银行间流动性周报：供给决定需求

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 2023.04.08 供给决定需求 ——银行间流动性周报 [Table_Guide] 本报告导读：大行净融出创历史新高，在银行间流动性供给总量无虞的前提下，流动性分层正在缓解，我们对银行间流动性依然持乐观态度。 摘要： [Table_Summary] 过去一周（4 月 3 日—4 月 7 日）银行间流动性总量无虞，流动性分层摩擦逐步缓解，大行净融出 3.8万亿创历史新高，全市场银行间正回购余额11 万亿亦创历史新高，资金供需两旺，DR001 下行至 1.37%，DR007 仍处于 2.00%较高水平。 不同于“供求共同决定价格”的常识，我们对银行间流动性分析的方法论是“供给决定价格、价格决定需求”，因此银行间流动性的供给分析重要性远远大于需求分析。只要回购利率中枢足够低以至于杠杆套息有利可图，唯一影响市场化机构和资管产品加杠杆的因素只有监管规定和合同约束的杠杆上限。换言之，只要大行净融出维持 3.5 万亿以上，全市场质押式回购余额或成交量维持天量的压力不大。 Shibor 3M触顶回落态势明显，或表明银行体系负债压力明显放缓，对应4月份信贷投放预期减弱和商业银行存单提价募量需求下降。Shibor 3M从 2022 年 8 月开始触底上升，与企业中长期贷款在 2022 年 8 月触底上升是同步的，Shibor 3M 由 2023 年 3 月份月中峰值 2.50%下降至 4 月 7 日2.41%，或表明对后续信贷投放的减弱预期。 综上，一季度过后信贷或放缓，叠加降准和再贷款落地，4月份银行间流动性或超预期宽松，我们依然维持这一乐观观点，总量无虞，流动性分层摩擦正在缓解。 风险提示：央行补充中长期流动性力度低于预期；政府债务发行集中；同业业务迎来新一轮严监管。 [Table_Author] 报告作者 覃汉(分析师) 010-83939808 qinhan@gtjas.com 证书编号 S0880514060011 胡建文(研究助理) 010-83939804 hujianwen026398@gtjas.com 证书编号 S0880122060033 [Table_Report] 相关报告 医药转债投资价值上升 2023.04.02 挖掘超额收益之山东城投 2023.04.02 虽然做多赔率不足，但涨势仍会持续 2023.04.02 交易户接棒买入已开始 2023.04.02 总量无虞，宽松延续 2023.04.01 市场策略周报 债券研究 债券研究 证券研究报告 市场策略周报 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 9 目 录 1. 4 月 10 日-4 月 14 日狭义流动性分析............................................... 3 2. 4 月 3 日-4 月 7 日流动性回顾 ......................................................... 4 3. 4 月 10 日-4 月 14 日供给面展望...................................................... 7 市场策略周报 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 9 1. 4 月 10 日-4 月 14 日狭义流动性分析 过去一周（4 月 3 日—4 月 7 日）银行间流动性总量无虞，流动性分层摩擦逐步缓解，大行净融出 3.8万亿创历史新高，全市场银行间正回购余额 11万亿亦创历史新高，资金供需两旺，DR001下行至1.37%，DR007仍处于 2.00%较高水平。 不同于“供求共同决定价格”的常识，我们对银行间流动性分析的方法论是“供给决定价格、价格决定需求”，因此银行间流动性的供给分析重要性远远大于需求分析。只要回购利率中枢足够低以至于杠杆套息有利可图，唯一影响市场化机构和资管产品加杠杆的因素只有监管规定和合同约束的杠杆上限。换言之，只要大行净融出维持 3.5 万亿以上，全市场质押式回购余额或成交量维持天量的压力不大。 Shibor 3M触顶回落态势明显，或表明银行体系负债压力明显放缓，对应 4月份信贷投放预期减弱和商业银行存单提价募量需求下降。Shibor 3M 是 Shibor 所有期限里利率互换成交最为活跃的品种，能较好地反应投资者对后续流动性的预期；也是 1 年期同业存单浮动利率定价的基准。Shibor 3M 从 2022 年 8 月开始触底上升，与企业中长期贷款在 2022 年8 月触底上升是同步的，Shibor 3M 由 2023 年 3 月份月中峰值 2.50%下降至 4 月 7 日 2.41%，或表明对后续信贷投放的减弱预期，同时也对应3 月下旬以来商业银行存单提价募量需求下降。 图 1：大行净融出创历史新高 图 2：Shibor 3M 和企业中长期贷款增速基本同步 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 过去一周（4 月 3 日—4 月 7 日）流动性分层现象正在缓解，表现为银行间信用债融资成本逐步下降，但 7天和隔夜的回购利差依然较阔，反应市场对月中流动性扰动的担忧。从质押券角度来看，GC001质押券是交易所债券，本质上质押券和银行间信用债无差别，因此周初 GC001 价格高企导致银行间押信用借钱偏贵，而周中 GC001 中枢已经回落到 2%附近，对银行间质押信用债借钱的负面扰动已经大幅弱化。从 7 天和隔夜的回购利差来看，天的回购利率定价中枢自然会回笼。综上，一季度过后信贷或放缓，叠加降准和再贷款落地，4月份银行间 市场策略周报 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 9 流动性或超预期宽松，我们依然维持这一乐观观点，总量无虞，流动性分层摩擦正在缓解。 2. 4 月 3 日-4 月 7 日流动性回顾 过去一周（4 月 3 日-4 月 7 日）银行间质押式回购市场量价齐升。从量上看，银行间质押式回购日成交量中位数 7.53 万亿，2020 年以来分位数处于前 1%，较 3 月 27 日-3 月 31 日上升 8881 亿元。从价上看，R001 中位数 1.48%，较 3 月 27 日-3 月 31 日上升 32bp，2020 年以来分位数处于前 68%。从流动性分层上看，R001 与 DR001 价差中位数 15bp，下降4.4bp；GC001 与 R001 价差中位数 107bp，下降 235.1bp，流动性摩擦减小。 图 3：银行间质押式回购市场量价齐升 图 4：流动性摩擦减小 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：