环保及公用事业行业2018年中报综述：业绩增速趋缓，分化显著，现金流+负债率双承压，期待积极财政+宽松信用

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 环保 2018 年中报综述：业绩增速趋缓，分化显著，现金流+负债率双承压，期待积极财政+宽松信用 ■信用+财政收紧，业绩增长放缓，分化显著。环保板块 2018 年中报披露完毕，2018H1，安信环保板块 94 家上市公司共实现营业收入 1256.2亿元，同比+17.7%；实现归母净利润 133.2 亿元，同比-3.5%；实现扣非后归母净利润 118.7 亿元，同比-6.1%。上半年，PPP 监管趋严、地方财政+信用收紧，环保企业项目推进受到影响，环保板块自 2012 年以来首次出现中报业绩下滑，同时，仍有不少环保公司利润端业绩表现抢眼，博世科、国祯环保、伟明环保 2018 年上半年扣非后归母净利润分别同比+115.9%、+143.5%、+54.9%，行业内业绩分化显著。2018H1扣非后归母净利润增速居前的有：水处理（+20.3%）、固废处理（+19.5%）、环境监测（+15.9%）、生态园林（+9.1%）等。 ■现金流+负债率双承压。2018H1，环保板块整体收现比 83.7%，同比+0.62pct；经营性活动现金流净额/营业收入比例为-7.3%，同比-0.15pct，现金流自 2015 年以来持续承压。由于政府相关款项结算与付清程序较多、付款时间较长，环保企业回款主要集中在下半年，上半年经营性现金流净额一般为负数。环保板块整体资产负债率继续呈上升趋势，截至 2018 年二季度末，资产负债率为 56.7%，同比+3.4pct，环比+1.26pct，其中，水处理（整体）、市政水处理工程、生态园林板块资产负债率分别为 56.5%、59.2%、69.2%，分别同比+8.04pct、+7.8pct、8.5pct。环保板块整体资产负债率自 2014 年 以来呈现明显上升趋势。 ■水环境治理现金流+负债均承压，危废、再生资源维持高景气。2018年上半年，资金成本上行，工程业务占比大、依赖资金撬动的市政水处理工程和生态园林板块受影响较为明显，财务费用率分别为 5.12%和5.71%，分别同比+3pct 和 1.8pct。资产负债率方面，截至 2018Q2，市政水处理工程板块、生态园林板块资产负债率分别为 56.5%和 59.2%,分别同比+8.04pct 和+7.8pct。经营性现金流净额/营收指标方面，市政水处理工程、生态园林板块分别为-15.25%和-2.52%。固废板块中再生资源和危废板块展现高景气，扣非后归母净利润分别同比+59.2%和+40.6%。下游再生产品价格（钢、铜等）持续上涨，加之禁止洋垃圾进口等措施对再生资源行业进行持续规范，行业整合加速，再生资源上市公司竞争优势更加突出，持续受益。以长江清废行动为代表的环境监管持续加码，漏报、瞒报危废纳入处理，部分地区危废处理行业迎来“量价齐升”，危废板块展现出高景气。 ■投资建议：工程类环保期待信用宽松，聚焦现金流优秀的运营类标的。今年以来，工程类环保板块受到财政+信用两大因素收紧影响，持续调整。8 月以来，国常会定调，积极的财政政策将更加积极，政治局会议指出，要加大基础设施补短板的力度，财政部提出要加大地方专项债Table_Tit le 2018 年 09 月 04 日 环保及公用事业 Table_BaseI nfo 行业动态分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 Table_Char t 行业表现 资料来源：Wind 资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 1.91 11.24 14.03 绝对收益 2.49 -1.19 0.74 邵琳琳 分析师SAC 执业证书编号：S1450513080002 shaoll@essence.com.cn 021-35082107 周喆 分析师 SAC 执业证书编号：S1450518040006 zhouzhe@essence.com.cn 021-35082029 方向 报告联系人 fangxiang2@essence.com.cn 021-35082718 马丁 报告联系人 mading@essence.com.cn 010-83321051 相关报告 土壤污染防治法通过，明确治理责任，土壤污染治理基金制度建立提上日程 2018-09-02 发改委新增三项措施推进降电价，核电审批重启预期进一步加强 2018-08-26 期待基建投资企稳，继续聚焦运营和现金流 2018-08-19 融资支持信号进一步明确，继续聚焦运营类环保标的 2018-08-12 防御优先，运营类环保+电力价值凸显 2018-08-05 -41%-33%-25%-17%-9%-1%7%2017-092018-012018-05环保及公用事业 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 发行力度，生态环保领域项目推进加速预期强。信用方面，自 7 月以来，定向降准、央行窗口指导银行增配低评级信用债（21 世纪经济报道）、“资管新规”细则等政策发布，“宽货币”预期逐步确立，而对于“宽货币”传导至“宽信用”需持续关注，成为影响板块情绪的关键因素。当前时间点来看，环保板块的 PETTM 为 24.8x 左右，低于历史平均 35x，为 6 年来底部。若相关融资支持政策逐步落实至项目的信用宽松，环保企业业绩释放将更加顺畅，建议关注板块情绪修复相关机遇，建议关注【碧水源】【博世科】【国祯环保】。建议聚焦运营类环保标的，具有优秀现金流和较好的防御性，建议关注【龙马环卫】。 ■风险提示：政策变动，项目推进不及预期，信用持续收紧，利率继续大幅上行。 行业动态分析/环保及公用事业 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 环保板块中报综述：信用+财政收紧，业绩增长放缓，分化显著，现金流+负债率双承压 .... 5 2. 利润表：管理+财务费用率上升拖累业绩，财务费用率同比+0.58pct .................................. 7 3. 现金流量表：整体现金流承压，水务板块现金流优秀 ......................................................... 8 4. 资产负债表：资产负债表持续上升，应收账款占比提升...................................................... 9 5. 细分板块分析—水环境治理：利润增速下滑，现金流+负债均承压.................................... 10 6. 细分板块分析—固废处理：业绩增速有所回落，危废、再生资源维持高景气 .................... 12 7. 细分板块分析—环境监测：利润增长向好，研发投入较大 ................................................ 14 8. 投资策略：工程类环保期待信用宽松，聚焦现金流优秀的运营类标的..........................