高端快运大件龙头，携手京东打开空间

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 高端快运大件龙头，携手京东打开空间 零担快运行业市场规模巨大，宏观经济修复有望带动增速回升。零担快运市场规模庞大，根据艾瑞咨询预测，2022 年市场规模达到 1.73万亿，随着宏观经济企稳，零担快运行业增速有望回升。此外，由于制造企业柔性化生产趋势、全渠道零售及贸易分销扁平化、 B2C 大件电商深入渗透等新兴市场发展，将会为行业提供持续的增长驱动力。 高端快运具有高壁垒，行业竞争格局出现大幅优化，价格竞争转向，进入盈利修复黄金期。全网快运因要求全国网络覆盖、重资产投入而存在较高准入壁垒，京东、顺丰、德邦通过直营网络和差异化服务占据高端快运市场。2022 年京东收购德邦后，市场竞争格局变为双寡头竞争，测算高端快运市场 CR2 为 86%，格局进一步稳定。而物流行业整体向高质量方向发展，顺丰快运竞争策略已由份额导向转为盈利导向，京东德邦系重心在于整合，行业价格有望持续回暖，行业盈利能力有望回升。 德邦快运、大件快递两轮驱动发展，成本改善叠加价格回暖，经营业绩具有弹性。德邦专注于零担市场，快运、大件快递业务两轮驱动，有望受益于行业增速回暖及格局改善。公司物流网络建设逐渐完善，资本开支高峰期已过。德邦通过末端网点合并，人员优化，线路优化等方式持续管控人工和运输成本，同时随着大件快递业务量逐渐增长，规模经济效应逐渐释放。随着行业价格不断回暖，2022Q3 德邦毛利率恢复至 14.6%，环比提升 4pts，为近 5 年最高三季度盈利水平。展望未来，高端快运市场价格竞争放缓，规模效应不断释放，成本管控持续进行，公司毛利率有望持续提升。 京东物流入股德邦，打开成长空间。京东物流体系以仓配体系为主，德邦物流体系经过多年搭建已经较为完善，竞争力十足，双方物流网络资源有望复用，提质增效。京东物流旗下跨越速运与德邦存在同业竞争问题，未来存在委托运营、业务整合等合作可能，而跨越的航空资源也将进一步提升德邦的网络服务能力。更长期看，德邦作为京东在 A 股的重要物流上市平台，具有战略价值。 复盘海外快运龙头 ODFL 成长历程，行业复苏期享受红利，强化成本管控，提升服务质量成长为龙头。1）ODFL 平稳渡过美国零担行业洗牌阶段，并伴随美国零担业复苏享受市场增长红利；2）ODFL 运能网络完善，竞争策略灵活，强调服务质量与成本管控，依托现代化信息技术的研发和运用和精细化的管理提高服务质量，通过高运输质量（如Table_Tit le 2022 年 11 月 14 日 德邦股份（603056.SH） Table_BaseI nfo 公司深度分析 证券研究报告 物流 投资评级 买入-A 维持评级 6 个月目标价： 23.41 元 股价（2022-11-11） 17.85 元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 18,331.19 流通市值（百万元） 17,136.00 总股本（百万股） 1,026.96 流通股本（百万股） 960.00 12 个月价格区间 9.72/20.23 元 Tabl e_Chart 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 1.92 41.63 84.57 绝对收益 3.96 35.84 71.8 孙延 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520040004 sunyan1@essence.com.cn 宋尚杰 分析师 SAC 执业证书编号：S1450522050001 songsj@essence.com.cn Tabl e_Report 相关报告 德邦股份：德邦股份：Q3业绩符合预期，改善趋势成立/孙延 2022-10-27 -18%-2%14%30%46%62%78%2021-112022-032022-07德邦股份 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 低货损率）、高时效的产品留存客户；重点优化人力与运输成本，争取盈利能力提升。 投资建议：高端快运壁垒深、集中度高，公司作为老牌高端快运龙头，实力雄厚，行业竞争格局出现大幅优化，价格企稳回升，进入盈利修复黄金期；未来随着宏观经济复苏，公司主要客户为制造企业、批发市场、线上大件商品零售，具有较高收入弹性；公司内部降本增效+规模经济，盈利能力持续改善；京东收购德邦后，或带来强协同效应，具有长期成长空间。我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为6.5/12.3/15.7 亿元，增速 356.5%/88.5%/28.1%，对应 2022-2024 年PE 分别为 28x、15x，12x，维持“买入-A”评级。 ■风险提示：宏观经济波动导致运量不及预期；市场竞争逐渐激烈，行业价格战重启；油价持续上涨加大运输成本压力，疫情反复使得人工成本持续上升。 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 27,503.4 31,359.1 32,130.6 37,051.2 40,268.3 净利润 564.4 142.9 652.1 1,228.9 1,574.6 每股收益(元) 0.55 0.14 0.63 1.20 1.53 每股净资产(元) 4.50 6.03 5.78 6.82 8.23 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 32.5 128.3 28.1 14.9 11.6 市净率(倍) 4.0 3.0 3.1 2.6 2.2 净利润率 2.1% 0.5% 2.0% 3.3% 3.9% 净资产收益率 12.2% 2.3% 11.0% 17.5% 18.6% 股息收益率 0.8% 0.0% 0.4% 0.9% 0.7% ROIC 25.0% 9.3% 12.7% 26.2% 61.7% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 3 公司深度分析/德邦股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 快运、大件快递双轮发展，直营网络全国布局 ................................................................... 5 1.1. 商业模式：快运快递双轮发展，直营模式经营........................................................... 5 1.2. 发展历史：高端零担快运先驱，携手京东打开未来空间............................................. 6 1.3. 股权结构：京东控股 71.93%成为实际控制人 ............................................................ 7 2. 零担市场规模超万亿，高端快运迎来竞争格局改善 ...........................................................