中粮家佳康(1610.HK)首次覆盖:养殖规模持续扩张,品牌肉放量提升盈利能力
[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销,海通国际是由海通国际研究有限公司,海通证券印度私人有限公司,海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌,海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明,重要披露声明和免责声明,请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) [Table_Main] 研究报告 Research Report 13 Jan 2023 中粮家佳康 COFCO Joycome Foods (1610 HK) 首次覆盖:养殖规模持续扩张,品牌肉放量提升盈利能力 Scale of Breeding Continued to Expand, the Expansion of Branded Meat Improves Profitability: Initiation [Table_Info] 首次覆盖优于大市 Initiate with OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 HK$2.53 目标价 HK$3.70 HTI ESG 2.5-4.3-4.5 E-S-G: 0-5 义利评级 市值 HK$9.87bn / US$1.26bn 日交易额 (3 个月均值) US$8.28mn 发行股票数目 3,902mn 自由流通股 (%) 66% 1 年股价最高最低值 HK$4.04-HK$1.65 注:现价 HK$2.53 为 2023 年 1 月 12 日收盘价 资料来源: Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 14.0% 22.2% -21.3% 绝对值(美元) 13.6% 22.8% -21.4% 相对 MSCI China 6.0% -8.6% -6.0% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 营业收入 13,228 11,852 16,536 21,455 (+/-) -30% -10% 40% 30% 净利润 -460 -298 776 1,318 (+/-) n.m. n.m. -360% 70% 全面摊薄 EPS (Rmb) -0.28 -0.18 0.46 0.79 毛利率 26.6% 8.2% 15.7% 17.3% 净资产收益率 -5.3% -3.5% 8.9% 14.4% 市盈率 n.m. n.m. 5 3 资料来源:公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 背靠国企股东,深度布局猪肉产业链。中粮家佳康作为中粮集团旗下的肉类业务平台,公司于 2016 年在港股上市,如今已入局包括生猪养殖、进口分销、生猪屠宰、肉制品在内的猪肉全产业链业务。1H22 这四类业务营收占比分别为 35.7%/33.7%/23.6%/7.0%。从盈利端看,公司利润与猪价呈现强正相关。1H22 公司实现营收/营运利润 53.4/-11.6亿元,其中生猪养殖部分亏损-12.9 亿元,其余部分均有所盈利。生猪价格持续下探,生猪期货价格上涨等因素导致公司2022 年全年预计将浮亏 2.5-4.5 亿元。 生猪养殖:行业规模化持续,公司产能释放驱动成长。相比于美国生猪养殖行业 72%+的规上出栏量占比及 30%+的 CR5 集中度,我国仍呈现出散养占比高,头部公司份额低的特征。在“资金、成本、防疫”等要素的共同催化下,国内养殖规模化或将提速,届时大型企业将坐拥先发优势。从公司角度看,家佳康的成本管控能力较为出色,FY21 生猪完全成本控制在 16.2 元/千克,相比于业内主要公司均值低 1.1 元/公斤。在 2022/2021 年中,公司生猪出栏量分别为 410.3/343.3 万头,同比+19.4%/68.2%。展望未来,2025 年产能有望超过 1000 万头,对应未来 3 年 CAGR 近 20%+。 进口分销:我们预计 2023 年猪价弱复苏,营收相对平稳。由于进口分销业务的需求与中外生猪价差关联度较大,我们预测2023 年猪价或将呈现前低后高态势。在供给端,能繁母猪存栏在2022 年 5 月后反转向上,我们预计 23Q2 生猪出栏量将明显增长。需求端,疫情放开后的深 V 效应及传统的上半年消费淡季仍将对猪肉消费造成掣 肘,但2H23 后逐步复苏的宏观环境与季节性效应或为猪价提振带来空间。综上所述,我们预计 2023 年公司会主动降低进口量,进口业务营收将相对平稳。 屠宰及肉制品:行业格局函待优化,公司产品结构上移。随着防疫政策趋严、环保条例频出及对地方性保护主义的打击不断深化,屠宰行业将逐步走向集中,家佳康等“自养自屠”企业有望跑赢行业。此外,盒装肉制品占比的提高及亚麻籽产品的放量将提振公司生鲜猪肉业务的盈利水平。1H22 中,品牌肉盒装销量已超 2723 万,过去 3 年中其销售额占比均维持在 33%以上。 投资建议及盈利预测。公司的核心投资逻辑可阐述为:(1)随着规模养殖的优势显现,尾部产能出清将加速,家佳康有望获得更高市占率及议价权;(2)当下一轮猪周期来临时,公司将借助优秀 成本控制及持续产能扩张跑赢行业,充分享受业绩弹性;(3)品牌 肉占比及亚麻籽产品销量提升将利好生鲜猪肉盈利能力。我们预计公司2022-2024 年 营 收 为 118.5/165.4/214.6 亿 元 , 对 应 EPS 分 别为 -0.18/0.46/0.79 元。我们给予公司 2023 年 7X P/E,对应目标价 3.7 港币(1 RMB=1.16 HKD),首次覆盖给予公司“优于大市”评级。 风 险提示:猪肉价格波动风险、食品安全风险、出栏量不及预期风险。 [Table_Author] 胡世炜 Shiwei Hu 闻宏伟 Hongwei Wen sw.hu@htisec.com hongwei.wen@htisec.com 5075100125150Price ReturnMSCI ChinaJan-22May-22Sep-22Jan-23Volume仅供内部参考,请勿外传 13 Jan 2023 2 [Table_header1] 中粮家佳康 (1610 HK) 首次覆盖优于大市 1. 中粮家佳康:猪肉全产业链覆盖的养殖企业 1.1 公司概况及发展历程:具备优秀国企基因的猪肉业玩家 业 务 打通上下游,基地遍及全国。中粮家佳康食品有限公司(股票代码:1610.HK)是中粮集团旗下的肉类业务平台,于 2016 年末在港股上市,如今已拥有集生猪养殖、生鲜猪肉(屠宰)、肉制品生产、肉类产品进口在内的多项业务。截至1H22 末,公司在全国多省市拥有超100 个现代化生猪养殖基地及配套饲料厂,并在江苏、湖北、吉林、内蒙古建有四座现代屠宰加工基地。此外,企业在广东还有一座主要面向华南、
[海通国际]:中粮家佳康(1610.HK)首次覆盖:养殖规模持续扩张,品牌肉放量提升盈利能力,点击即可下载。报告格式为PDF,大小2.89M,页数27页,欢迎下载。
