扬农化工(600486)2022年实现扣非净利润19.32亿元，同比增长69.92%，辽宁优创一期项目环评获批

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 23 Mar 2023 扬农化工 Jiangsu Yangnong Chemical (600486 CH) 2022 年实现扣非净利润 19.32 亿元，同比增长 69.92%，辽宁优创一期项目环评获批 22 Recurring net profit + 69.92%. The environmental impact assessment of Liaoning Youchuang Phase I was approved [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb102.05 目标价 Rmb125.60 HTI ESG 4.2-3.0-4.5 MSCI ESG 评级 B 来源: MSCI ESG Research LLC. Reproduced by permission; no further distribution 市值 Rmb31.63bn / US$4.60bn 日交易额 (3 个月均值) US$17.90mn 发行股票数目 309.90mn 自由流通股 (%) 57% 1 年股价最高最低值 Rmb147.70-Rmb92.06 注：现价 Rmb102.05 为 2023 年 3 月 22 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -6.5% 1.8% -10.0% 绝对值（美元） -6.5% 3.2% -16.7% 相对 MSCI China 21.3% 31.1% 28.3% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-22A Dec-23E Dec-24E Dec-25E 营业收入 15,811 17,521 19,478 21,597 (+/-) 33.5% 10.8% 11.2% 10.9% 净利润 1,794 1,946 2,178 2,361 (+/-) 46.8% 8.5% 11.9% 8.4% 全面摊薄 EPS (Rmb) 5.79 6.28 7.03 7.62 毛利率 25.7% 23.6% 23.5% 23.2% 净资产收益率 21.0% 19.8% 18.1% 16.4% 市盈率 18 16 15 13 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)  2022 年，公司完成销售收入 158.11 亿元，同比增长 33.52%；实现归属净利润 17.94 亿元，同比增长 46.82%，扣非净利润19.32 亿元，同比增长 69.92%。收入增长系主要农药产品平均价格同比上涨，另一方面是优嘉三期全面达产，四期第一阶段项目相继投产，全年原药收入 95 亿元，同比增长 35.13%，销量 8.7 万吨，同比增长 1.42%。此外，2022 年贸易业务销售同比增长 62%，中国植保销售同比增长 5%。  2022 年盈利能力提升。2022 年，公司综合毛利率 25.68%，同比提升 2.62 个百分点，净利率 11.36%，同比提升 1 个百分点。其中，原药毛利率 31.53%，同比增加 5.35 个百分点，制剂毛利率 47.06%，同比增加 9.45 个百分点，贸易业务毛利率 5.91%，同比增加 0.26 个百分点。此外，全年管理费用率 5.32%，同比增加 0.37 个百分点，主要是子公司预计土壤修复费用 1.85 亿元，资产减值损失 1.68 亿元，信用减值损失 1 亿元。  新项目新基地顺利推进。优嘉四期二阶段项目完成装置安装，具备试生产条件。辽宁优创项目实现重大突破，已完成项目选址和土地摘牌，一期产品清单通过审批。公司计划在葫芦岛投资 42 亿元，建设 15650 吨农药原药及 7000 吨农药中间体项目，包括年产 1500 吨咪草烟，200 吨甲氧咪草烟，100 吨甲基咪草烟，5000 吨烯草酮，250 吨烯禾啶，500 吨莎稗磷，100 吨啶菌噁唑，500 吨吡氟酰草胺，500 吨多效唑，3000 吨功夫菊酯，2500 吨氟唑菌酰羟胺，1500 吨双酰胺类杀虫剂（1300 吨氯虫苯甲酰胺和 1500 吨四氯虫酰胺），2000 吨一氯吡啶，2000 吨环己二酮，3000 吨三氮唑等生产能力。  推出股权激励计划，获国资委批准。公司股权激励计划拟授予激励对象限制性股票 350.88 万股，占激励计划公告时公司股本总额（30,989.8907 万股）的 1.13%。首次授予的激励对象共计不超过 228 人，包括高管及业务骨干人员。三个解除限售期的业绩考核目标为：2023-2025 年净资产收益率（ROE）分别不低于 16.3%、16.3%、17.75%；以 2021 年为基准，2023-2025 年扣非归母净利润复合增长率不低于 15%。  盈利预测。产品价格与去年同期相比有所下降我们下调对于公司 的 业 绩 。 我 们 预 测 公 司 23-25 年 净 利 润 为 19.46 亿 元 （-15%）、21.78 亿元（-12%）、23.61 亿元（新增）。公司为农药龙头给予一定估值溢价，给予 2023 年 20 倍 PE，合理目标价为 125.60 元（上次目标价为 145.05 元，对应 2021 年 21 倍PE，-13%），维持优于大市评级。  风险提示。产业政策变化；原材料价格波动；在建项目进度不及预期。 [Table_Author] 刘威 Wei Liu 李智 Zhi Li 庄怀超 Huaichao Zhuang wei.liu@htisec.com zhi.li@htisec.com hc.zhuang@htisec.com 6080100120140Price ReturnMSCI ChinaMar-22Jul-22Nov-22Mar-23Volume仅供内部参考，请勿外传 23 Mar 2023 2 [Table_header2] 扬农化工 (600486 CH) 维持优于大市 表 1 可比公司估值表 代码 简称 股价 (元) EPS（元） PE（倍） 2021 2022E 2023E 2021 2022E 2023E 002391.SZ 长青股份 7.51 0.38 0.62 0.82 21.26 12.05 9.18 000553.SZ 安道麦 A 9.79 0.07 0.2