房地产行业深度分析：房企融资渠道知多少

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 房企融资渠道知多少 ■房地产行业作为资金密集型，融资环节不可缺少且至关重要，大致可以分为内部融资（61.67%）和外部融资（38.33%）。本专题主要分析房企融资渠道、各项的要求与限制、各个融资渠道变动对报表影响等。注：文章中内、外部融资比例、自有资金占房企到位资金比例等各项渠道占比情况均为根据 wind、统计局、中国人民银行官网等数据平台数据支持汇总计算并测算的结果。 ■内部融资（内修造血之力）：1）房企内部融资包括自有资金（14.19%）、定金及预收款（32.95%）、个人按揭款（14.53%）；融资成本低，是主要的资金来源，但不能满足行业和企业的全部资金需求；2）国企相对于民企更具备资金优势，以在手资金来看，国企中位数为 26.45 亿元，而民企中位数为 19.21 亿元，整体中位数 23.84 亿元，国企显著由于民企；可见在行业由土地、销售、融资等不断提升集中度的过程，国企依靠其优势更具资金优势；3）主流房企更具备资金管理能力，以（个人按揭款+定金及预收款）/销售额计算行业平均回款水平大概在 56%左右，但主流房企的回款率基本在 80%-90%之间，可见主流房企对整个项目建设、销售周期的资金管控能力更具竞争力；4）房企内部融资占比近 62%，考虑当前行业政策仍然趋严，但宏观政策却有些微松动，两者的背离或能有所对冲；加之始于 15 年的限制政策也逐步迎来其到期日，或能释放部分强需，进而带动定金及预收款或个人按揭款的提升，因而内部融资或仍将是房企资金来源的半壁江山。 ■外部融资（占比有升有降）：1）房企外部融资包括银行贷款（12.60%）、债权融资（2.85%）、海外债（2.75%）、股权融资（0.23%）、非标融资（15%）、资产证券化（0.53%）及其他（4.37%）多种形式，为房企筹集项目建设开发或其他经营过程中的补充资金。2）银行贷款:截止18 年 6 月，银行贷款到位资金 9987.75 亿元，占房企到位资金比重 12.60%，由于当前银行贷款予地产公司途径所受限制较多，预计 18 年其规模难有较大增长，但其占房企到位资金比重或可保持在 11.5%-12.5%的区间内；3）股权融资：截止 18 年 6 月，股权融资规模180.01 亿元，占房企到位资金比重约 0.23%，从目前环境判断，未来股权融资规模占房企到位资金比重难有较大幅度的提升，大概率为低位（0.2%）徘徊；4）债权融资:截止 18年 6 月，发债规模 2257.78 亿元，占房企到位资金比重 2.85%；从发债利率的变动上看，8月平均利率有下行的势头;5）海外债:截止 18 年 6 月，房企海外债规模 2181亿元，占房企到位资金比重 2.75%，虽然海外债的利率也有走弱的趋势，但考虑人民币汇率贬值带来的压力，房企在境内外的选择上，可能更倾向于境内；6）资产证券化:资产支持证券化借助政策东风，开始迅速发展壮大，但考虑其目前占据房企到位资金比重仅 0.53%，比例不大。对于房企而言，或是部分渠道受限后的替代方式，即使 18 年有成倍的增长，对于大比重渠道的替代效果或是杯水车薪；7）非标途径:由于数据受限，对于非标的测算也只是一个大概情况。以房企到位资金来源测算，17 年新增非标规模占到位资金比重约 15%左右。非标对房企融资的影响此前源于资管新规，但资管新规对于非标给予 3 年过渡期，每年平均影响不超过 7%-8%，前面提到的资产证券化的发展，或能将非标每年影响降低至3%-4%。 ■投资建议：1）从内部融资与外部融资占房企到位资金的比重看，房企的资金来源更依赖于内部融资，外部融资渠道主要为提供资金的补充、资金的滚动，配合项目周期的建设等。外部融资中，虽然部分渠道限制仍严格，但债权融资中，无论是海外债的平均发债利率，还是境内平均发债利率的变动，较 18年初都有所松动，对于行业而言，这种边际改善对于行业而言或是好消息。2）选取部分房地产企业，按照在手资金、应收账款周转天数、回款率、平均融资成本等指标对其进行打分。综合来看，A 股万科 A、保利地产、招商蛇口、金地集团表现较佳；H 股中国海外发展、华润臵地、碧桂园、融创中国表现较佳。 ■风险提示：政策因素、宏观经济波动、房地产行业波动Table_Tit le 2018 年 08 月 21 日 房地产 Table_BaseI nfo 行业深度分析 证券研究报告 投资评级 同步大市-A 维持评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 Table_Char t 行业表现 资料来源：Wind 资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 10.78 7.44 12.27 绝对收益 4.32 -9.24 -0.40 黄守宏 分析师SAC 执业证书编号：S1450511020024 huangsh@essence.com.cn 021-35082092 张春娥 报告联系人 zhangce@essence.com.cn 相关报告 6 月统计局房地产开发投资及销售数据点评 2018-07-16 周报 180701：一二手成交环升、TOP房企 6 月销售夺目 2018-07-02 周报 180624：一线一手成交回暖、首提房贷利息抵扣个税 2018-06-24 周报 180617：二手成交回暖、内外部环境下凸显地产韧性 2018-06-19 美 国 加 税 点 评 ： 全 面 看 多 地 产龙 头 2018-06-16 -25%-19%-13%-7%-1%5%11%17%2017-082017-122018-04房地产 沪深300 行业深度分析/房地产 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 内部融资：内修造血之力 ................................................................................................... 5 1.1. 状态上：现金为王 ..................................................................................................... 6 1.2. 行动上：加速回款 ..................................................................................................... 7 1.3. 贡献上：占房企到位资金比重 61.67%..................................................................... 10 2. 外部融资：有的升起，有的坠落....................................................................................... 13 2.1. 银行贷款：占房企到位资金比重 12.60pct .......