中银航空租赁(02588.HK)航空需求复苏，23年业绩高增确定性强

简单金融 成就梦想 申万宏源研究 上海市南京东路99号 | +86 21 2329 7818 www.swsresearch.com 非银金融 | 公司研究 2023 年 3 月 9 日 买入 维持 市场数据：2023 年 3 月 9 日 收盘价（港币） 56.50 恒生中国企业指数 6,649.63 52 周最高/最低价 (港币) 46.20/69.80 H 股市值（亿港币） 3,92 流通 H 股（百万股） 汇率（人民币/港币） 6,490 1.13 股价表现： 资料来源：Bloomberg 证券分析师 许旖珊 A0230520080002 xuys@swsresearch.com 联系人 许旖珊 A0230520080002 xuys@swsresearch.com 航空需求复苏，23 年业绩高增确定性强 中银航空租赁 (02588:HK) 中银航空租赁披露 2022 年业绩，好于预期。公司 2022 年实现总营收 23 亿美元/ yoy+6%，净利润 0.2 亿美元/ yoy-96%；剔除 1H22 滞俄飞机减值影响后核心净利 5.27 亿美元/ yoy-6%，其中2H22 净利润 3.3 亿美元/ yoy+8%，较 1H22 实现扭亏为盈。22 年租赁租金收入 17.8 亿美元/ yoy-4%，占比总营收 86%。 机队规模快速扩张，脱租数量持续下降，2H22 交付节奏放缓。从机队运营情况看，截止 2022 末，公司飞机规模 633 架，4Q22 单季+21 架（3Q22 单季+4 架），22 年末自有机队小幅降至 392 架（vs3Q22 为 395 架），加权平均机龄为 4.4 年，平均剩余租期为 8.1 年。22 年末公司自有飞机脱租数量降至 7 架（vs3Q22 为 14 架），其中 5 架飞机已承诺租赁，年末自有飞机利用率为 96%，与 3Q22 持平。从交付情况看，公司 22 年全年交付 34 架/ yoy-18 架，4Q22 单季交付 8 架。受交付延迟拖累，全年资本开支 12 亿美元/ yoy-43%。全年订单簿 206 架飞机，其中 22 年新签订120 架（80 架 A320Neo+40 架 737MAX8），丰富的订单簿将支撑公司未来的营收稳健增长。从出售情况看，4Q22 公司出售 11 架自有飞机（22 年出售 18 架自有及代管飞机），单季出售数量较高。在航运出行需求回暖、利率上行及短期供应仍短缺的情况下，航司对飞机租赁需求将催化 BOCA租金费率的提升，从而推动公司的租金收入；利率上行拉动飞机资产价值，从而使公司出售飞机收益上升。 受俄乌冲突影响 17 架滞留飞机的减值损失计提完毕，下半年减值环比大幅减少。1H22 俄乌冲突导致 17 架滞俄飞机一次性计提减值 5.81 亿美元，风险已出清，2H22 飞机和金融资产减值环比显著改善，仅 0.74 亿美元（vs1H22 8.56 亿美元）。当前 BOCA 诉讼 16 家保险公司，若后续可获得保险赔付、收回飞机、出售给俄罗斯航空公司可增厚公司业绩（已有爱尔兰租赁公司出售 10 架滞留的波音 777 给俄罗斯航空公司）。2022 年公司的租金收益率为 7.0%/ yoy-0.6pct，资金成本3.1%/ yoy+0.2pct。年末公司有 53 亿美元未动用授信和现金，流动性良好。 亚太防疫政策优化下带动全球的航运需求增长，短期内供给仍承压，公司有望分享亚太区成长红利。1）需求端：根据 IATA 最新数据，2022 年 12 月全球客运量 RPK 总体情况恢复至疫情前 76.9%，其中中国和亚太市场拖累全球航空业的修复进度，中国防疫政策的优化将带动全球航空需求修复，波音预测全球航空客运量将于 23E~25E 逐步恢复至 2019 年水平。2）供给端：供应链问题、俄乌冲突、劳动力短缺及能源价格上涨制约波音、空客供给，22 年空客交付 661 架飞机（原定交付 700架），波音实际交付仅 480 架飞机，短期内飞机供给仍短缺，但复苏趋势显现，空客公告将 A320系列产量在 24 年初前提升至每月 65 架及 25 年达每月 75 架。3）亚太地区成长性：波音预测 22-41E亚太区为交付核心增量，新交付飞机数量占比将达 45%。考虑到 BOCA 深耕高亚太市场，22 年公司亚太区租赁收入占比 50.1%，飞机资产占比 48.1%，我们认为公司可分享亚太地区高成长性。 投资分析意见：上调盈利预测，维持买入评级。中银航空租赁长期受益于全球航空业复苏和其股东背景、信用评级所带来的竞争力提升，疫情后航运需求增长，短期内供给仍短缺，叠加利率上行，预计飞机租赁商话语权将加强，租金费率有望提升，公司 23 年租金收入有望回暖业绩有望回升，业绩高增确定性较强，因此我们上调 23-24 年盈利预测并新增 25 年盈利预测，2023-2025 年归母净利润分别为 7.0、8.2、9.4 亿美元（原预测 2023-24E 为 6.9、7.6 亿美元），同比+3392%、+17%、+14%，当前股价对应未来三年动态 PB 分别为 0.88、0.81、0.74 倍。 风险提示：地缘政治和宏观经济拖累航空业复苏；航司客户发生风险事件，违约导致租金难以收回。 财务数据及盈利预测 美元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,183 2,307 2,334 2,473 2,677 同比增长率 6.3% 5.7% 1.2% 6.0% 8.2% 净利润（百万元） 561 20 702 822 940 同比增长率 10.1% -96.4% 3391.7% 17.2% 14.3% 每股收益（元） 0.81 0.03 1.01 1.19 1.35 净资产收益率（%） .% .% .% .% .% 市盈率（倍） 8.9 248.5 7.1 6.1 5.3 市净率（倍） 0.95 0.96 0.88 0.81 0.74 注：“每股收益”为归属于母公司所有者的净利润除以总股本 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%中银航空租赁HSCEI仅供内部参考，请勿外传October 12, 2010 Building Materials | Company Research 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 1 January 12,2015 Food, Beverage & Tobacco | Company Research 公司研究 表 1：预测中银航空租赁损益表 单位 : 百万元 , USD 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入 2,183 2,307 2,334 2,473 2,677 营业总成本 1,545 2,278 1,532 1,565 1,632 财务费用 465 484 478 477 492 期间费用 933 938 949 1,000 1,0