一心堂(002727)盈利恢复向好，省外市场快速布局，展望2023年加速增长

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/医药与健康护理/医疗保健提供商与服务 证券研究报告 一心堂（002727）公司研究报告 2022 年 12 月 23 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 12 月 22 日收盘价（元） 30.06 52 周股价波动（元） 18.23-41.55 总股本/流通 A 股（百万股） 596/398 总市值/流通市值（百万元） 17918/11973 相关研究 [Table_ReportInfo] 市场表现 [Table_QuoteInfo] -46.91%-35.91%-24.91%-13.91%-2.91%8.09%2021/12 2022/3 2022/6 2022/9一心堂海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -5.2 8.6 29.0 相对涨幅（%） -6.9 6.2 29.9 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:梁广楷 Tel:(010)56760096 Email:lgk12371@haitong.com 证书:S0850521070003 分析师:余文心 Tel:(0755)82780398 Email:ywx9461@haitong.com 证书:S0850513110005 盈利恢复向好，省外市场快速布局，展望2023 年加速增长 [Table_Summary] 投资要点：  公司 2022 年前三季度实现营业收入 120.25 亿元，同比增长 14.55%；实现归母净利润 6.77 亿元，同比下降 11.33%；实现扣非归母净利润 6.48 亿元，同比下降 13.42%。单三季度实现营业收入 40.60 亿元，同比增长 6.94%；实现归母净利润 2.59 亿元，同比增长 7.95%；实现扣非归母净利润 2.50 亿元，同比增长 5.90%。  业绩稳定增长，盈利能力逐季恢复向好。公司前三季度营业收入 120.3 亿元，同比增长 14.6%，前三季度销售毛利率 35.2%，同比降低 2.9pp，销售净利率 5.6%，同比降低 1.7pp，三季度公司重点覆盖区域受疫情影响严重，对公司经营造成冲击。前三季度归母净利润增速分别为-31.2%、-9.3%、8.0%，呈现逐季同比增速恢复态势。  费用率有所降低，经营性现金流大幅提升。期间费用率合计 28.2%，同比减少 1.3pp；其中销售费用率 25.1%，同比减少 1.2pp；管理费用率 2.5%，同比减少 0.2pp；财务费用率 0.6%，同比上年同期基本持平。整体费用率略有下降。前三季度公司经营性现金流 14.8 亿元，同比增长 94%，经营性现金流实现大幅改善。  门店数稳定扩张，省外市场快速布局。2022 年三季度末，公司直营门店数量为 9,164 家，其中云南省以外门店达到 3,944 家，占比 43.04%。公司逐步加强省外门店规模的建设。四川省门店突破 1200 家，在广西省门店突破 800家，在山西省门店突破 600 家。报告期内公司新建门店 885 家，优化整合及其他因素关闭门店 137 家，搬迁门店 144 家，净增加门店 604 家。公司门店数量稳步增长，省内外同步快速布局，品牌渗透力持续深入。  盈利预测与投资建议：关键盈利预测假设：1）收入假设：我们预计 2022-2024年零售、批发、其他业务的收入分别为 143.38\167.69\198.60 亿元、21.55\26.94\33.68 亿元、3.50\4.02\4.62 亿元。2）毛利假设：我们预计 2022-2024年 零 售 、 批 发 、 其 他 业 务 的 毛 利 率 分 别 为38.90%/38.83%/38.77%、9.00%\8.80%\8.60%、76.2%\76.2%\76.2%。我们预计公司 2022-2024 年归母净利润为 9.86、11.89、14.38 亿元，对应 EPS为 1.65、1.99、2.41 元。参考可比公司估值，给予公司 2023 年 20-25 倍 PE，合理价值区间 39.80-49.75 元，维持“优于大市”评级。  风险提示：医保政策收紧风险，门店扩张不达预期风险。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 12656 14587 16843 19865 23690 (+/-)YoY(%) 20.8% 15.3% 15.5% 17.9% 19.3% 净利润（百万元） 790 922 986 1189 1438 (+/-)YoY(%) 30.8% 16.7% 7.0% 20.5% 21.0% 全面摊薄 EPS(元) 1.33 1.55 1.65 1.99 2.41 毛利率(%) 35.8% 37.0% 35.8% 35.5% 35.2% 净资产收益率(%) 13.7% 14.0% 13.0% 13.6% 14.1% 资料来源：公司年报（2020-2021），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 仅供内部参考，请勿外传 公司研究〃一心堂（002727）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 公司营收预测 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 零售营收 新建店 2.34 3.85 3.30 2.40 3.36 3.74 （亿元） 次新店 6.91 5.47 8.98 8.55 6.41 9.08 并购店 0.00 0.00 1.56 1.15 1.55 2.31 并购次新店 0.34 0.00 0.00 2.52 2.04 2.62 老店 90.82 108.86 119.44 128.76 154.32 180.85 分行业营收 零售 99.34 117.46 123.51 143.38 167.69 198.60 （亿元） 批发 2.93 6.55 19.24 21.55 26.94 33.68 其他 2.51 .55 3.12 3.50 4.02 4.62 营收合计（亿元） 104.79 126.56 145.87 168.43 198.65 236.90 毛利率 38.70% 35.82% 36.96% 35.84% 35.51% 35.21% 资料来源：Wind，公司招股书，2019-21 年报，海通证券研究所 表 2 可比公司估值比较 EPS（元） PE（倍） 可比公司 收盘价（元） 2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 益丰药房 58.84 1.25 1.53 1