当前股本（百万股） 4,332 当前市值（百万港元） 243,253 [Table_PicQuote] 感谢秦和平对本报告的贡献 [Table_Report] 相关报告 海外公司（香港） [Table_Finance] 财务摘要（百万元人民币） 2019A 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 39,120 58,776 81,081 94,181 110,050 126,130 143,755 (+/-)% 92.7% 50.2% 37.9% 16.2% 16.8% 14.6% 14.0% 毛利润 14,104 23,814 34,029 42,130 50,441 62,434 75,069 经调整净利润 1,034 -7,864 -188,52 -57,51 1,115 8,576 18,284 (+/-)% 404.7% -868.8% 139.7% -69.5% -119.4% 668.8% 113.2% PE - - - - 191 25 12 PS 5.05 3.36 2.43 2.26 1.94 1.69 1.48 -57%-42%-26%-11%4%19%52周内股价走势图快手-W恒生指数股票研究 证券研究报告 [Table_industryInfo] 传播文化业 快手-W（1024） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 27 目 录 1. 网购用户渗透见顶，直播与货架电商融合发展 ............................. 3 1.1. 疫情加速电商渗透，直播电商红利仍存 .................................. 3 1.2. 综合电商淘系京东放缓，直播电商抖快快速扩张 .................... 5 1.3. 电商步入发展新阶段，直播电商与货架电商融合发展 ............. 6 2. 抖音商城成新引擎，快手商城望拓宽电商天花板 .......................... 9 2.1. 抖音商城定位关键场域，驱动抖音电商打开天花板 ................ 9 2.1.1. 升级全域兴趣电商，抖音商城承接新场景盘活生态 .......... 9 2.1.2. 抖音商城定位关键场域，成为长期 GMV 增长引擎......... 13 2.2. 快手商城打开电商天花板，25 年 GMV 有望达到 1.8 万亿 .... 14 2.2.1. 架构升级与战略梳理完毕，快手商城有望逐步上线 ........ 14 2.2.2. 小店强信任闭环成形，快手商城有望贡献人货场增量..... 17 2.2.3. 快手商城拓宽天花板，25 年 GMV 有望达到 1.8 万亿 ..... 23 3. 投资建议 ................................................................................... 24 4. 风险提示 ................................................................................... 25 快手-W（1024） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 27 1. 网购用户渗透见顶，直播与货架电商融合发展 1.1. 疫情加速电商渗透，直播电商红利仍存 疫情推动电商加速渗透，网购用户渗透率见顶。根据国家统计局，2022 年社零总额为 43.97 万亿元，同比-0.20%，其中实物商品网上零售额为 11.96 万亿元，同比+6.2%，渗透率为 27.21%，同比+2.71pct，疫情冲击下社零总额增速转负，电商大盘增速较往年有所放缓但仍保持良好增长，电商渗透率达到历年新高；相似地，根据 CNNIC，2022 年 12 月中国网络