神火股份(000933)交接覆盖：电解铝、煤炭量价齐升，盈利能力迅速提高

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 14 Mar 20234 神火股份 Henan Shenhuo Coal&Power (000933 CH) 交接覆盖: 电解铝、煤炭量价齐升，盈利能力迅速提高 Volume Increase + Price Increase, Profitability Grows Rapidly: Transferring Coverage [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb17.96 目标价 Rmb28.88 HTI ESG 5.0-5.0-5.0 MSCI ESG 评级 B 来源: MSCI ESG Research LLC. Reproduced by permission; no further distribution 市值 Rmb40.43bn / US$5.80bn 日交易额 (3 个月均值) US$78.04mn 发行股票数目 2,251mn 自由流通股 (%) 59% 1 年股价最高最低值 Rmb19.74-Rmb10.81 注：现价 Rmb17.96 为 2023 年 3 月 10 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 2.7% 1.6% 43.3% 绝对值（美元） -0.0% 1.3% 29.9% 相对 MSCI China 12.5% 6.4% 54.3% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 营业收入 34,452 42,365 46,552 48,220 (+/-) 83% 23% 10% 4% 净利润 3,234 7,663 8,121 8,308 (+/-) 803% 137% 6% 2% 全面摊薄 EPS (Rmb) 1.44 3.40 3.61 3.69 毛利率 35.7% 33.2% 31.9% 31.0% 净资产收益率 34.5% 47.8% 33.6% 25.6% 市盈率 13.13 5.54 5.23 5.11 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 煤炭+电解铝双轮驱动，业绩持续增长。神火股份是以煤矿和电解铝为主要业务的上下游一体化的龙头企业。得益于电解铝和煤炭价格的大幅上涨，公司 2022 年盈利大幅增长。根据神火股份 2022年度预增公告，公司 2022 年度实现归属于上市公司股东的净利润约 74.20 亿元，同比增长 129.43%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润约 76 亿元，同比增长 117.91%。 电解铝：量价齐升，业绩喜人。截至 2022 年 6 月 30 日，公司电解铝产能 170 万吨/年（新疆煤电 80 万吨/年，云南神火 90 万吨/年）。2022 年 4 月底，云南神火 90 万吨产能全部投产，预计 2022年电解铝产量大幅提升。近年来电解铝落后产能逐渐淘汰，产能向中西部水电大省转移，云南限电限产，产能利用率高，供给增长缓慢，LME 和上期所库存处于低位，下游需求旺盛，支撑价格。 煤炭：量稳+价高，盈利能力强。公司煤矿主产无烟煤和贫瘦煤，品质好，价格高，梁北煤矿扩建获批，产能陆续投产，产量稳步增长。俄乌冲突引发能源危机，国际煤价推高国内煤价，煤矿业务毛利率迅速提高。 铝箔：切入新能源赛道，铝加工产业成型。公司不断拓展铝加工产业链，深化产品线，目前铝箔产能为 8 万吨/年，其中，上海铝箔产能为 2.5 万吨/年，神隆宝鼎产能为 5.5 万吨/年，神隆宝鼎二期 6 万吨新能源动力电池铝箔产线预计 2023 年下半年投入运营，在新能源汽车领域快速增长的背景下，铝箔业务将成为公司营收重要增长点。 盈利预测、目标价与投资评级。我们预计 2022-2024 年 EPS 分别为3.40、3.61 和 3.69 元/股。我们预计，我们预计随着煤铝产能的逐步投产和铝加工业务的不断拓展，公司营收和净利润将会进一步上行，参考可比公司估值水平，给予 2023 年 8 倍 PE 估值，对应合理价值 28.88 元，维持“优于大市”评级。 风险提示。云南持续限电限产；原料成本上涨迅速；项目建设进度不及预期。 [Table_Author] 吴旖婕 Yijie Wu lisa.yj.wu@htisec.com 75100125150175Price ReturnMSCI ChinaMar-22Jul-22Nov-22Volume仅供内部参考，请勿外传 14 Mar 2023 2 [Table_header2] 神火股份 (000933 CH) 维持优于大市 1. 煤炭+电解铝双轮驱动，业绩持续增长 1.1 地方国资控股，股权稳定 神火股份总部位于河南省永城市，是河南省商丘市属国有企业神火集团的核心企业，公司于 1998 年由商丘市国资委控股的地方大型国企河南神火集团有限公司出资发起设立，1999 年在深交所上市。公司最初业务以煤炭采选加工为主，后来通过收购和母公司转让，逐渐成为以煤矿和电解铝为主要业务的上下游一体化的龙头企业。 图1 公司控股股东及实控人情况（截止 23H1） 资料来源：公司 2022 年半年报，海通国际 1.2 煤+铝两大核心，业务遍布全国 公司主营业务有煤炭、电解铝及其深加工产品等。其中，电解铝产品为铝锭，主要运用于建筑、电力、交通运输等行业；电解铝深加工产品主要为食品铝箔、医药铝箔和高精度电子电极铝箔，主要运用于食品、医药、新能源电池等行业。煤炭业务的主要产品为煤炭和型焦，具有低硫、低磷、中低灰分、高发热量等特点，产品种类分为精煤、块煤、洗混煤及型焦等，主要应用于冶金、化工、电力等行业。 截至 2022 年 6 月 30 日，公司电解铝产能 170 万吨/年（新疆煤电 80 万吨/年，云南神火 90 万吨/年）、装机容量 2000MW、阳极炭块产能 56 万吨/年、铝箔 8 万吨/年。 商丘市人民政府国有资产监督管理委员会 河南神火集团有限公司 河南神火煤电股份有限公司 100% 21.42% 商丘市普天工贸有限公司 商丘新创投资股份有限公司 8.52% 3.62% 仅供内部参考，请勿外传 14 Mar 2023 3 [Table_header2] 神火股份 (000933 CH)