先达股份(603086)年产1500吨原药、3500吨农药中间体项目进入试生产阶段

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 1 Jan 2023 先达股份 Shandong Cynda Chemical (603086 CH) 年产 1500 吨原药、3500 吨农药中间体项目进入试生产阶段 The Project with 1500t/a Technical Drugs and 3500t/a Pesticide Intermediates Entered the Trial Production Stage [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb13.09 目标价 Rmb18.90 市值 Rmb4.07bn / US$0.58bn 日交易额 (3 个月均值) US$15.87mn 发行股票数目 310.61mn 自由流通股 (%) - 1 年股价最高最低值 Rmb18.25-Rmb7.02 注：现价 Rmb13.09 为 2022 年 12 月 30 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -7.2% -8.5% 63.2% 绝对值（美元） -4.5% -5.4% 49.2% 相对 MSCI China -15.1% -21.5% 84.6% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 营业收入 2,203 2,632 3,160 3,643 (+/-) 16.2% 19.5% 20.1% 15.3% 净利润 177 420 500 625 (+/-) 0.8% 137.0% 19.0% 24.9% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.57 1.35 1.61 2.01 毛利率 22.8% 28.7% 28.8% 28.9% 净资产收益率 9.7% 19.1% 18.5% 18.8% 市盈率 23 10 8 7 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)  年产 1500 吨原药、3500 吨农药中间体项目进入试生产阶段。公司全资子公司辽宁先达农业科学有限公司“年产 1,500 吨原药、3.500 吨农药中间体项目”现已完成工程主体建设及设备安装、调试工作，经专家评审通过并经相关主管部门验收后，符合试生产条件，正式进入试生产阶段。该项目设计能力为“年产200 吨甲咪唑烟酸、1.200 吨咪唑乙烟酸、100 吨咪唑喹林酸农药原药、2.000 吨丁腈、1.500 吨丁酰胺农药中间体及 4.812 吨硫酸铵、2,846 吨氯化钠、2,500 吨甲醇、600 吨乙醇”等四种副产品。该项目的投产将扩大公司主要产品生产规模，有利于优化公司产品结构，进一步提升公司盈利水平和整体竞争力，对公司未来经营业绩将产生积极的影响。目前，该项目仅进入试生产阶段，从试生产阶段到全面达产并产生经济效益可能尚需一定的时间，同时，亦有可能面临市场需求环境变化、竞争加剧等因素的影响。该项目已纳入模型考虑。  加大新药创制和工艺优化投入。公司目前已经完成咪唑乙烟酸设计工作，并进入建设阶段；咪唑烟酸车间项目完成设计工作各项手续即将完成。前期公司在欧盟、澳洲、拉美等众多市场布局逐步进入收获时期，多个核心活性组分原药和制剂在上述区域获证。2022 年上半年公司实现海外销售 1.45 亿美元，已超过 2021 年全年出口额。创制化合物喹草酮、吡唑喹草酯和苯丙草酮在东南亚、中亚、非洲、拉美等众多市场登记可行性评估已经完成。根据产品性能和适用作物确定多个目标市场启动自主登记。  新基地项目建设助推公司跨越式发展。2022 年上半年辽宁先达基地一期、二期烯草酮系列产品顺利达产，主打产品市场地位进一步巩固，为公司持续发展提供强有力保障。目前三期项目已进入建设阶段，预计年内试生产。五期项目手续和建设筹备工作正在稳步推进。公司年产 5000 吨高端综合智能杀菌剂车间项目已完成建设，目前进入验收阶段。该项目投产后将提高水分散粒剂、可湿性粉剂、悬浮剂等剂型制剂加工能力，拓宽公司杀菌剂产品线，提高杀菌剂市场份额。该项目已纳入模型考虑。  盈利预测与投资评级。我们预计公司 2022-2024 年归母净利润为 4.20 亿元、5.00 亿元、6.25 亿元，EPS 为 1.35 元、1.61 元和2.01 元。参考同行业公司，我们认为公司产能扩张速度快，给予一定估值溢价；合理估值为 2022 年 14 倍，目标价为 18.90元，维持“优于大市”评级。  风险提示：产品价格下跌；项目进展不及预期。 [Table_Author] 刘威 Wei Liu 庄怀超 Huaichao Zhuang wei.liu@htisec.com hc.zhuang@htisec.com 55100145190235Price ReturnMSCI ChinaDec-21Apr-22Aug-22Volume仅供内部参考，请勿外传 1 Jan 2023 2 [Table_header2] 先达股份 (603086.CN) 维持优于大市 图1 产品价格走势图（单位：万元/吨） 资料来源：百川盈孚，海通国际测算 0.05.010.015.020.025.030.035.02017/4/262018/4/262019/4/262020/4/262021/4/262022/4/26Clethodim 烯草酮Clomazone 异噁草松Imazethapyr 咪草烟Dimethomorph 烯酰吗啉仅供内部参考，请勿外传 1 Jan 2023 3 [Table_header2] 先达股份 (603086.CN) 维持优于大市 表 1 先达股份分业务盈利预测 项目 2021 2022E 2023E 2024E 总收入(百万元) 2178.86 2631.85 3159.58 3642.91 总成本(百万元) 1684.17 1876.66 2248.69 2589.71 总毛利(百万元) 494.70 755.19 910.89 1053.20 总毛利率 22.70% 28.69% 28.83% 28.91% 除草剂 收入（百万元） 1,880.53 1,899.34 2,374.17 2,801.53 成本（百万元） 1,479.71 1,329.54 1,6