民营航司龙头，静待疫后腾飞

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 民营航司龙头，静待疫后腾飞 ■吉祥航空为我国民营航司龙头企业，发展 16 载实现双品牌运营。公司为均瑶集团控股的民营航空公司，于 2006 年正式开航。目前公司拥有吉祥航空与九元航空双品牌：吉祥航空定位为全服务航司，以上海虹桥、浦东两场为主基地机场，以南京为辅助基地，目标客户主要定位在上海及周边城市圈的长江三角地区；九元航空定位为低成本航司，以广州白云机场为主基地机场，覆盖广东省及珠三角地区，同时辐射东南亚。 ■吉祥、九元差异化定位，航网布局灵活均衡。吉祥国内航线始终以上海两场作为主运营基地，虹桥、浦东航线合计占比稳定在 26%水平，辅基地南京机场航线占比不断提升，2022 冬春航季南京航线占比8.28%；吉祥国际航线主要覆盖日本、泰国及韩国等东亚、东南亚旅游城市，疫情前吉祥国际航班中 45.37%为日本航线，27.48%为泰国航线。九元以国内航线为主，补充发展二三线及下沉市场航线，2022 冬春航季广州航线占比 16.2%，贵阳航线占比 11.4%，三亚海口合计占比 7.7%，其余二三线城市航线分配相对均衡，九元航空网络结构更加侧重于二线城市及下沉市场航线，与主品牌吉祥形成良好补充；九元国际航线方面，疫情前尚处拓展阶段，航线仅通往泰国、缅甸。疫情后国际线管控严格，目前九元未执飞任何国际航班。 ■机队规模保持稳健增长，机队年轻化行业领先，宽体机经营能力不断提升。公司在疫情期间保持运力引进节奏，预计 2024 年底机队规模达到 129 架左右，2019-2024 年复合增速为 6%，未来随航空复苏全面启动，公司有望获得更高市占率。机队结构方面，吉祥及九元机队构成相对简单，易于管理并能保持最优成本结构。截至 2021 年底，公司机队平均机龄 5.8 年，高效能、低大修概率下有望带来显著成本节约。公司于2018 年开始陆续引进 B787 宽体机，运营初期公司宽体机经营效率较低，2019 年宽体机正式执飞国际线及洲际线后日利用率有所提升，疫情后随着客改货、转飞国内调整布局，公司 2021 年宽体机日利用率达 8.29小时，客座率达 77.8%，宽体机经营能力有望长期提升。 ■多指标横向对比，公司成本、费用管控领先行业。1）经营效率方面，公司飞机日利用率及客座率公司仅次于春秋航空，明显优于三大航。2）贯彻最优成本结构理念，单位成本显著优于三大航，公司单位成本介于三大航与春秋之间，并在逐渐向春秋靠拢。3）人机比指标良好，单位管理及销售费用优于同行。整体看，公司在全服务与低成本模式兼顾的情况下，成本、费用管控明显优于三大航，略弱于纯低成本航司Table_Tit le 2022 年 11 月 09 日 吉祥航空（603885.SH） Table_BaseI nfo 公司深度分析 证券研究报告 航空 投资评级 买入-A 首次评级 6 个月目标价： 21.94 元 股价（2022-11-09） 14.99 元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 33,874.28 流通市值（百万元） 30,082.01 总股本（百万股） 2,214.01 流通股本（百万股） 1,966.14 12 个月价格区间 10.86/18.63 元 Tabl e_Chart 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -0.27 16.28 7.38 绝对收益 1.06 10.95 -5.03 孙延 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520040004 sunyan1@essence.com.cn 宋尚杰 分析师 SAC 执业证书编号：S1450522050001 songsj@essence.com.cn Tabl e_Report 相关报告 -32%-25%-18%-11%-4%3%10%2021-112022-032022-07吉祥航空 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 春秋航空。 ■航空至暗已过，公司疫后弹性可观。站在当前时点看，疫情影响逐步消退，预计国内国际出行放开拐点临近，长期受疫情压制的需求有望迎来快速恢复；而航司运力引进缓慢，中期内供给低速增长具有高确定性；此外，民航票价市场化改革打开涨价弹性空间；供需确定性反转叠加票价上行，航空有望迎来一轮成长周期。疫情前公司客公里收益约为 0.47 元，客座率约为 85%。假设 2024 年出行恢复常态化，公司 ASK 经过持续运力引进，恢复至疫情前 130%，综合客座率达 90%，客公里收益疫情前提升 20%，达到 0.56 元，公司可实现客运营业收入267.3 亿元，较 2019 年的 162.8 亿元增长 64%。 ■投资建议：公司为民营航司龙头，双品牌双枢纽战略覆盖各类客群，疫情期间保持运力引进，成本、费用端管控得当，且经过近几年探索，国际航线、宽体机经营能力不断提升，看好疫后复苏业绩弹性。预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为-36.9/10.9/32.4 亿元，对应现股价 PE 为-9 /30/10 倍。首次覆盖，给予“买入-A”评级。 ■风险提示：疫情控制不及预期、宽体机盈利能力不及预期、费用率修复不及预期、油价汇率扰动超预期、航空政策、时刻安排与国际线开放的不确定性风险。 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 10,101.6 11,767.1 8,189.1 19,009.6 23,762.6 净利润 -473.8 -497.6 -3,687.4 1,094.1 3,237.3 每股收益(元) -0.21 -0.22 -1.67 0.49 1.46 每股净资产(元) 4.90 4.54 3.53 4.11 5.68 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) -70.0 -66.7 -9.0 30.3 10.3 市净率(倍) 3.1 3.3 4.2 3.7 2.6 净利润率 -4.7% -4.2% -45.0% 5.8% 13.6% 净资产收益率 -4.4% -4.9% -47.2% 12.0% 25.7% 股息收益率 0.6% 0.0% 0.0% -0.5% -0.8% ROIC -1.3% -1.2% -66.8% 17.9% 42.1% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 3 公司深度分析/吉祥航空 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 民营航司龙头，全服务与低成本模式双覆盖 ....................................................................... 5 2. 航空至暗已过，看好行业疫后复苏弹性 .............................................................................. 8 2.