2022年收入544亿降20%，低谷已过蓄力反弹

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 7 Apr 2023 中国中免 China Tourism Group Duty Free Corporation (601888 CH) 2022 年收入 544 亿降 20%，低谷已过蓄力反弹 2022 Revenue of $54.4bn down 20%, Trough is over to Build Rebound [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb176.82 目标价 Rmb232.83 HTI ESG 5.0-5.0-5.0 MSCI ESG 评级 BBB 义利评级 B+ 来源: MSCI ESG Research LLC, 盟浪. Reproduced by permission; no further distribution 市值 Rmb364.28bn / US$52.94bn 日交易额 (3 个月均值) US$333.58mn 发行股票数目 1,952mn 自由流通股 (%) 47% 1 年股价最高最低值 Rmb232.93-Rmb156.11 注：现价 Rmb176.82 为 2023 年 4 月 6 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -9.8% -17.8% 2.2% 绝对值（美元） -9.6% -17.8% -5.5% 相对 MSCI China 14.9% 8.5% 37.8% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-22A Dec-23E Dec-24E Dec-25E 营业收入 54,433 97,744 143,951 179,291 (+/-) -20% 80% 47% 25% 净利润 5,030 12,042 16,787 22,114 (+/-) -48% 139% 39% 7% 全面摊薄 EPS (Rmb) 2.53 5.82 8.11 10.69 毛利率 28.4% 37.6% 37.8% 38.2% 净资产收益率 10.4% 20.6% 22.9% 23.8% 市盈率 73 30 22 17 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 中国中免 3 月 31 日发布 2022 年报。2022 年营业收入 544.33 亿元 ， 同 比 减 少 19.57%， 归 母 净 利 润 50.30 亿 元 ， 同 比 减 少47.89%，扣非归母净利润 49.02 亿元，同比减少 48.59%。加权平均净资产收益率 13.95%，同比减少 23.38pct，经营活动产生的现金流净额-34.15 亿元，同比减少 141.01%，全面摊薄 EPS 为 2.53元，扣非摊薄 EPS 为 2.37 元。其中 4Q22 营业收入 150.68 亿元，同比减少 17.10%，归母净利润 4.02 亿元，同比减少 65.46%。 2022 年分配预案：公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利人民币8 元（含税），共计派发现金红利 16.55 亿元（占 2022 年归属于上市公司股东净利润的比重为 32.90%）。 简评及投资建议： 1. 2022年营业收入544.33亿元，同比减少 19.57%，4Q22为 150.68亿元，同比减少 17.10%。 中国中免 2022 年营业收入 544.33 亿元，同比减少 19.57%，毛利率 28.39%，同比减少 5.29pct，归母净利润 50.30 亿元，同比减少47.89%。公司 4Q22 营业收入为 150.68 亿元，同比减少 17.10%；归母净利润为 4.02 亿元，同比减少 65.46%。2022 年公司营业收入、归母净利同比有所下降，我们判断主因 2022 年全国疫情反复、线下客流减少，公司有税销售占比提升，叠加海口国际免税城开办支出，公司盈利能力受到一定影响。公司 4Q22 毛利率为20.99%，同比减少 5.45pct，环比减少 3.70pct。我们判断 4Q22 毛利率环比下降主因疫情冲击导致线上业务占比提升。分业务看，2022 年免税业务毛利率 39.41%，同比增长 1.59pct，有税业务毛利率 17.42%，同比增减少 7.17pct。 收入结构：①按地区：2022 年中免海南地区收入 347 亿，同比降低 26.3%，毛利率为 25.4%，同比增长 1.9pct；上海地区收入 141亿，同比增长 13.2%，毛利率为 22.9%，同比降低 8.1pct。我们判断，海南地区收入下降主因疫情影响线下客流、毛利率提升主因公司免税业务毛利率改善；上海地区收入提升、毛利率下降主因线上促销力度加大。②按分部：2022 年中免三亚免税店收入 302亿，同比降低 15%，归母净利润 26 亿，同比降低 39%；海免收入56 亿，同比降低 65%，归母净利润 3 亿，同比降低 56%；日上上海收入 141 亿，同比增长 13%，归母净利润 6 亿，同比减少 9%；日上中国收入 20 亿，同比增长 3%，净利润 0.1 亿，同比降低99%。 [Table_Author] 汪立亭 Liting Wang 李宏科 Hongke Li 许樱之 Yingzhi Xu 张若白 Ruobai Zhang liting.wang@htisec.com hongke.li@htisec.com yingzhi.xu@htisec.com rb.zhang@htisec.com 5075100125150Price ReturnMSCI ChinaApr-22Aug-22Dec-22Apr-23Volume 7 Apr 2023 2 [Table_header1] 中国中免 (601888 CH) 维持优于大市 2H22 三亚免税店收入 149 亿，同比降低 12%，归母净利润 1.0 亿，同比降低 94%；海免收入 22 亿，同比降低 74%，归母净利润 1.6 亿，同比降低 42%；日上上海收入 87亿，同比增长 29%，归母净利润 3.8 亿，同比增长 151%。我们判断主因疫情反复影响 线下业务，线上业务占比提高导致利润端承压。 2. 2022 期间费用率同比增加 2.98pct，4Q22 期间费用率同比减少 2.11pct。 2022 期间