固定收益策略报告（汇率）：先升后贬，警惕美联储二轮紧缩

2022-11-26重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。投资咨询业务资格：证监许可【2012】669 号固定收益团队研究员：张菁021-80401729zhangjing@citicsf.com从业资格号 F3022617投资咨询号 Z0013604中信期货研究|固定收益策略报告(汇率)先升后贬，警惕美联储二轮紧缩摘要：展望 2023，人民币短期或受到三个方面的支撑，在明年一季度升值至 6.80 –6.95。第一，临近农历年关人民币汇率会季节性走强；第二，美联储加息步伐放缓造成实际政策利率无法有效抬升，对美元的拉动减弱，人民币受到外部压力减轻；第三，近期关于疫情、地产的政策出台有利于修复市场预期和风险偏好，中欧关系亦有助于抬升全球风险偏好。但长期来看，需提防美联储二次紧缩的外部压力。第一，美联储加息幅度放缓对应实际政策利率难以有效抬升、信贷条件无法收紧，核心通胀失控风险大幅增加；第二，通胀失控意味着什么？美联储第二轮紧缩再度拉升实际政策利率，美国经济“软着陆”概率降低；第三，上述路径对应到美元指数意味什么？短期实际政策利率无法有效抬升，美元走弱；二次紧缩重新拉升实际政策利率后，美元重拾上涨。此外，美元指数面临的外部贬值压力有限，人民币受益于非美货币上涨而出现明显升值的概率偏低。第一，欧元区和英国的经济状况难以支撑大幅加息，欧元、英镑的反弹难以维系。第二，日银难以退出目前的超宽松货币政策，日元不存在自发式上涨的基础。总的来说，我们认为人民币在明年的走势大概率先升后贬。关键的转折点在于美联储放缓加息幅度后，美国通胀失控概率增加，届时美联储将会开启二轮紧缩以拉升实际政策利率，美元指数将重拾上涨，非美货币再次承压。操作建议：购汇需求把握远期贴水机会，结汇需求可在区间上沿择机而出。风险提示：1）地缘冲突加剧进一步恶化通胀问题；2）中国政策刺激超预期带动大宗商品上涨并提振全球风险偏好；3）美国就业市场快速冷却带动美联储转鸽展望 2023，人民币或在一季度阶段性升值至 6.80–6.95。之后，由于短期美联储放缓加息幅度，美国通胀失控概率抬升。需警惕美联储开启二轮紧缩以大幅拉升实际政策利率，届时美元或重拾上涨，给人民币带来的外部压力。报告要点中信期货固定收益策略报告（汇率）2 / 25目录摘要：...............................................................................................................................................................................1一、2022：两轮不一样的人民币贬值...........................................................................................................................3二、季节性结汇力量、美联储加息斜率放缓、风险偏好提升的共振或对人民币形成短期支撑..........................4三、长期来看，提防美联储二次紧缩的外部压力...................................................................................................... 8四、美元指数面临的外部压力有限.............................................................................................................................15五、汇率展望.................................................................................................................................................................23免责声明.........................................................................................................................................................................25图目录图表 1： 人民币在 2022 年的两轮贬值........................................................................................................................3图表 2： 2022 年 4 月，人民币贬值幅度和速度为历史较极端水平........................................................................4图表 3： USDCNY 月度均值环比变动季节性................................................................................................................. 5图表 4： 银行代客结汇率季节性...................................................................................................................................5图表 5： USDCNH 1M 25DRR 往往在当年底次年初位于低位..................................................................................... 5图表 6： 美国房价和房租的领先滞后关系................................................................................................................. 6图表 7： 9 月，美国职位空缺数反弹...........................................................................................................................6图表 8： 休闲服务业职位空缺反弹存在向薪资增速传导的压力....................