新能源汽车行业中报总结：上游与中下游盈利分化，行业进入调整期

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2018 年 09 月 04 日 电气设备行业 上游与中下游盈利分化，行业进入调整期 ——新能源汽车行业中报总结 行业专题研究 开文明（分析师） 刘华峰（联系人） 021-68865582 kaiwenming@xsdzq.cn 证书编号：S0280517100002 021-68865595 liuhuafeng@xsdzq.cn 证书编号：S0280116120013  新能源汽车销量继续保持快速增长，行业进入洗牌分化阶段 根据中汽协数据，2018 年上半年新能源汽车产销分别完成 41.3 万辆和41.2 万辆，同比增长 94.9%和 111.6%，受过渡期抢装影响上半年表现远好于前几年，全年产销规模有望超 100 万辆。2018 年上半年动力电池头部效应愈发明显。预计 2020 年补贴退出后，外资企业进入将导致动力电池集中度降低，竞争更加激烈，间接影响动力电池议价能力。从整个产业链角度看，一方面上游掌握资源优势，议价能力强，且盈利情况比较好；同时下游电芯企业竞争激烈，降价压力巨大；因此中游厂商将面临成本难以降低、销售价格承压的双重压力，整体盈利困难。价格方面，正极材料、电解液和隔膜价格持续走低，人造石墨负极材料价格仍维持相对高位。  新能源汽车产业上游业绩增速情况较好，中下游及终端承压 2018 年上半年，新能源汽车（不含充电桩）板块实现收入 2812.13 亿元，同比增长 24.64%；实现归母净利润 213.80 亿元，同比增长 23.38%；实现扣非后归母净利润 160.76 亿元，同比增长 15.73%。其中，上游板块共实现收入 544.72 亿元，同比增长 55.23%；实现归母净利润 88.46 亿元，同比增长119.73%；实现扣非后归母净利润 84.62 亿元，同比增长 106.96%。中游板块共实现收入 497.39 亿元，同比增长 31.97%；实现归母净利润 52.60 亿元，同比增长 29.68%；实现扣非后归母净利润 31.57 亿元，同比下降 7.09%。下游板块共实现收入 592.67 亿元，同比增长 24.58%；实现归母净利润 54.13亿元，同比下降 6.27%；实现扣非后归母净利润 46.47 亿元，同比增长 16.81%。终端新能源整车板块实现收入 1247.61 亿元，同比增长 13.88%；实现归母净利润 22.73 亿元，同比下降 39.31%；实现扣非后归母净利润 2.30 亿元，同比下降 91.46%。  行业整体盈利能力下滑，上游企业优势明显 2018 年上半年，新能源汽车（不含充电桩）板块毛利率为 21.99%，同比下降 0.97pct；净利率 5.72%，同比下降 0.44pct；ROE 为 5.66%，同比下降 0.26pct；ROIC 为 4.02%，同比下降 0.56pct；销售净现率为 0.93，同比下降 0.02。其中，上游板块毛利率为 31.04%，同比增长 1.69pct；净利率为15.53%，同比增长 3.88pct；ROE 为 11.21%，同比增长 2.85pct；ROIC 为 7.10%，同比增长 1.33pct。  各环节企业偿债能力整体稳定，上游负债率下降幅度大 2018 年上半年，新能源汽车（不含充电桩）板块资产负债率为 55.47%，同比下降 0.63pct，同比增长为正的公司有 48 家，同比增长为负的公司有 25家。其中，上游板块资产负债率为 53.36%，同比下降 8.43pct，降幅最大。  重点标的：宁德时代、汇川技术、麦格米特。  风险提示：新能源汽车行业政策变动；原材料价格波动；技术进步不及预期；行业竞争激烈；新能源汽车发展不及预期等 推荐（维持评级） 行业指数走势图 相关报告 《欧盟“双反”和 MIP 确认取消，我国光伏无补贴项目即将落地》2018-09-02 《首批无补贴光伏示范项目有望启动，1-7 月风电新增装机 9.46GW》2018-08-26 《7 月动力电池装机总量 3.34GWh，蔚来赴美提交 IPO 招股书》2018-08-18 《马斯克拟将特斯拉私有化，今年全球将出现 14 个 GW 级光伏市场》2018-08-12 《上海电气终止收购中能硅业，隆基拟配股募资 39 亿投产单晶项目》2018-08-05 -34%-27%-20%-13%-6%1%8%2017/09 2017/12 2018/03 2018/06 2018/09 电气设备 沪深300 2018-09-04 电气设备行业 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 新能源汽车销量高速增长，电池产业链头部效应凸显 ............................................................................................... 3 2、 成长能力：上游营收及盈利增速明显高于中下游和终端厂商 ................................................................................... 6 3、 盈利能力：上游和核心零部件厂商盈利能力较强，整车厂业绩承压 ..................................................................... 11 4、 成本控制能力：隔膜企业期间费用率最高，行业整体期间费用水平下滑 ............................................................. 16 5、 偿债能力：上游环节负债率大幅下降，其他环节略有提升 ..................................................................................... 19 图表目录 图 1： 纯电动乘用车销量构成 .............................................................................................................................................. 3 图 2： 纯电动乘用车 A0 级以上销量占比 ........................................................................................................................... 3 图 3： 插电混动乘用车销量构成 ..................................................................................................................................