白糖2023年度投资策略：行至乍暖还寒时

敬请阅读末页的重要声明 期货研究报告 | 商品研究 策略报告 行至乍暖还寒时 2022 年12 月15 日 白糖 2023 年度投资策略 郑州白糖价格走势图 ICE 原糖价格走势图 资料来源：WIND,招商期货 相关报告 《白糖研究框架与锚定价格再思考》 《印度乙醇计划如何影响国际糖市》 王真军 0755-83519212 wangzhenjun@cmschina.com.cn F0282372 Z0010289 2022 年，进口高位和库存压力持续压制，叠加消费的大幅下滑和萎靡，国内糖供强需弱，偏弱运行。而 2023 年，虽然供应端上演着同样的故事，但需求在政策全面放开后存在向上修正的空间，国内供需预期在好转。国际在供应增加的格局下，巴西税法和油价定价政策以及印度的出口政策带来了不确定性，总体在增产周期中，重心下移，窄幅波动。 ❑ 2023 年白糖市场的关键词是：重心下移 ❑ 在国内自身基本面缺乏强驱动，趋势跟随原糖，虽然因减产和上半年进口量偏低缓解了结转库存的压力，即使外盘的持续走高，配额外进口利润大幅亏损的情况下，我们也并没有看到全年进口量大幅缩减的迹象。总体，供应增压，需求萎靡，是导致 2022 年郑糖下行窄幅波动的根本原因。承上，2023年上半年依然是个寒冬，疫情放开后对于后市消费修复至正常水平有望在下半年旺季中能够看到。 ❑ 在国外 2022 年俄乌冲突改变了大宗商品的格局，强势拉涨的能源市场以及粮食冲突安全的话题点燃了大宗商品市场。巴西的税法改革和抑制国内通胀的决心，无疑是利空糖的，但冲突升级又使得各国开始改变贸易政策，贸易流的紧张和需求的旺盛使得国际糖价偏强运行。而在新榨季巴西、印度、泰国都有增产的预期，印度在当前政策预期下也维持高位出口。 ❑ 展望 2022/23 榨季，全球供应过剩，巴西中南部进入恢复性增产周期，印度和泰国也有增产的预期。一季度随着北半球糖源的增加，贸易流紧张的态势将改善，二季度巴西压榨集中供应，国际糖价承压。而不确定因素在于巴西卢拉总统对于燃料税法的改变和定价政策的调整可能会改变糖厂的糖醇比选择，印度出口政策的不确定性也给国际市场带来变数。总体在全球糖过剩的基调上我们持有一个谨慎悲观的态度，国际糖价的重心将下移，原糖价格区间 16-22 美分/磅。或许巴西和印度的政策能打破这样的趋势，需要我们再进一步跟进。 ❑ 操作建议：2022/23 榨季，国内偏弱基本面与上一季相似没有改变。上半年因结转库存和新糖集中上市，阶段性供应增压。而需求并暂未立刻得到修正，年后季节性需求淡季郑糖大概率承压下行。而下半年随着巴西集中开榨，原糖下行给到内外基差和国内估值修复的可能，叠加旺季需求回暖修复，下半年郑糖有望偏强运行。整体来说，国内自身基本面驱动有限，趋势跟随外盘重心下移，但又有先抑后扬行情，郑糖区间预估 5450-6050 之间。 ❑ 风险提示：卢拉政府恢复燃料税法，改变巴西石油公司改变定价策略，给糖带来更多的不确定性。印度出口糖大幅低于预期，则糖价大幅上行空间打开。 商品研究 Page 2 敬请阅读末页的重要声明 正文目录 一、 2022 年糖价走势回顾 .................................................................. 5 （一） 2022 年行情回顾 ............................................................ 5 二、 全球糖供需情况 ....................................................................... 6 （一） 全球供需平衡 .............................................................. 6 （二） 巴西持续增产，关注政策变化 ................................................ 6 （三） 印度出口政策不确定性增加 ................................................. 13 （四） 泰国持续增产 ............................................................. 15 三、 中国糖供需情况 ...................................................................... 17 （一） 中国糖供需平衡 ........................................................... 17 （二） 中国糖供给情况 ........................................................... 19 （三） 基差、近远月价差及仓单情况 ............................................... 21 四、 未来市场展望 ........................................................................ 23 mNnOoOrRuMpRoPmQsRrOtQaQcM8OpNqQsQmOkPrQtRiNnMzQ8OrQrMMYqQpMvPrRpQ 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 3 图表目录 图 1：郑糖期货价格走势（单位：元/吨） ........................................................................................................ 5 图 2：ICE 原糖期货价格走势（单位：美分/磅） ............................................................................................. 5 图 3：全球原糖供需差（百万吨） .................................................................................................................... 6 图 4：巴西中南部糖产量（千吨） .................................................................................................................... 7 图 5：巴西中南部双周制糖比例（%） .............................................................................