2023年2月策略观点：开往春天的市场

证券研究报告 开往春天的市场 ——2023年2月策略观点 2023年1月28日 分析师：张宇生 执业证书编号：S0930521030001 1 核心观点 核心问题一：疫情修复行情对比。截至目前，本轮市场表现与2020年与2022年疫情之后市场表现类似。但经济环比修复之后，市场在2020年与2022年表现有显著差异。2020年，经济数据在年中之后由环比修复逐渐转向同比修复，带动市场持续震荡上行。对比之下，2022年年中的经济则面临着更大压力，在前期环比修复之后，经济同比数据的孱弱难以持续支持市场。因此，站在当前时点，经济能否从环比修复转向同比修复或许是未来市场行情的决定因素。 核心问题二：当前经济修复情况如何？从目前经济数据来看，未来经济的修复情况较为乐观。春节前，很多城市市内出行数据已经出现了显著的修复，预计这一趋势在春节之后还将得到进一步验证。同时，春节期间出行、娱乐等数据也都出现了明显的同比修复，处于疫情以来最高水平。除了消费数据之外，或许我们在春节之后也会观察到地产链的逐步好转。 核心问题三：市场风格会出现转向么？自去年11月市场反弹以来，消费表现突出，但最近一个月，成长板块开始出现了显著反弹。市场对于未来的风格也产生了一定的分歧。从历史情况来看，1月份市场行情对于一季度以及全年剩余时间都没有很强的指引意义。展望全年，相对景气通常是全年风格的决定因素，而今年，消费医药板块的相对景气或许将有显著优势，因此我们认为消费仍然将会是全年机构配置的胜负手。 A股市场：同比的修复将是下一阶段支撑市场的核心动力。类比上两轮疫情之后的表现，当前市场已经较为充分的反映了疫情之后经济环比修复的利好，经济数据同比修复将会是市场未来上行更加重要的动力。伴随着疫情之后经济的持续修复，春节后我们或许将观察到经济同比修复，经济数据的筑底回升将会是市场中期上行的基础，之后企业盈利的修复也将逐步得到验证，市场将会迎来中期震荡上行的区间。配置上，消费医药仍然将是核心方向，此外地产链在一季度可能也将有阶段性行情。 港股市场：或有更强的指数表现。虽然四季度以来，港股市场明显反弹，但目前估值仍具有性价比。随着经济数据的稳步复苏，企业盈利有望企稳上行并支撑港股市场继续反弹。历史来看，在经济数据好转的时候，港股可能会有比A股更强的指数表现。配置方向上，建议关注科技互联网与消费医药板块。 风险提示：经济增长不及预期，导致A股市场表现不佳；中美关系波动压制市场风险偏好；新冠疫情形势变严峻。 rQsRpQrPmRsMqRsRnQsPqRbRcM8OoMpPtRpMjMrRqReRtQnN6MqRmQvPsPoMNZnQyQ目 录 1、三个市场关注的核心问题 2、A股市场：春节后行情值得乐观 4、1月市场回顾 5、风险提示 2 3、港股市场：或有更强的指数表现 3 1.1 核心问题一：疫情修复行情对比 图1：疫情影响逐步减弱后，市场均出现明显反弹 资料来源： Wind，光大证券研究所 注：T为相应时间区间内上证指数最低收盘价的时点，其中上图中（2022-2023）为2022年8月1日至2023年1月20日的时间区间  2020年以来，疫情对市场行情均存在显著的影响。目前市场处在与2020年4月份与2022年4月份类似的阶段，疫情之后的修复是市场的核心动力。不过这两段行情表现却有很大差异。2020年上半年由于疫情影响，上证指数出现明显的回调，而2020年下半年由于我国科学抗疫以及出口强势增长，使得经济逐步回升支撑上证指数上行。而2022年4月市场指数出现局部底部之后，由于疫情扰动仍然存在，上证指数区间震荡，并没有出现明显的上涨行情。  当前市场行情或与2020年下半年市场行情修复的阶段相似，处于逐步修复阶段。从2023年1月8日起，新冠病毒感染由“乙类甲管”调整为“乙类乙管”，疫情对于经济的影响逐步减弱，我国经济有望逐步复苏，市场行情修复或与2020年下半年市场行情修复阶段类似。 0%5%10%15%20%25%30%35%T-50 T-40 T-30 T-20 T-10 T T+10 T+20 T+30 T+40 T+50 T+60 T+70 T+80 T+90 T+100 上证指数(2020) 上证指数(2022-2023) 上证指数(2022) 4 图2：当前市场成交量处在相对较低的位置  市场情绪仍然处于较低水平，不过消费板块的市场情绪有所回升。从市场成交额来看，2022年以来，市场日均成交额震荡下行，当前市场成交额与2020年二季度日均成交额水平接近。此外，新能源指数以及半导体产业指数等热门概念指数交易占比震荡下行，不过消费板块的日均成交额近期有所回升。 资料来源： Wind，光大证券研究所 注：数据截至2023/1/20 图3：消费板块成交额占比逐步回升 资料来源： Wind，光大证券研究所 注：以上为热门概念指数周度成交额占市场周度总成交额的比例，数据截至2023/1/20 200025003000350040004500500055002003004005006007008009001000110012002015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01全A日均成交量（20MA，亿股） 上证指数（右） 0%2%4%6%8%10%12%14%16%2015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01新能源指数 光伏指数 大消费指数 半导体产业指数 1.1 核心问题一：疫情修复行情对比 5  从2020年的经验来看，市场需要经历经济数据从环比改善到同比改善的切换。疫情刚刚结束的时候是经济数据环比改善最快的时候，中期来看，环比的变化一定是逐步衰减的，而不能一直持续。因此，中期经济数据的同比改善能否接力就成为了核心。在2020年之后，经济数据同比增速中期出现了进一步的好转，PMI在20年6月份二次探底之后持续上行。 资料来源： Wind，光大证券研究所 注：数据截至2022/12，部分数据波动过大未予显示 图4：2020年PMI出现了二次探底后逐步回升 图5：2020年经济数据的同比增速始终在改善 资料来源： Wind，光大证券研究所 注：数据截至2022/12， 2021年数据为相比于2019年的复合增速，部分数据波动过大未予显示 45%47%49%51%53%55%57%2017-012017-082018-032018-102019-052019-122020-072021-022021-092022-042022-11PMI非官方中国PMI -20%-10%0%10%20%2017-012017-082018-032018-102019-052019-122020-072021-022021-092022-042022-11工业增加值:当月同比 工业增加值:累计同比 1.1 核心问题一：疫情修复行情对比 6  经济数据的同比改善可能会成为下一阶段影响市场行情的关键。从2020年的经验来看，支撑市场中期上涨的动力是来自于经济数据的同比改善