华润啤酒(0291.HK)高端化延续，费控能力优秀

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023 年 03 月 25 日 华润啤酒(00291.HK) 公司快报 高端化延续，费控能力优秀 证券研究报告 酒精饮料(HS) 投资评级 买入-A 维持评级 12 个月目标价 70.3 港元 股价 (2023-03-24) 62.90 港元 交易数据 总市值(亿港元) 2041 流通市值(亿港元) 2041 总股本(亿股) 32.44 流通股本(亿股) 32.44 12 个月价格区间 37.0/62.95 元 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 11.6 9.0 36.5 绝对收益 10.7 14.2 31.2 赵国防 分析师 SAC 执业证书编号：S1450521120008 zhaogf1@essence.com.cn 邢乐涵 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523010001 xinglh@essence.com.cn 相关报告 拟收购金沙酒业 55%股权，白酒版图再扩张 2022-10-26 事件：公司披露 2022 年年报，公司 2022 年实现营收 352.6 亿元，同比+5.6%；归母净利润 43.5 亿元，同比-5.3%；核心归母净利润 45.7 亿元，同比+27.8%；剔除一次性土地补偿后 EBIT 同比+23.4%。 疫情下次高及以上保持增长，提价推动吨价提升。公司 2022 年实现销量1110 万千升，同比+0.4%；2022H2 销量 480 万千升，同比+1.69%。分产品看，全年次高端及以上啤酒销量同比+12.65%达到 210.2 万千升，2022H2 次高端及以上产品销量为 96 万千升，同比+16%，喜力在疫情期间依然稳定增长。吨价方面，公司全年吨价同比+5.2%达到 3178 元/千升，部分得益于公司对勇闯和纯生等产品的提价。分区域看，东区/中区/南区营收同比4.32%/12.94%/4.77%，中区增速亮眼。 成本压力持续，控费能力优秀。2022 年，上游原材料及包材价格涨幅较大，综合导致 2022 年吨成本同比+6.5%至 1955.1 元/千升。在成本压力下，公司毛利率同比-0.7Pcts 至 38.46%。公司控费能力优秀，实现归母净利率提升。销售费用率/管理费用率分别为 19.1%/9.4%，同比-1.1/-1.4pcts。公司全年实现归母净利率 12.3%，同比-1.4pcts；2022H2 实现归母净利率3.80%，同比+1.65pcts。公司坚持产能优化，2022 年关闭 2 家啤酒厂。 投资建议：公司业绩会上表示，2022 年底疫情防控政策放开后，短期消费复苏明显，2023 年广东市场已企稳回升，增长双位数增长（福建、浙江相对更快）。展望 2023 年，公司希望销量、收入、利润仍然维持增长。品牌端，核心发展 3（喜力、纯生、超勇）+2（黑狮白、老雪）的高端化品牌矩阵。我们预计公司 2023-2024 年 EPS 分别为 1.56/1.71，维持买入-A 评级，给予 12 个月目标价 70.3 港元，对应 24 年 35X PE。 风险提示：高端化进程不及预期；高端啤酒行业竞争加剧。 [Table_Finance1] (亿元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 33,387 35,263 38,217 41,930 46,880 净利润 4,590 4,350 5,058 5,545 6,034 每股收益(元) 1.41 1.34 1.56 1.71 1.86 每股净资产(元) 7.55 8.35 9.90 10.93 12.04 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 36.9 39.9 34.3 31.3 28.8 市净率(倍) 6.9 6.4 5.4 4.9 4.4 净利润率 13.7% 12.3% 13.2% 13.2% 12.9% 净资产收益率 18.7% 16.1% 15.7% 15.6% 15.4% 股息收益率 1.1% 0.9% 1.0% 1.1% 1.2% ROIC 18.1% 14.9% 15.1% 15.0% 14.9% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 -20%-10%0%10%20%30%2022-032022-072022-112023-03华润啤酒仅供内部参考，请勿外传公司快报/华润啤酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 1、财务报表 表 1：利润表 百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总收入 33,387.0 35,263.0 38,217.3 41,930.3 46,879.6 同比 6.2% 5.6% 8.4% 9.7% 11.8% 成本 -20,313.0 -21,702.0 -23,121.4 -24,948.5 -27,705.8 毛利 13,074.0 13,561.0 15,095.8 16,981.8 19,173.7 毛利率 39.2% 38.5% 39.5% 40.5% 40.9% 销售费用 -6,743.0 -6,750.0 -7,490.6 -8,218.3 -9,282.2 管理费用 -3,619.0 -3,320.0 -3,630.6 -3,983.4 -4,359.8 其他经营收入 3,543.0 2,183.0 2,293.0 2,096.5 2,344.0 EBIT 5,991.0 5,227.0 6,267.6 6,876.6 7,875.8 EBIT margin 18% 15% 16% 16% 17% 财务费用 -19.0 -79.0 -79.0 -79.0 -79.0 除税前利润 6,215.0 5,528.0 6,427.6 7,046.6 8,045.8 所得税开支 -1,625.0 -1,178.0 -1,369.7 -1,501.6 -2,011.4 净利润 4,590.0 4,350.0 5,057.9 5,545.0 6,034.3 归母净利润 4,587.0 4,347.0 5,054.9 5,542.0 6,031.3 归母净利润率 13.7% 12.3% 13.2% 13.2% 12.9% 普通股加权平均数（百万） 3,244.2 3,244.2 3,244.2 3,244.2 3,245.2 每股盈利-元 1.41 1.34 1.56 1.71 1.86 资料来源：公司公告、安信证券研究中心 表 2：现金流量表 百万元 2021 2022 2023E 20