联讯宏观专题研究：地产韧性到几时？

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 15 证券研究报告 | 宏观研究 联讯宏观专题研究 地产韧性到几时？ 2018 年 09 月 10 日 投资要点 分析师：李奇霖 执业编号：S0300517030002 电话：010-66235770 邮箱：liqilin@lxsec.com 相关研究 《债市还有机会吗？》2018-08-20 《中小银行危机与转型》2018-08-22 《周期强势到何时？》2018-08-27 《 长 租 公 寓 融 资 工 具 深 度 解 析 》2018-09-03 《看不见的滞胀》2018-09-05  地产韧性到几时？今年，地产投资出现了触底反弹的迹象，累计增速从 2017 年 12 月的 7%上涨至 2018 年 7 月的 10.2%。对这一轮反弹，我们认为不能简单看作是土地购置费用支撑起来的伪景气，因为施工、新开工与销售都出现了复苏反弹的迹象，土地市场的冷清在历史上多次地产扩张周期初期都显著存在，不能作为看衰未来地产投资的论证。 只要销售可以持续，则新开工、施工都会加快，房企在库存持续去化的作用下，会继续拿地补库存，从而形成新一轮的地产扩张周期。因此一切的关键在于销售。而对于销售，我们认为这一轮销售的反弹实际是房企在融资压力和预期未来调控趋严背景下向限价政策妥协，加快一二线城市推盘与周转，增加供给满足需求所致。体现在数据上，我们看到这一轮销售回暖其实是一二线城市销售增速提升带动，三四五线城市销售增速无明显改善。这与过去三四线城市拉动销售的逻辑是完全不同的。未来，房地产需求三条腿（棚改货币化安置、人才引进、一二级价差），由于棚户区改造收紧会失去一条，整体需求力量会减弱。销售光靠一二线城市恐怕独木难支，现在好转的开工、施工等会戛然而止，土地购置也难见拐点回升，投资的韧性将不再，在 2019 年可能会开始缓慢的下行。就现在来说，我们认为周期商品在需求稳定、供给收缩与基差修复的行情下，还有上涨的空间；债券由于基本面年内企稳、通胀起势和央行货币难进一步宽松刺激等因素影响，偏谨慎，可能会有预期差带来的交易性机会。股票在估值修复的拉力下，会有一定的反弹，但未来仍有较大不确定性。 风险提示：棚改收紧不及预期 宏观研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 15 目 录 一、低估的形势 .................................................................................................................................................... 3 二、旧壶与新酒 .................................................................................................................................................... 6 三、潮水退去后 ...................................................................................................................................................11 图表目录 图表 1： 2018 年，房地产投资增速出现触底反弹的迹象............................................................................... 3 图表 2： 分土地购置和建安投资来看，土地购置是主力，建安支出是负贡献................................................. 3 图表 3： 土地成交价款同比增速在 2018 年已经下跌，预示着土地购置费用高增速难持续............................. 4 图表 4： 100 大中城市土地溢价率快速下滑印证土地市场的降温................................................................... 4 图表 5： 施工面积、销售和开发资金来源增速都在修复 ................................................................................ 5 图表 6： 建筑安装工程价格指数下滑，施工面积增速回升，表明 2018 年建安支出的下跌主要是价格因素，房地产投资的形势远比想象中的要强 ................................................................................................................. 5 图表 7： 土地成交价款增速滞后销售增速，只要销售保持拉升，土地成交会恢复.......................................... 6 图表 8： 房价预期上涨比例和购买住房意愿没有弱化，需求没有明显的削弱................................................. 6 图表 9： 个人住房贷款利率触底后，本轮国房景气指数已经上涨了 23 个月，比历史上的两轮周期都要长，说明居民对利率上涨的耐受度在提升 ................................................................................................................. 7 图表 10： 限价的一二线城市存在一二手房价倒挂的现象 .............................................................................. 8 图表 11： 房企货币资金增速在 2018 年一季度接近历史最低点，房企的资金链周转已经快到极限................. 9 图表 12： 17 个一二线城市批准预售面积增速在 4 月份后开始扩张，房企推盘供给增多 ............................... 9 图表 13： 期房销售比例在 2018 年维持在高位 ........................................................................................... 10 图表 14： 这一轮房地产销售起来，主要靠一二线城市带动，三四线无明显改善 ......................................... 10 图表 15： 各主要房企对未来的战略基本都提出要加