中信出版(300788)图书主业表现优于大盘，直播电商布局领先

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 6 Apr 2023 中信出版 Citic Press (300788 CH) 图书主业表现优于大盘，直播电商布局领先 Outperformed the Market in Main Business of Books; Led the Layout in Livestreaming E-Commerce [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb28.90 目标价 Rmb34.66 市值 Rmb5.50bn / US$0.80bn 日交易额 (3 个月均值) US$11.02mn 发行股票数目 190.15mn 自由流通股 (%) 99% 1 年股价最高最低值 Rmb31.40-Rmb17.07 注：现价 Rmb28.90 为 2023 年 4 月 4 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 23.3% 38.7% 23.2% 绝对值（美元） 23.7% 38.7% 13.9% 相对 MSCI China 25.1% 42.6% 34.3% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-22A Dec-23E Dec-24E Dec-25E 营业收入 1,801 2,197 2,505 2,858 (+/-) -6% 22% 14% 14% 净利润 126 255 305 350 (+/-) -48% 102% 20% 15% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.66 1.34 1.60 1.84 毛利率 34.2% 34.1% 34.2% 34.2% 净资产收益率 6.1% 11.0% 11.6% 11.8% 市盈率 44 22 18 16 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 2022 年营收、净利润同比下滑，Q4 因主动采取对门店进行优化，对利润层面有一定负面影响。2022 年公司实现营收 18.01 亿元，同比下滑 6.31%，实现归母净利润 1.26 亿元，同比下滑 47.81%，实现扣非归母净利润 1.18 亿元，同比下滑 44.13%，实现经营性现金流 1.46 亿元，同比下滑 48.8%，2022 年公司出版发行业务营收同比下滑 4.46%，表现优于图书零售行业大盘（2022 年行业下滑11.77%），22Q4 公司实现营收 4.74 亿元，同比下滑 8.44%，实现归母净利润-0.13 亿元，主要系四季度受疫情影响，公司主动对低效门店进行优化，实体店营业收入下降并产生撤店损失，对利润的影响占公司归母净利润的30%，此外公司因市场下行对可能产生的资产减值损失进行充分评估，并计入当期，预计对净利润层面也有一定影响，但 Q4 公司经营性现金流 1.35 亿元，经营情况仍较为健康。 市占率维持第一位，直播电商布局领先。2022 年公司实洋市场占有率 3.03%，同比 21 年提升 0.15 个百分点，位居行业第一，其中经管、科普、传记持续排名第一，生活休闲类排名第二，少儿类图书位居第四位。在发行层面，面对短视频渠道崛起带来的行业变革（22 年行业大盘中实体书店、网店渠道分别下滑 37.22%和16.06%，短视频渠道上升 42.86%），公司加强自有直播账号体系建设，提升价格把控体系，通过数据模型和预测算法的优化，加强精细化运营和量价管理体系效率，图书出版发行业务毛利率较21 年提升 1 个百分点，2022 年公司旗下的 5 个账号进入出版社自播前 10 强，直播电商优势显著。 知识服务业务加速推动公司数字化转型。2022 年公司加大线上知识服务业务布局，中信书院全年累计注册用户数同比增长 11%，付费用户数增长32%。音视频化知识产品线不断丰富，财经类上线了原创泛投资知识播客《知本论》，打造“巅峰对话”直播栏目，累计活动 122 场，全网总观看量超 8000 万。旗下大方公司播客跳岛 FM订阅量超 18 万，获 2022 年首届中文播客奖。我们认为公司拥有众多精品图书内容和作家资源，未来知识服务业务有望推动公司数字化新业态转型。 盈利预测与估值分析。由于疫情影响，2022 年末公司主动优化低效门店，导致实体店营收下降、撤店损失影响利润，我们将公司2023~2025 年预计收入下调至 21.97 亿元、25.05 亿元和 28.58 亿元（原 2023-24 为 23.84 亿元和 27.26 亿元），归母净利下调至 2.55亿元、3.05 亿元和 3.50 亿元（原为 2023-24 年 3.06 亿 元和 3.49 亿元）；参照可比公司，我们给予公司 2023 年 3 倍 PS（原为 2022年 3x PS），对应目标价为 34.66 元/股（上调 5%），维持优于大市评级。 风险提示。疫情影响线下渠道销售，短视频等新渠道影响公司盈利能力。 [Table_Author] 毛云聪 Yuncong Mao Xiaoyue Hu yc.mao@htisec.com xy.hu@htisec.com 6080100120140Price ReturnMSCI ChinaApr-22Aug-22Dec-22Apr-23Volume 6 Apr 2023 2 [Table_header2] 中信出版 (300788 CH) 维持优于大市 盈利预测假设：1）我们认为公司新书储备丰富，少儿等品类增速较高，2023-2025年图书出版及数字阅读业务未来仍有望保持平稳增长，毛利率保持相对稳定；2）随着疫情防控的优化，我们预计 2023 年公司书店业务收入规模有望快速恢复，2024-2025 年恢复平稳增长，毛利率也有望小幅改善。 表 1 公司业务分项收入预测与假设（亿元） 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 18.02 21.97 25.05 28.58 毛利 6.16 7.49 8.55 9.78 图书出版发行 13.92 16.01 18.41 21.17 图书出版发行 4.59 5.28 6.08 6.99 书店业务 4.01 6.02 6.62 7.28 书店业务 0.85 1.58 1.80 2.05 数字阅读 0.51 0.56 0.67 0.81 数字阅读 0.23 0.25